Отчет №12 об оценке пакета акций ОАО «Стройинвест»

• Во-вторых, сравнительный подход базируется на принципе альтернативных инвестиций. Инвестор, вкладывая деньги в акции, покупает прежде всего будущий доход. Производственные, технологические и другие особенности конкретного бизнеса интересуют инвестора только с позиции перспектив получения дохода. Стремление получить максимальный доход на размещенные инвестиции при адекватном риске и свободном размещении капитала обеспечивает выравнивание рыночных цен.

• В-третьих, цена предприятия отражает его производственные и финансовые возможности, положение  на рынке, перспективы развития. Следовательно, в аналогичных предприятиях должно совпадать соотношение между ценой и важнейшими финансовыми параметрами, такими, как прибыль, дивидендные выплаты, объем реализации, балансовая стоимость собственного капитала. Отличительной чертой этих финансовых параметров является их определяющая роль в формировании дохода, получаемого инвестором.

Сравнительный подход базируется на ретро информации и, следовательно, отражает фактически достигнутые результаты производственно-финансовой деятельности предприятия, в то время как доходный подход ориентирован на прогнозы относительно будущих доходов.

Другим  достоинством сравнительного подхода  является реальное отражение спроса и предложения на данный объект инвестирования, поскольку цена фактически совершенной сделки максимально учитывает ситуацию на рынке.

Вместе  с тем сравнительный подход имеет  ряд существенных недостатков, ограничивающих его использование в оценочной  практике. Во-первых, базой для расчета  являются достигнутые в прошлом  финансовые результаты. Следовательно, метод игнорирует перспективы развития предприятия в будущем.

Во-вторых, сравнительный подход возможен только при наличии доступной разносторонней финансовой информации не только по оцениваемому предприятию, но и по большому числу похожих фирм, отобранных оценщиком в качестве аналогов.

В-третьих, оценщик должен делать сложные корректировки, вносить поправки в итоговую величину и промежуточные расчеты, требующие  серьезного обоснования. Это связано  с тем, что на практике не существует абсолютно одинаковых предприятий. Поэтому оценщик обязан выявить различия и определить пути их нивелирования в процессе определения итоговой величины стоимости.

В зависимости  от целей, объекта и конкретных условий  оценки сравнительный подход предполагает использование трех основных методов:

• Метод  компании-аналога.

• Метод  сделок.

• Метод  отраслевых коэффициентов.

Метод компании-аналога, или метод рынка  капитала, основан на использовании  цен, сформированных открытым фондовым рынком. Таким образом, базой для сравнения служит цена на единичную акцию акционерных обществ открытого типа. Следовательно, в чистом виде данный метод используется для оценки миноритарного пакета акций.

Метод сделок, или метод продаж, ориентирован на цены приобретения предприятия в целом либо контрольного пакета акций. Это определяет наиболее оптимальную сферу применения данного метода оценки предприятия или контрольного пакета акций.

Метод отраслевых коэффициентов, или метод  отраслевых соотношений, основан на использовании рекомендуемых соотношений между ценой и определенными финансовыми параметрами. Отраслевые коэффициенты рассчитаны на основе длительных статистических наблюдений специальными исследовательскими институтами за ценой продажи предприятия и его важнейшими производственно-финансовыми характеристиками.

Метод отраслевых коэффициентов пока не получил  достаточного распространения в  отечественной практике в связи  с отсутствием необходимой информации, требующей длительного периода  наблюдения.

Суть  сравнительного подхода при определении стоимости предприятия заключается в следующем. Выбирается предприятие, аналогичное оцениваемому, которое было недавно продано. Затем рассчитывается соотношение между ценой продажи и каким-либо финансовым показателем по предприятию-аналогу. Это соотношение называется мультипликатором. Умножив величину мультипликатора на тот же базовый финансовый показатель оцениваемой компании, получим ее стоимость.

Процесс оценки предприятия методами компании-аналога  и сделок включает следующие основные этапы:

1 этап. Сбор необходимой информации.

II этап. Сопоставление списка аналогичных предприятий.

III этап. Финансовый анализ.

IV этап. Расчет оценочных мультипликаторов.

V этап. Выбор величины мультипликатора.

VI этап. Определение итоговой величины стоимости.

VII. Внесение итоговых корректировок.

Основные  принципы отбора предприятий-аналогов

Сравнительный подход к оценке бизнеса основан  на использовании двух типов информации;

• Рыночная (ценовая) информация.

• Финансовая информация.

Процесс отбора сопоставимых компаний осуществляется в 3 этапа. На первом этапе определяется так называемый круг предприятий, сходных с оцениваемым. Критерии сопоставимости достаточно условны и обычно ограничиваются сходством отрасли, производимой продукции, ее ассортимента и объемов производства.

На  втором этапе аналитику требуется  дополнительная информация сверх официальной  отчетности. Критерии оценки должны соответствовать  важнейшим характеристикам фирм. Если аналог отвечает всем критериям, то он может использоваться на последующих этапах оценки.

На  третьем этапе составляется окончательный  список аналогов, позволяющий аналитику  определить стоимость оцениваемой  фирмы. Включение предприятий в  этот список основано на тщательном анализе  дополнительно полученной информации. На этом этапе аналитик ужесточает критерии сопоставимости и оценивает такие факторы как уровень диверсификации производства, положение на рынке, характер конкуренции и т. д.

На  практике невозможно проанализировать все факторы, по которым осуществляется окончательный отбор, однако критерий отраслевого сходства является обязательным.

Оценщик на основе анализа критериев может  сделать один из следующих выводов:

• компания сопоставима с оцениваемой по ряду характеристик и может быть использована для расчета мультипликаторов;

• компания недостаточно сопоставима с оцениваемой  и не может быть использована в  процессе оценки.

Характеристика  ценовых мультипликаторов

Определение рыночной стоимости собственного капитала предприятия сравнительным методом  основано на использовании ценовых мультипликаторов. Ценовой мультипликатор - это коэффициент, показывающий соотношение между рыночной ценой предприятия или акции и финансовой базой. Финансовая база оценочного мультипликатора является, по сути, измерителем, отражающим финансовые результаты деятельности предприятия, к которым можно отнести не только прибыль, но и денежный поток, дивидендные выплаты, выручку от реализации и некоторые другие. Для расчета мультипликатора необходимо:

• определить цену акции по всем компаниям, выбранным в качестве аналога; это даст значение числителя в формуле;

• вычислить  финансовую базу (прибыль, выручку от реализации, стоимость чистых активов  и т.д.) либо за определенный период, либо по состоянию на дату оценки; это  даст величину знаменателя.

К интервальным мультипликаторам относятся:

1) цена/прибыль;

2) цена/денежный  поток;

3) цена/ дивидендные выплаты;

4) цена/выручка  от реализации.

К моментным  мультипликаторам относятся:

1) цена/балансовая  стоимость активов;

2) цена/ чистая стоимость активов. Рассмотрим порядок расчета и основные правила применения ценовых мультипликаторов.

Возможность применения того или иного мультипликатора  данной группы зависит от целей оценки.

Формирование  итоговой величины стоимости

Процесс формирования итоговой величины стоимости состоит из трех основных этапов:

• выбора величины мультипликатора;

• взвешивания  промежуточных результатов;

• внесения итоговых корректировок.

Итоговая  величина стоимости, полученная в результате применения мультипликаторов, должна быть откорректирована в зависимости от конкретных обстоятельств, наиболее типичными являются следующие поправки. Портфельная скидка предоставляется при наличии не привлекательного для покупателя характера диверсификации производства. Аналитик при определении окончательного варианта стоимости должен учесть имеющиеся активы непроизводственного назначения. Если в процессе финансового анализа выявлены либо недостаточность собственного оборотного капитала, либо экстренная потребность в капитальных вложениях, полученную величину необходимо вычесть. Возможно применение скидки на ликвидность. В некоторых случаях вносится поправка в виде премии за предоставляемые инвестору элементы контроля.

5. ОЦЕНКА  СТОИМОСТИ АКЦИЙ  МЕТОДОМ СКОРРЕКТИРОВАННЫХ  ЧИСТЫХ АКТИВОВ.

5.1. РАСЧЕТ СТОИМОСТИ ЧИСТЫХ АКТИВОВ

Как было указано выше, собственный капитал  компании рассчитывается по формуле:

СК = СУММА(А) - СУММА(О), где:

СК - стоимость собственного капитала;

СУММА(А) -  стоимость активов;

СУММА(О) - текущая стоимость обязательств.

5.2. СКОРРЕКТИРОВАННЫЕ ЧИСТЫЕ АКТИВЫ

Стоимость предприятия, рассчитанная методом  скорректированных чистых активов, определяет стоимость акций.

При этом проведена корректировка на стоимость незавершенного строительства, которое, по мнению экспертов, исходя из полученной информации, требует значительных вложений и не имеет реальных перспектив к реализации на открытом рынке.

То  есть, стоимость скорректированных  чистых активов ОАО «Стройинвест»  на дату оценки составляет (см. Приложение №2):

220 655 000 рублей или 7 769 547 долларов США.

Следовательно, доля, соответствующая 29% пакету акций, равна:

2 253 169 долларов США  или 63 990 000 рублей   
по курсу ЦБ РФ на дату оценки.

6. ОЦЕНКА  СТОИМОСТИ АКЦИЙ  МЕТОДОМ ДИСКОНТИРОВАННЫХ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ.

6.1. ОСНОВНЫЕ ЭТАПЫ  ОЦЕНКИ ПРЕДПРИЯТИЯ  МЕТОДОМ ДИСКОНТИРОВАННЫХ ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ

1. Определение длительности прогнозного периода
2. Выбор типа денежного потока.
3. Расчет величины денежного потока для каждого года.
4. Определение адекватной ставки дисконта.
5. Расчет текущей стоимости будущих денежных потоков, а также их суммарного значения.
6. Внесение итоговых поправок.

6.2. ПРОГНОЗ БУДУЩИХ  ДЕНЕЖНЫХ ПОТОКОВ

Прогноз денежного потока должен быть логически  совместим с ретроспективными показателями деятельности предприятия и отрасли  в целом. Оценки, основанные на прогнозах, которые заметно расходятся с историческими тенденциями, выглядят подозрительно.

В нашем  анализе мы придерживались такого принципа формирования прогнозного показателя, когда темп изменения его значения представляет собой среднюю скользящую величину за последние отчетные периоды (при относительной сопоставимости темпов изменения величины) либо медианную величину (при необходимости проводилась «нормализация» показателей для устранения значений, существенно отличающихся от общей массы).