Управление акционерным капиталом предпредприятия на примере ЗАО

При оптимизации структуры капитала (источников средств) исходят обычно из главной цели финансового менеджмента: установить такое соотношение меж­ду заемным и собственным капиталом, при котором стоимость акций компании достигает своего максимального значения. Уровень задолженности служит для инвестора чутким рыночным индикатором для оценки финансовой устойчивости эмитента. Высокий удельный вес заемных средств в пассиве баланса свидетель­ствует о повышении риска банкротства заемщика.

Если компания располагает в основном собственными источниками средств, то риск потери финансового равновесия значительно понижается, но акционеры могут не получить высоких дивидендов. В данном случае они полагают, что кор­порация не преследует цели максимизации прибыли, и могут начать продажу при­надлежащих им акций, снижая тем самым их рыночную стоимость.

Итак, для зрелых, давно работающих на финансовом рынке компаний новая эмиссия акций обычно расценивается инвесторами как тревожный сигнал их ве­роятной финансовой нестабильности, а привлечение заемных средств — как бла­гоприятный или нейтральный. Поэтому и рекомендуется сохранять резерв фи­нансовой гибкости, чтобы всегда иметь возможность получить кредиты и займы на приемлемых для заемщика условиях.

На практике используют четыре основных способа внешнего финансирования.

1.  Закрытая подписка на акции. Если она проводится между прежними акцио­нерами, то, как правило, по заниженной в сравнении с рыночным курсом цене. Поэтому у компании возникает упущенная выгода, что является по­тенциальным расходом. Уставом закрытого акционерного общества (ЗАО) может быть предусмотрено преимущественное право приобретения обще­ством акций, реализуемых его акционерами, если акционеры не использова­ли свое преимущественное право на приобретение таких акций. Акционер ЗАО, пожелавший продать свои акции третьему лицу, обязан письменно из­вестить об этом остальных акционеров и руководство общества с указанием цены и других условий продажи акций. Извещение акционеров осуществля­ют через руководящий орган общества.

2.  Открытая подписка на акции. Акционеры открытого акционерного обще­ства (ОАО) вправе реализовать принадлежащие им акции без согласия дру­гих его акционеров. Такое общество может осуществлять открытую подписку на выпускаемые им акции и проводить их свободную продажу с учетом тре­бований федерального законодательства России. ОАО вправе проводить за­крытую подписку на выпускаемые им акции, если такая подписка предусмот­рена его уставом и не ограничена правовыми актами РФ.

3. Привлечение заемных средств в форме кредитов и займов (эмиссия облига­ций).

4.  Смешанный (комбинированный) способ. Его используют в условиях часто изменяющейся конъюнктуры на финансовом рынке, а также при реализа­ции крупномасштабных инвестиционных проектов.

Первый способ ограничен в применении из-за возможного дефицита денеж­ных средств у акционеров или уклонения их от дальнейшего финансирования общества. Критерием выбора между вторым и третьим вариантами является све­дение к минимуму риска утраты контроля над акционерной компанией.

Позитивные и негативные моменты указанных способов внутреннего и внеш­него финансирования приведены в табл. 1.3.

Таблица 1.3. Преимущества и недостатки основных способов долевого и долгового финансирования

Примечание. Основанием для заполнения отдельных пунктов таблицы по­служил Федеральный закон «Об акционерных обществах» от 26.12.1995 г. № 208-ФЗ (в редакции Федерального закона РФ от 07.08.2001 г. № 120-ФЗ).

Правила, несоблюдение которых может привести акционерное общество к потере финансовой устойчивости и даже к банкротству.

1. Если рентабельность собственного капитала и уровень дивидендных выплат имеют для акционерного общества низкое значение, не устраивающее его вла­дельцев (собственников), то выгоднее увеличивать собственный капитал за счет эмиссии дополнительных пакетов акций, чем брать кредит у банков или иных кредиторов. Привлечение заемных средств может обойтись обществу дороже, чем выпуск акций. Однако возможны трудности в процессе размещения новых акций на фондовом рынке.

2. Если чистая прибыль, приходящаяся на одну акцию, достаточна (устраивает акционеров), а рентабельность собственного капитала и уровень дивидендных выплат имеют высокое значение, то выгоднее взять в банке кредит, чем увеличи­вать собственный капитал. Привлечение заемных средств в этом случае обойдется обществу дешевле, чем увеличение собственного капитала за счет дополнитель­ной эмиссии акций. Если в такой ситуации начать выпуск новых акций, то у ин­весторов может возникнуть ошибочное предположение о неудовлетворительном финансовом положении акционерной компании. Тогда может возникнуть про­блема с размещением нового пакета акций. Рыночная цена акций может пони­зиться, что вызовет потребность в долговом финансировании.

Надежным и перспективным объектом инвестирования считают акционерные компании с устойчивым балансом, умеренной дебиторской задолженностью (не более 25% от общего объема оборотных активов), растущей в последние 2-3 года нормой чистой прибыли на собственный капитал и незначительным коэффици­ентом финансового риска.

В последние годы многие зарубежные ученые-экономисты уделяют много внима­ния концепции экономической добавленной стоимости — ЭДС (Economic Value Added, EVA). Она позволяет ориентировать задачи корпораций в процессе при­нятия управленческих решений на интересы инвесторов (акционеров). EVA базируется на концепции остаточного дохода, предложенной А. Маршал­лом. Более детально эту концепцию обосновал и предложил на рынке консалтин­говых услуг С. Стюарт. Согласно концепции EVA, стоимость компании выражает ее балансовую оценку, увеличенную на текущую стоимость будущих доходов. Таким образом, EVA определяет рыночную стоимость акций компании, обуслов­ленную ее инвестиционной активностью как за счет собственных, так и заемных средств.

Акционеры должны получить норму возврата за принятый ими финансовый риск. Иными словами, собственный (акционерный) капитал должен обеспечить по крайней мере ту же самую норму возврата, как и при аналогичных условиях инвестирования на финансовом рынке. Если данное условие не соблюдается, то отсутствует реальная прибыль и акционеры не видят выгод от текущей деятель­ности акционерной компании.

Термин „дивидендная политика" связан с распределением при­были в акционерных обществах. Однако рассматриваемые в этом раз­деле принципы и методы распределения прибыли применимы не только к акционерным обществам, но и к предприятиям любой иной организа­ционно-правовой формы деятельности (в этом случае меняться будет только терминология — вместо терминов акция и дивиденд будут ис­пользоваться термины пай, вклад и прибыль на вклад; механизм же выплаты доходов собственникам останется таким же). Распределение прибыли в акционерном обществе представляет собой наиболее слож­ный его вариант и поэтому избран для рассмотрения всех аспектов этого механизма. В принципе же в более широком трактовании под термином „дивидендная политика" можно понимать механизм фор­мирования доли прибыли, выплачиваемой собственнику, в соответствии с долей его вклада в общую сумму собственного капитала предприятия.

Основной целью разработки дивидендной политики является установление необходимой пропорциональности между текущим потреб­лением прибыли собственниками и будущим ее ростом, максимизирую­щим рыночную стоимость предприятия и обеспечивающим стратегическое его развитие.

Исходя из этой цели понятие дивидендной политики может быть сформулировано следующим образом: дивидендная политика представ­ляет собой составную часть общей политики управления прибылью, заключающуюся в оптимизации пропорций между потребляемой и капитализируемой ее частями с целью максимизации рыночной стои­мости предприятия.

Существует три принципиальных подхода к формированию ди­видендной политики — „консервативный", „умеренный" („компро­миссный") и „агрессивный". Каждому из этих подходов соответствует определенный тип дивидендной политики (табл. 1.4).

Таблица 1.4.  Основные типы дивидендной политики акционерного общества

1.  Остаточная политика дивидендных выплат предполагает, что фонд выплаты дивидендов образуется после того, как за счет прибыл удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, обеспечивающих в полной мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия. Если по имеющимся инвестиционным проектам уровень внутренней ставки доходности превышает средневзвешенную стоимость капитала (или другой избранный критерий, напри мер, коэффициент финансовой рентабельности), то основная часть прибыли должна быть направлена на реализацию таких проектов, так как она обеспечит высокий темп роста капитала (отложенного дохода) собственников. Преимуществом политики этого типа является обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его финан­совой устойчивости. Недостаток же этой политики заключается в нестабильности размеров дивидендных выплат, полной непредсказуемости формируемых их размеров в предстоящем периоде и даже от­каз от их выплат в период высоких инвестиционных возможностей, что отрицательно сказывается на формировании уровня рыночной цены ак­ций. Такая дивидендная политика используется обычно лишь на ран­них стадиях жизненного цикла предприятия, связанных с высоким уров­нем его инвестиционной активности.

2.  Политика стабильного размера дивидендных выплат предпо­лагает выплату неизменной их суммы на протяжении продолжитель­ного периода (при высоких темпах инфляции сумма дивидендных вып­лат корректируется на индекс инфляции). Преимуществом этой политики является ее надежность, которая создает чувство уверенности у акци­онеров в неизменности размера текущего дохода вне зависимости от различных обстоятельств, определяет стабильность котировки акций на фондовом рынке. Недостатком же этой политики является ее сла­бая связь с финансовыми результатами деятельности предприятия, в связи с чем в периоды неблагоприятной конъюнктуры и низкого раз­мера формируемой прибыли инвестиционная деятельность может быть сведена к нулю. Для того, чтобы избежать этих негативных последствий стабильный размер дивидендных выплат устанавливается обычно на относительно низком уровне, что и относит данный тип дивидендной политики к категории консервативной, минимизирующей риск сниже­ния финансовой устойчивости предприятия из-за недостаточных тем­пов прироста собственного капитала.

3.  Политика минимального стабильного размера дивидендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика „экстра-дивиденда") по весьма распространенному мнению представляет собой наиболее взвешенный ее тип. Ее преимуществом является стабильная гаранти­рованная выплата дивидендов в минимально предусмотренном размере (как в предыдущем случае) при высокой связи с финансовыми ре­зультатами деятельности предприятия, позволяющей увеличивать раз­мер дивидендов в периоды благоприятной хозяйственной конъюнкту­ры, не снижая при этом уровень инвестиционной активности. Такая дивидендная политика дает наибольший эффект на предприятиях с не­стабильным в динамике размером формирования прибыли. Основной недостаток этой политики заключается в том, что при продолжитель­ной выплате минимальных размеров дивидендов инвестиционная прив­лекательность акций компании снижается и соответственно падает их рыночная стоимость.