Современная портфельная теория

        Средневзвешенная iгодовая доходность индекса РТС в i2008-2010 гг. составляет i45,8%. Расчет ставки дисконта проводится на 01 января 2011 г. В качестве безрисковой iставки принимается среднегодовая iдоходность еврооблигаций USD 2007 за i2010 г., составляющая i7,55%.

      В качестве iфакторов выбраны следующие iпоказатели:

      - индекс цен iпроизводителей промышленной продукции (Ic);

      - индекс iпромышленного производства (Ip);

      - динамика iВВП (GDP);

      - динамика валютного iкурса USD (EXP);

      - динамика котировок iОФЗ 26003 (OFZ), скорректированная на изменение iкурса USD.

       В прил.3 представлена динамика iсоответствующих показателей за анализируемый период.

Коэффициенты  бета чувствительности iакций компании к изменению экономических факторов определяются iпо следующей формуле:

                             i = Cov (Ri, K) / Cov (Rm, K), где                                     (2.2)

       iCov (Ri,K) = (1/n) * ?(Rij – Ri) * i(Kj – K) – ковариация дохода по iакциям i-й компании и изменения фактора K;

       Cov i(Rm,K) = (1/n) * ?(Rmj – Rm) * (Kj – K) – ковариация iдохода межотраслевому фондовому iиндексу и изменения фактора K;

       iRmj – доходность по межотраслевому в j-м периоде;

       iRij – доходность по акциям i-й компании в j-м периоде;

       Rm = 1/n * Rmj – iсредний доход по межотраслевому индексу iза все периоды;

       iRi = 1/n  Rij – средняя доходность акций i-й iкомпании за все периоды;

       iKj – изменение фактора K в j-м периоде;

       K – среднее iизменение фактора K за все периоды.

      Таким образом, iопределен набор из 5 факторов, влияющих на доходность оцениваемого бизнеса. Результаты iрасчетов представлены в прил.4.

       Расчет ставки iдисконта при условии одинаковой значимости iфакторов имеет следующий вид (прил.4.).

       Таким образом, iноминальная ставка дисконта для нефтяной iкомпании «Лукойл», рассчитанная на основе модели АРТ, составляет 22,59%. Размер ставки вполне iсоответствует риску крупной нефтяной компании.Тем не менее, результаты аналогичных расчетов для iдругих компаний – участников российского фондового рынка выглядят iсовершенно иначе (прил.5).

       То, что полученные iпоказатели действительно отражают iстепень риска, вызывает сомнения. Таким образом, iданный пример является всего лишь демонстрацией того, как iтеория арбитражного ценообразования может быть реализована на iпрактике. Неразвитость российского фондового рынка позволяет iпроводить подобные расчеты только для крупных компаний, iно даже они не всегда могут показать реальную картину динамики доходности.

Таким образом, с iтеоретической точки зрения теория арбитражного ценообразования iобладает преимуществами по сравнению с iдругими моделями, что говорит о целесообразности iисследования возможностей ее использования для расчета ставок iдисконтирования.

       Неопределенность факторов, iвлияющих на доходность, снижает эффективность iиспользования модели арбитражного ценообразования iдля расчета ставок дисконта.

       Требуется разработка iметодик определения факторных iсоставляющих ставки дисконтирования, iпоскольку их отсутствие в совокупности с ограниченностью iинформации значительно снижают iадекватность результатов расчета ставок iдисконта в российских условиях.

       Несмотря на преимущества модели арбитражного ценообразования, ее использование в российской оценочной практике на сегодняшний день нецелесообразно, iпоскольку другие более простые модели iдают более обоснованные iрезультаты. 
 

3. Проблемы  портфельного инвестирования в условиях современного рынка

       Российский iрынок по-прежнему характерен iнегативными особенностями, препятствующими iприменению принципов портфельного инвестирования, что в iопределенной степени сдерживает интерес iсубъектов рынка к этим вопросам.

       Прежде всего, iследует отметить невозможность ведения iнормальных статистических рядов по iбольшинству финансовых инструментов, iто есть отсутствие исторической iстатистической базы, что приводит к невозможности iприменения в современных российских iусловиях классических западных методик, да и вообще любых строго количественных методов анализа и iпрогнозирования.

        Следующая проблема общего iхарактера - это проблема внутренней организации тех iструктур, которые занимаются портфельным iменеджментом. Как показывает опыт общения с iнашими клиентами, особенно региональными, iдаже во многих достаточно крупных банках до iсих пор не решена проблема текущего iотслеживания собственного портфеля (не говоря уж об управлении). В таких iусловиях нельзя говорить о каком-либо более или менее долгосрочном iпланировании развития банка в iцелом [16].

         Хотя нельзя не отметить, что в iпоследнее время во многих банках создаются отделы и даже управления iпортфельного инвестирования, однако нормой жизни это еще не стало, и в iрезультате отдельные подразделения банков не осознают общую iконцепцию, что приводит к нежеланию, а в ряде случаев и к iпотере возможности эффективно управлять как iпортфелем активов и пассивов банка, так и iклиентским портфелем.

        Также основной проблемой iявляется - проблема выбора управляющего. Эта проблема в iнастоящее время решается на уровне iличных отношений. Сейчас сложилась iпрактика, когда инвесторы выбирают себе iдоверительного управляющего не по таким объективным iкритериям, как финансовая устойчивость, отношение к iклиенту, наличие квалифицированного iперсонала и т. п., а по знакомству, что зачастую iприводит к серьезным конфликтам и iразочарованиям.

         В то же время получить iдостоверную информацию для iвыбора управляющего трудно. Это iобъясняется как отсутствием централизованного источника информации о финансовых организациях, iпредоставляющих услуги по доверительному iуправлению, так и отсутствием сведений о подобных услугах в информации общего характера о iбанках, а также iнеунифицированностью названий управлений и iотделов банков, выполняющих такие функции.

          Даже iесли банк или финансовая компания iдекларируют, что занимаются данным видом деятельности, iполучить у них исчерпывающую информацию, iнеобходимую для принятия решения об iинвестировании, затруднительно.           Примерным ориентиром iмогли бы служить типовые формы договоров и схемы iраспределения прибыли, однако iнормы договорных iвзаимоотношений на российском рынке пока еще не выработаны, и бытующие формы iдоговоров и оговариваемые ими iусловия отличаются друг от друга iвесьма значительно. Названия iзаключаемых договоров обычно содержат такие понятия как i"траст" или "доверительное управление". Тем не менее, часто банки и iиные финансовые организации довольствуются брокерскими iоперациями. Договоры, заключаемые фактически на брокерское обслуживание, iсодержат в себе инородные блоки о разделении iприбыли и т. п.