IPO как способ повышения экономической эффективности компании

    Таким образом, при выборе площадки для  проведения IPO стоит учитывать следующие  факторы:

    • цена размещения/потенциал роста  котировок;

    • целевая группа инвесторов (российские/иностранные, стратегические/институциональные/спекулятивные/фонды и

    т.д.);

    • размеры компании;

    • потенциальное количество инвесторов;

    • активность торгов/ликвидность акций;

    • требования по раскрытию информации в ходе и после размещения и уровень ответственности менеджмента за организацию данного процесса;

    • сроки реализации проекта;

    • затраты, связанные с тем или  иным механизмом размещения;

    • традиционные рынки, на которых котируются компании отрасли.

    Следует также отметить, что в настоящий  момент акции российских компаний обращаются на зарубежных биржевых площадках в основном в форме депозитарных расписок.

    1.2. 2. Момент проведения IPO

    Факторы выбора времени для размещения можно  подразделить на те, что зависят  непосредственно от компании, и те, что зависят от конъюнктуры рынка, который развивается , подобно остальным  рынкам, циклически. От компании требуется  завершить все процессы – реструктуризацию фирмы, ее преобразование в ОАО, приведение финансовой отчетности в соответствии с МСФО или GAAP, аудит и др. А  рынок должен быть готов принять  новую эмиссию акций. Так, не стоит  размещаться, если параллельно с IPO компании запланировано еще несколько  эмиссий на той же площадке: ресурсы  инвесторов будут распылены между  несколькими эмитентами, и в результате компания не получит максимальной оценки стоимости своих акций. Кроме  того, на каждой бирже существуют периоды, неблагоприятные для размещения (Рождество в Америке и Европе или отпускной период в августе)

    Следует учитывать и то, когда компании потребуются ожидаемые средства: проведение IPO  - довольно длительный процесс, а конъюнктура рынка  ценных бумаг постоянно меняется. Рынок IPO всегда либо перегрет, либо переохлажден. На развитых рынках широко распространен  «эффект IPO», когда цены на акции  компании-эмитента растут после проведения IPO (это объясняется тем, что акции  предлагаются инвесторам с определенным дисконтом). На российском же рынке  в 2004-2005 гг. наблюдалось явление, получившее название «окно IPO»: с появлением каждого  нового модного сектора существовал  определенный период времени, в течение  которого рынок был склоне переоценивать  бумаги компаний, работающих в этой отрасли. К счастью, сейчас, по мере роста числа IPO и накопления аналитической  базы для сравнений, выравниваются  и оценки инвесторов.

    1.3. Юридические аспекты IPO

    Российское  законодательство довольно долго не отвечало целям проведения IPO, поэтому  эмитенты, инвестиционные банки и  юридические консультанты сами разработали  четыре схемы этой процедуры:

    1. Первоначальное предложение посредством депозитарных расписок. Согласно этой схеме эмитент проводит первоначальное размещение допэмиссии по закрытой подписке, единственным участником которой становится депозитарий. Андеррайтеры вносят средства в счет эскроу. По завершении размещения депозитарий выпускает депозитарные расписки для инвесторов. Если отчет о размещении благополучно проходит регистрацию, то деньги со счета эскроу поступают к российскому эмитенту и продолжается нормальная торговля депозитарными расписками. Если же в течение 60 дней отчет о размещении не проходит регистрацию у регулятора, то депозитарные расписки отменяются, а деньги возвращаются в депозитарий для передачи их обратно инвесторам.

    Плюсы данной схемы — возможность начать торговлю депозитарными расписками сразу после размещения, относительно недорогая стоимость процедуры и упрощенный доступ к покупке акций для иностранных инвесторов. Минусы с точки зрения эмитентов и иностранных инвесторов — необходимость регистрации эмиссии в ФСФР, требование прохождения листинга на российской бирже и соблюдение преимущественного права при закрытой подписке.

    2. Связка из следующих друг за другом вторичного и первичного размещения. Основные акционеры (собственники) компании проводят вторичное размещение своих акций и используют полученные от продажи акций средства на выкуп у эмитента новых акций допэмиссии по закрытой подписке. Это самая распространенная схема среди российских эмитентов, проводящих IPO на зарубежных биржах, особенно LSE. Плюсы и минусы — аналогичны приведенным в схеме 1.

    3. Вторичное размещение акций холдинговой компании с перечислением вырученных средств дочерней организации. В данном случае российская компания является дочкой иностранного холдинга, или же российские акционеры владеют крупным пакетом акций иностранного холдинга. При этом важно, чтобы после размещения иностранная холдинговая компания продолжала владеть контрольным пакетом (более 50% акций) российской дочки. Иностранный холдинг проводит вторичное размещение акций и направляет вырученные средства на покрытие своих финансовых потребностей в соответствии с ранее заключенными соглашениями о свободном распоряжении средствами. Плюсы данной схемы — возможность начать торговлю акциями непосредственно по завершении размещения, отсутствие требования регистрации в ФСФР и предварительного листинга на российских биржах, а также требования о соблюдении преимущественного права. Минусы — относительно затратный характер мероприятия (может возникнуть необходимость в дорогостоящей корпоративной реорганизации) и отсутствие прямых аналогов соглашений о свободном распоряжении средствами в российском законодательстве.

    4. Первоначальное размещение  акций офшорной  холдинговой компании. За рубежом учреждается холдинг, владеющий контрольным пакетом акций российских операционных компаний. Холдинг проводит первоначальное размещение собственных акций на зарубежной площадке. Преимущества данной схемы — аналогичны приведенным в схеме 3 плюс упрощенная процедура привлечения капитала на тех международных площадках, где традиционно не обращаются депозитарные расписки (AIM/LSE). Минусы — необходимость значительных затрат на корпоративную реорганизацию и резко отрицательное отношение к данной схеме ФСФР.

    Однако  процедура проведения IPO выдвигает  принципиально другие требования. Здесь  на первый план выходят ликвидность  ценных бумаг, равные возможности приобретения для разных инвесторов, т.е. максимально  широкие возможности обращения  акций сразу после эмиссии. Поэтому  в 2006 г. ФСФР России утвердила ряд нормативно-правовых актов, призванных упростить процедуру публичного размещения акций и стимулировать развитие отечественного фондового рынка. Минусы с точки зрения эмитентов и иностранных инвесторов — необходимость регистрации эмиссии в ФСФР, требование прохождения листинга на российской бирже и соблюдение преимущественного права при закрытой подписке.

    В настоящее время в России приоритетными  являются вопросы сохранения прав владения на акции (отсюда и длительная процедура  продажи, чтобы у пострадавшей стороны  была возможность оспорить сделку, а у регулятора — признать ее недействительной). В таком случае преимущественное право приобретения акций, размещаемых по открытой подписке, — важная гарантия защиты прав акционера на сохранение своей доли участия в компании-эмитенте.

    Международные IPO традиционно проводились в  форме допэмиссии по закрытой подписке в пользу банка-депозитария, который выпускал депозитарные расписки, удостоверяющие права на акции. Поскольку по российскому законодательству банк-депозитарий считался владельцем депонированных акций, зарубежные инвесторы могли свободно торговать такими расписками, а требование регистрации отчета об итогах выпуска просто означало, что депонировать или изымать акции дополнительного выпуска из депозитарной программы нельзя.

    Помимо  этого для любого международного IPO нужно было получить разрешение ФСФР на обращение эмиссионных ценных бумаг за пределами России, а листинг  акций эмитента в России был одним  из обязательных требований. Однако если более 90% акций компании принадлежали одному акционеру, компания не могла  получить российского листинга.

    Российские IPO в основном представляли собой  ряд сделок между эмитентом и  акционерами: основные акционеры эмитента продавали принадлежащие им акции  и использовали полученные средства для приобретения акций нового выпуска, которые размещались по закрытой подписке среди акционеров.

    Действовавшая в России редакция закона № 208-ФЗ «Об  акционерных обществах» не учитывала описанную практику. Между датой определения цены акций и датой начала размещения ценных бумаг среди инвесторов существовал 45-дневный разрыв, при этом цена на акции новой эмиссии определялась по итогам «дорожного шоу» и сбора заявок на уже имеющиеся акции. Естественно, такой порядок осуществления преимущественного права неудобен для проведения IPO. Он заставляет инвесторов ждать, а за 45 дней конъюнктура рынка может сильно измениться, и цена перестанет быть для эмитента оптимальной.

    Новый порядок осуществления размещения более логичен и предусматривает  проведение открытой подписки для акционеров и прочих инвесторов одновременно.

    Согласно  новым правилам цена предложения  указывается в решении о размещении акций, которое одновременно является решением об увеличении уставного капитала общества. После регистрации выпуска  акций эмитент информирует своих  акционеров о возможности осуществить преимущественное право. С этого момента, в соответствии с законом «Об акционерных обществах», отсчитывается 20-дневный срок, в течение которого акционеры могут подать заявки о приобретении всего причитающегося им количества акций. Следует отметить, что указанный срок соответствует зарубежной практике: в Германии минимальный срок осуществления преимущественного права составляет 14 дней, во Франции — 10, в Великобритании — 21 день.

    Затем совет директоров определяет цену размещения (она по-прежнему может отличаться на 10% для акционеров и потенциальных инвесторов), после чего эмитент раскрывает информацию о цене размещения акций. В течение как минимум пяти последующих дней акционеры могут приобрести заявленное или меньшее количество акций. Далее они вправе участвовать в размещении акций, не выкупленных за эти пять дней, наравне с остальными инвесторами.

    Еще один важный момент — оставшаяся без  изменений ст. 24 Федерального закона «О рынке ценных бумаг», которая  запрещает устанавливать преимущество одним потенциальным владельцам ценных бумаг перед другими в  рамках публичного размещения. Параллельно  вводится механизм формирования книги  заявок, который предусматривает  учет поступивших оферт о приобретении ценных бумаг с указанием их количества и цены. Новая процедура позволит эмитентам добиться формирования справедливой цены на акции, поскольку момент ее определения максимально приближен к моменту начала размещения, что соответствует международной практике. Кроме того, за счет уменьшения срока реализации преимущественного права эмитенты получают возможность быстрее провести размещение акций.

    Новая редакция закона в основном сохраняет  прежний порядок эмиссии, однако если сроки размещения имеют для эмитента принципиальное значение, то требования регистрации отчета теперь можно избежать при соблюдении следующих условий:

• первичные акции размещены путем открытой подписки;
• размещение осуществлялось с привлечением брокера;
• акции были включены в котировальный список фондовой биржи.

    Смысл данных ограничений в том, чтобы  переложить контроль за проведением сделки на профессиональных участников рынка. При этом возможность обращения ценных бумаг возникает сразу после направления в регистрирующий орган уведомления об итогах выпуска.

    Еще одним значительным изменением российского  законодательства стало введение котировального списка «В» специально для целей проведения IPO. Ранее для этих целей в основном использовался список «Б», однако он налагал ряд ограничений на акционеров. В списке «В» регистрация отчета или предоставление уведомления об итогах выпуска ценных бумаг не является условиями получения листинга. Помимо этого, к акциям не предъявляются требования по капитализации или ежемесячному объему сделок с ними на фондовой бирже. В то же время список «В» требует отсутствия убытков в течение двух из последних трех летО внесении изменений в Федеральный закон «О рынке ценных бумаг», Федеральный закон «Об акционерных обществах» и Федеральный закон «О защите прав и законных интересов инвесторов на рынке ценных бумаг».

    Процедура эмиссии ценных бумаг:

    старая  и новая редакция Федерального закона от 27.12.2005 № 194-ФЗ