d) В зависимости от модели займа выделяют:
* жилищные займы;
* телефонные займы;
* арбитражные займы;
* ГКО-подобные займы;
* "сельские" облигации или
агрооблигации;
* инвестиционно-промышленные займы;
* социально-экономические займы.
e) В зависимости от характера обеспечения
займы делятся на следующие виды:
* облигации общего покрытия (общего
займа) - обеспечиваются средствами
бюджета/отдельными его статьями
и имуществом/частью имущества,
находящегося в собственности
эмитента;
* доходные облигации - обеспечиваются
доходами/имуществом от реализации
конкретных инвестиционных проектов,
профинансированных за счет средств
от выпуска облигаций;
* обеспечением по облигациям
смешанного ("двойного") покрытия
выступают смешанные активы в
комбинации с гарантиями третьих
лиц.
f) По видам займы представляют собой:
* облигации (69 выпусков из 91) со
сроком погашения более года /37,
№ 5, с.46/.
* КДО или краткосрочные долговые
обязательства (19) эмитируются на
срок до года, не преследуют
инвестиционных целей и предназначены
для финансирования текущих расходов.
В свою очередь они подразделяются
на:
* долговые обязательства по
типу ГКО, т. е. дисконтные
ценные бумаги, выпускаемые в
безналичной форме. Например, Пермские
ОДО , Санкт-Петербургские МКО (ГГКО), Челябинские
ОКО;
* краткосрочные облигации по
типу ГКО, до последнего времени
их выпускали субъекты РФ. Они
являются дисконтными именными
ценными бумагами и выпускаются
в безналичной форме отдельными
траншами сроком от 2 до 24 месяцев через
аукционную форму продажи. Целями выпуска
данных обязательств является финансирование
текущих расходов бюджета. Подобные обязательства
эмитируются государственными органами
многих развитых стран;
* казначейские сертификаты, в
данное время выпускаются Минфином
Республики Саха (Якутия). Эмитент
определяет их как краткосрочные
долговые обязательства с имущественным
залогом (в виде золота), со
сроком на 1 год для покрытия
части бюджетного дефицита. Погашаются
путем оплаты рублевого эквивалента
стоимости 50 г золота пробы
0,9999 или путем передачи соответствующего
количества золота. По сути они аналогичны
Золотым сертификатам Минфина РФ 1993 г.
выпуска;
* краткосрочные конвертируемые
долговые обязательства, выпускались
Новосибирской областью. Размещались
они с дисконтом по единой
курсовой шкале и на срок 9 месяцев.
Особенность их заключается в
том, что они могут быть конвертируемы
в акции (паи) объектов муниципальной
собственности на аукционах по
приватизации;
* казначейские облигации, например
эмитируемые правительством Кабардино-Балкарской
Республики. Республиканские казначейские
облигации аналогичны КО, эмитируемым
Минфином России. Они могут быть погашены
денежными средствами или налоговым освобождением.
g) По источникам получения доходов
и обслуживания долга займы подразделяются
на:
* имущественно-доходные, выпускаемые
под конкретный самоокупаемый доходный
проект и погашаемые доходами от его реализации;
* финансовые (депозитно-арбитражные),
основным источником дохода в
этом случае являются доходы
от размещения средств займа
на банковских депозитах и
от операций с другими высокодоходными
финансовыми инструментами (арбитражные
операции);
* бюджетные (бюджетно-налоговые), обслуживаемые
за счет налоговых поступлений в бюджет.
Часто в стремлении расширить доходную
базу займов эмитенты прибегают к комбинированию
различных источников получения доходов
- комбинированным займам.
h) По форме выплате дохода (погашение
облигации) выделяют:
* займы с денежной формой
погашения;
* займы с натуральной (неденежной)
формой погашения.
1.3 Инвестиционная привлекательность
субфедеральных займов
Для инвесторов. Облигации субъектов
РФ, гарантированные средствами
региональных бюджетов, по мнению
участников фондового рынка, являются
надежным долговым инструментом,
уступая по этому критерию
только федеральным ценным бумагам.
В нормативных актах, регламентирующих
деятельность коммерческих банков
и пенсионных фондов, субфедеральные
долговые обязательства рассматриваются
как высоконадежные, что позволяет
увеличить инвестиции в этот
вид бумаг без ухудшения показателей
рискованности активов.
Согласно последней редакции инструкции
ЦБ РФ № 1 "О порядке регулирования деятельности
кредитных организаций", коэффициент
риска вложений в облигации субъектов
РФ, а также банковских ссуд под их залог
был оценен в 20 %, тогда как коэффициент
риска вложений в иные негосударственные
ценные бумаги и размещения на корреспондентских
счетах "ностро" у банков-резедентов
определен в 70 %. Коэффициент оценки активов
с учетом риска по ценным бумагам органов
власти субъектов РФ составляет 0,250, тогда
как по банковским депозитам - 0,425, по негосударственным
ценным бумагам - 0,625. Согласно утвержденным
Росстрахнадзором "Правилам размещения
страховых резервов", норматив оценки
активов страховых организаций по показателям
ликвидности, возвратности и прибыльности
по ценным бумагам субъектов РФ установился
в размере 0,500, тогда как по государственным
ценным бумагам - 0, 875, по правам собственности
на долю в уставном капитале - 0,125, иным
долговым ценным бумагам - 0,550.
Значительно повысило привлекательность
субфедеральных облигаций положение
закона РФ "О налоге на прибыль
предприятий и организаций" (п.
8 ст. 2-й и п. 2 и 3 ст. 9-й), в соответствии
с которым доход инвесторов
в виде процентов по ценным
бумагам субъектов РФ не облагаются
налогом на прибыль. Постановление Федеральной
комиссии по ценным бумагам и фондовому
рынку от 05.05.1995 г. № 1 "О ценных бумагах
органов исполнительной власти субъектов
Российской Федерации" и письмо Минфина
РФ и Государственной налоговой службы
РФ от 28.07.1995 г. № 79 "О льготах по налогообложению
ценных бумаг" предусматривают, что
на ценные бумаги субъектов РФ распределяются
нормы, установленные для государственных
ценных бумаг, включая порядок налогообложения.
Принятие этих нормативных актов повысило
привлекательность участия в размещении
ценных бумаг субъектов РФ. Согласно указу
президента РФ от 22.12.1993 г. № 2270 не облагаются
налогом на прибыль доходы, полученные
от оказания услуг по размещению государственных
ценных бумаг (конкретизируется в п.4.7
инструкции ГНС РФ от 10.08.1995 г. № 37 "О
порядке исчисления и уплаты в бюджет
налога на имущество юридических лиц").
Для эмитентов. Проведение
облигационных займов позволяет
региональным администрациям решать
задачи как долгосрочного, так
и оперативного характера. Эмиссия
облигаций способствует снижению
процентных ставок по заемным
средствам, мобилизуя незадейственные
на финансовом рынке средства
нерезидентов, физических лиц, а
также средства небанковских
организаций для покрытия дефицита
и временных кассовых разрывов
местных бюджетов, финансируются
сезонные работы. В отличие от
эмиссии беспроцентных расчетных
векселей выпуск облигаций дает
возможность избежать отрицательное
воздействие эффекта перераспределения,
в результате которого предприятия
и организации бюджетной сферы
профинансированные посредством векселей
по номиналу в целях получения живых денежных
средств вынуждены продавать их с 15-40 процентным
дисконтом к конечным инвестициям, погашая
вексель по номиналу немедленно путем
оплаты налогов.
Налоговые льготы и большая
надежность могут сделать субфедеральные
займы инструментом привлечения
инвестиций в производство. Так,
в мировой практике, широкое распространение
получил выпуск облигаций "под
доход от промышленного проекта"
(industrial revenue bonds), мобилизующих средства
под строительство производственных объектов
с их последней продажей или сдачей в аренду
частным корпорациям. Эмиссия таких займов
дает возможность решить достаточно острую
проблему привлечения капитала из столицы
в регионы: активы комерческих банков
Москвы и Московской области, где проживает
10 % населения, составляют более 60 % совокупных
активов российских коммерческих банков.
Для физических лиц. Основной
группой покупателей муниципальных
облигаций является население.
Так в США физические лица
приобретают 70 % всего объема выпускаемых
муниципальных облигаций1, чему способствует
льготный порядок налогообложения. В России
он так же существует. В соответствии с
законом РФ "О подоходном налоге с физических
лиц" от 7.12.1991 г. (с изменениями и дополнениями
от 23.12.1994 г.) физические лица освобождаются
от уплаты подоходного налога по процентам
и выигрышам по облигациям и другим ценным
бумагам субъектов РФ (ст. 3, п. 1).
Эмиссия субфедеральных облигаций
позволяет трансформировать сбережения
в инвестиции. Недоверие населения
к корпоративным ценным бумагам,
к негосударственным инвестиционным
институтам ухудшает перспективу
развития паевых фондов, сужает
возможности привлечения средств
населения корпоративными эмитентами,
но наиболее популярным объектом
частных инвестиций остается
СКВ. В этих условиях надежные
и легкодоступные для населения
низкономинальные субфедеральные
ценные бумаги оказываются важной
предпосылкой мобилизации денежных
средств на цели производственного
инвестирования. Сейчас в России
они используются для привлечения
средств физических лиц в жилищное
строительство. Получило распространение
и "телефонный займ", в соответствии
с условиями которого владельцу облигации
предоставляется право внеочередной установки
телефона. Эмиссия "телефонных" облигаций
осуществляется в рамках реализации президентской
программы "Российский народный телефон",
предполагающей финансирование строительства
телефонных линий за счет денежных средств
населения.
Для нерезидентов. Ценные бумаги
региональных органов власти, выпускаемые
для финансирования рентабельных
производственных проектов, подкрепленные
гарантиями местных бюджетов
и предусматривающие возможность
конвертации в акции финансовых
предприятий, могут составлять
интерес и для стратегических
инвесторов. Наиболее привлекательными
для иностранных инвесторов являются
ценные бумаги, эмитируемые органами
власти экспортноориентированных
регионов.
Но не следует забывать, что
помимо определенной привлекательности
выпуск субфедеральных займов
сталкивается с такой проблемой,
как риск. Существует несколько
видов рисков, связанных с выпуском
субфедеральных займов: риск инвестора
и риск эмитента.
a) Риск инвестора - это вероятность
того, что доход на вложенный капитал окажется
меньше предполагаемого. В реальной жизни
существует опасность потерять весь вложенный
капитал и ничего не получить взамен. Рассмотрим
несколько видов рисков:
* риск финансового рынка, когда
доходность вложений в облигации
окажется ниже по сравнению
с вложениями в другие ценные
бумаги из-за изменений ставок
процента на финансовом рынке;
* риск инфляции, когда в условиях
инфляции, если даже номинальная
доходность облигации не подвергается
риску, реальная доходность окажется
ниже предполагаемой.
* риск "колл" (риск "отзыва"
облигации) связан с теми облигациями,
при выпуске которых оговаривается возможность
их выкупа ранее срока погашения;
* ликвидный риск: облигации, которые
инвестор может купить или
продать быстро без существенной
скидки в цене, считаются ликвидными,
а чем сложнее это сделать,
тем выше ликвидный риск;
* политический риск - это риск
изменений, которые могут снизить
возможности заемщика выплатить
долги или негативно повлиять
на получение инвестором выгоды
от покупки долговых обязательств;
* кредитный риск, когда в результате
изменения финансового положения
эмитента он не может вернуть
инвесторам заемные средства;
* риск обмана со стороны эмитента
(история финансовых "пирамид").
b) Риск эмитента при организации займа
- это вероятность негативного воздействия
различных факторов, которые могут повлиять
на успешность его реализации. Различают
несколько случаев, при которых займ нельзя
считать успешным:
* если значительная часть облигаций
не была размещена среди инвесторов
или на каком-то этапе принято
решение прекратить размещение
займа;
* если не достигнуты цели
займа, т. е. не реализованы
те проекты, на которые администрация
занимала деньги;
* если возникли проблемы возврата
средств инвесторам;
* если ошибки, совершенные в
ходе проведения займа привели
к потере доверия инвесторов.
К рискам эмитентов относятся:
* проектный риск возникает,
когда цель займа недостаточно
продумана эмитентом, не проведен
экономический анализ проекта
(в том числе оценка его окупаемости).При
выборе цели займа следует исходить из
интересов населения. Оправданным считается
инвестирование средств в конкретные
проекты. Инвестиционный проект, под который
проводится заем должен отвечать следующему
требованию: оплата долговых обязательств
перед инвесторами в необходимом объеме
и в требуемые сроки должна обеспечиваться
за счет окупаемости инвестиционного
проекта. Для снижения проектного риска
необходима совместная работа организаторов
займа и привлеченных экспертов по выбору
инвестиционного проекта, а именно:
* предварительный отбор инвестиционных
проектов. Государство может взять
на себя долговые обязательства
в том случае, если заемные
средства были направлены на
создание объектов с длительным
сроком эксплуатации, что приведет
к росту стоимости земли в
городе;