Рекомендации по совершенствованию процессов поглощения промышленных компаний

Расчет денежного потока для каждого прогнозного года может производиться двумя методами - косвенным и прямым. Косвенный метод анализирует движение денежных средств по направлениям деятельности оцениваемого бизнеса. Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по статьям прихода и расхода, по бухгалтерским счетам.

Определение ставки дисконта (процентной ставки для пересчета будущих доходов в текущую стоимость) зависит от того, какой тип денежного потока используется в качестве базы. Для денежного потока для собственного капитала применяется ставка дисконта, равная требуемой собственником ставке отдачи на собственный капитал; для денежного потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства, где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.

Для денежного потока для собственного капитала наиболее распространенными методами определения ставки дисконта являются метод кумулятивного построения и модель оценки капитальных активов. Для денежного потока для всего инвестированного капитала обычно используют модель средневзвешенной стоимости капитала. При определении ставки дисконта кумулятивным методом за базу расчетов берется ставка дохода по безрисковым ценным бумагам, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском инвестирования в данный вид ценных бумаг. Затем вносятся поправки (в сторону увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов риска, связанных со спецификой данной компании. ¹⁰

В соответствии с моделью оценки капитальных активов (CAPM - Capital Assets Pricing Model) ставка дисконта для компании может быть определена по формуле

 

 (1.3)

 

где R - требуемая инвестором ставка дохода на собственный капитал; Rf - безрисковая ставка дохода; Rm - общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг); β - коэффициент бета (мера систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране); S1 - премия для малых предприятий; S2 - премия за риск, характерный для отдельной компании; С - страновой риск.

Согласно модели средневзвешенной стоимости капитала, ставка дисконта (WACC - Weighted Average Cost of Capital) определяется следующим образом

 

 (1.4)

 

где Kd - стоимость привлеченного заемного капитала; tc - ставка налога на прибыль; wd - доля заемного капитала в структуре капитала предприятия;

Kp - стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); Wp - доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; Ks - стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); Ws - доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

 

Глава 2. Современное состояние процесса поглощения в промышленной компании (на примере поглощения компанией ОАО «МТС» компании ОАО «Комстар-ОТС»)

 

2.1 Финансовое состояние компаний ОАО «МТС» и ОАО «Комстар-ОТС»

 

ОАО «Мобильные ТелеСистемы» представил следующие результаты за III квартал 2009 г., закончившийся 30 сентября 2009 г. Основные финансовые показатели III квартала 2009 г. перечислены ниже:

1. консолидированная выручка Группы, номинированная в дол. США, выросла на 12,1% в квартальном исчислении до 2,268 млрд. дол. вследствие роста абонентской базы, роста пользования голосовыми и дополнительными услугами, сезонных факторов и укрепления национальных валют;
2. в III квартале 2009 г., выручка МТС, номинированная в национальных валютах, выросла в квартальном исчислении на всех рынках присутствия: в России - на 10,3% до 56,3 млрд. руб.; в Украине - на 12,1% до 2,22 млрд. гр.; в Туркменистане на 14,4% до 122,8 млн. манат; в Армении - на 12,5% до 22 млрд. драм; в Узбекистане - на 4,2% до 101 млн. дол.;
3. консолидированный показатель OIBDA увеличился на 11,4% по сравнению со II кварталом 2009 г. до 1,063 млрд. дол. благодаря росту выручки и контролю над затратами;
4. маржа OIBDA без учета влияния ритейла составила 50,7%, с учетом - 46,9%. Консолидированная чистая прибыль составила 494,4 млн. дол. благодаря росту выручки и неденежным курсовым прибылям от переоценки долга, номинированного в долларах;
5. доходы от передачи данных в национальных валютах росли опережающими темпами на основных рынках Группы: в России рост в квартальном исчислении составил 16%, на Украине - 45%;
6. денежные средства за девять месяцев 2009 г. увеличились до 3,816 млрд. дол. с 627,2 млн. дол. в сравнении с аналогичным периодом прошлого г. ¹¹

Основные отраслевые и корпоративные события в III квартале 2009 г. после отчетной даты:

1. привлечение дополнительных 100 млн. дол. в рамках кредитного соглашения с консорциумом банков для рефинансирования части долговых обязательств по синдицированному кредиту в размере 1,33 млрд. дол., подписанного в мае 2009 г.;
2. размещение рублевого облигационного займа в июле на сумму 15 млрд. руб.;
3. привлечение дополнительного финансирования в Сбербанке в виде двух кредитов на сумму 47 млрд. руб. и 12 млрд. руб.;
4. приобретение 100% -ной доли в сети мобильной розницы «Телефорум» за 11 млн. дол.;
5. приобретение дочерней компанией ОАО «МТС» у АФК «Система» 50,91% доли уставного капитала «КОМСТАР - Объединенные ТелеСистемы» за 39,15 млрд. руб. или 184,02 руб. за ГДР;
6. подтверждение кредитного рейтинга Moody’sна уровне Ba2, прогноз «стабильный»;
7. подтверждение кредитного рейтинга Fitch на уровне ВВ+, прогноз изменен с «отрицательного» на «стабильный»;
8. подтверждение кредитного рейтинга Standard&Poor’s на уровне BB, прогноз изменен с «позитивного» на «стабильный»;
9. объявление прогноза по выручке Группы за финансовый 2009 г. на уровне 8,25 млрд. дол. с уровнем маржи OIBDA по мобильному бизнесу более 45%; прогноз по уровню капительных затрат по Группе изменен до 1,8 млрд. дол., а с 1,5 млрд. дол.

МТС действует в условиях продолжающейся макроэкономической нестабильности на рынках присутствия, которая может оказывать воздействие на финансовые и операционные результаты компании.

 

Таблица 2.1

Финансовые показатели ОАО «МТС» за III кв. 2009 г.¹²

Динамика основных финансовых показателей, МТС
млн. дол., если не указано иное	III кв. 2007	III кв. 2008	Изменение III кв. 2008/ III кв. 2007	III кв. 2009	Изменение III кв. 2009 III кв. 2008	II кв. 2009	Изменение III кв. 2009/ II кв. 2009
Выручка	2 216,00	2 812,30	26,90%	2 267,60	-19,40%	2 022,40	12,10%
Операционный доход до вычета износа основных средств и амортизации нематериальных активов OIBDA	1 174,70	1 453,20	23,70%	1 062,60	-26,90%	953,8	11,40%
Маржа OIBDA	53,00%	51,70%	-1,3 п.п.	46,90%	-4,8 п.п.	47,20%	-0,3
Операционная прибыль	801,8	935,50	16,70%	638,5	-31,70%	548,1	16,50%
Маржа операционной прибыли	36,20%	33,30%	-2,9 п.п.	28,2	-5,1 п.п.	27,1	1,10%
Чистая прибыль (убыток)	654,7	515,60	-21,30%	494,4	-4,10%	563	-12,20%

 

В III квартале 2009 г. капитальные вложения МТС в основные средства составили 361,5 млн. дол., в том числе в России - 173,6 млн. дол., в Украине - 35,7 млн. дол., в Узбекистане - 129,2 млн. дол., в Туркменистане - 12,2 млн. дол. и 10,9 млн. дол. в Армении.

Затраты на приобретение нематериальных активов в III квартале 2009 г. составили 99,9 млн. дол., в том числе в России - 57,1 млн. дол., в Украине - 35,6 млн. дол., в Узбекистане - 5 млн. дол., в Туркменистане - 1,1 млн. дол., в Армении - 1 млн. дол. Долговая нагрузка: по состоянию на 30 сентября 2009 г. общий долг компании составил 7,2 млрд. дол. В результате соотношение общего долга к OIBDA составило 1,8. Чистый долг компании на конец III квартала 2009 г. составил 3,0 млрд. дол., отношение чистого долга к OIBDA составило 0,7. Положительный свободный денежный поток за девять месяцев 2009 г. составил 416,8 млн. дол.

ОАО «КОМСТАР–ОТС» представил консолидированные финансовые результаты деятельности Группы компаний за III квартал и девять месяцев 2009 г.

Основные финансовые показатели III квартала 2009 г.¹³

1. Консолидированная выручка достигла 375,1 млн. дол., рост на 15% в рублевом выражении по сравнению с III кварталом 2008 г. и на уровне II квартала 2009 г.;
2. показатель скорректированной OIBDA составил 161,1 млн. дол., рост на 13% в рублевом выражении по сравнению с III кварталом 2008 г. и на 4% по сравнению со II кварталом 2009 г. Маржа в рублевом выражении - 43,0%;
3. чистая прибыль в доле «КОМСТАР-ОТС» составила 26,9 млн. дол.;
4. денежные средства, их эквиваленты и краткосрочные финансовые вложения составили 293,3 млн. дол. на конец III квартала 2009 г., увеличившись на 46% по сравнению со II кварталом 2009 г. в рублевом выражении;
5. объем денежных средств от операционной деятельности составил 117,8 млн. дол., отсутствие изменений и рост на 12% в рублевом выражении по сравнению с III кварталом 2008 г. и II кварталом 2009 г., соответственно;
6. капитальные вложения составили 18,0 млн. дол. (4,8% от выручки квартала в рублевом выражении);
7. свободный денежный поток составил 99,8 млн. дол., увеличившись в рублевом выражении в 2,6 раза по сравнению с III кварталом 2008 г. и на 12% по сравнению со II кварталом 2009 г.;
8. показатель ARPU абонентов - физических лиц услуг широкополосного доступа в Интернет (ШПД) в Москве вырос на 14% по сравнению с III кварталом 2008 г. и составил 319 руб.;
9. число абонентов услуг ШПД по состоянию на 30 сентября 2009 г. выросло на 32% по сравнению с III кварталом 2008 г. и на 3% по сравнению со II кварталом 2009 г., составив 1,2 млн. руб.;
10. объем междугородного и международного (МГ/МН) трафика на собственной сети «КОМСТАР-ОТС» вырос на 59% по сравнению со II кварталом 2009 г. и достиг 114,7 млн. дол. минут.

Стратегические события:¹⁴

1. смена акционера, владеющего контрольным пакетом акций: 12 октября 2009 г. было получено уведомление о продаже 50,91% акций «КОМСТАР-ОТС», принадлежащих АФК «Система», компании ОАО «МТС» за 39,15 млрд. руб. (около 1,32 млрд. дол.);
2. «КОМСТАР-ОТС» достиг соглашения со Сбербанком в отношении изменений порядка погашения кредита Сбербанка на сумму 26 млрд. руб. (что составляет 89% от общего долга Группы). Первые два платежа, на сумму 2,2 млрд. руб. каждый, были перенесены с сентября и декабря 2009 г. на март и июнь 2010 г. соответственно;
3. совет директоров «КОМСТАР-ОТС» утвердил повышение максимального размера капитальных вложений на 2009 г. с 6% до 8% от выручки Группы. Инвестиции направляются на подключение новых абонентов и селективную модернизацию сетей связи в регионах;
4. рейтинговое агентство Moody's подтвердило корпоративный рейтинг «КОМСТАР-ОТС» на уровне «Ва3» со стабильным прогнозом;
5. рейтинговое агентство Standard & Poor's подтвердило корпоративный рейтинг «КОМСТАР-ОТС» на уровне «ВB» со стабильным прогнозом и вывело рейтинг из списка CreditWatch;
6. «КОМСТАР-ОТС» продолжил реструктуризацию региональных активов: в августе 2009 г. в рамках создания единого центра региональной консолидации - 100% дочерней компании ЗАО «КОМСТАР-Регионы», произошло слияние семи крупнейших дочерних компаний «КОМСТАР-ОТС». Кроме этого, было осуществлено приобретение восьми операторов кабельного телевидения у своей дочерней компании JIR Broadcast Inc., а также начался процесс присоединения еще восемнадцати крупнейших региональных дочерних компаний к «КОМСТАР-Регионы».

 

Таблица 2.2

Финансовые показатели ОАО «КОМСТАР» за III кв. 2009 г.¹⁵

Динамика основных финансовых показателей, Комстар
млн. дол. дол., если не указано иное	III кв. 2007	III кв. 2008	Изменение III кв. 2008/ III кв. 2007	III кв.2009	Изменение III кв. 2009/ III кв. 2008	II кв. 2009	Изменение III кв. 2009/ II кв. 2009
Выручка	372,20	421,60	13,00%	375,10	11,00%	363,6	3,00%
Операционный доход до вычета износа основных средств и амортизации нематериальных активов OIBDA	159,70	194,90	22,00%	152,40	22,00%	149,3	2,00%
Маржа OIBDA	42,90%	46,20%		40,60%		41,10%
Операционная прибыль	117,7	142,30	21,00%	108,1	24,00%	105,1	3,00%
Маржа операционной прибыли	31,60%	33,80%		28,80%		28,90%
Чистая прибыль (убыток)	68,8	36,40		26,9	26,00%	30	-10,00%

 

Чистый операционный денежный поток в третьем квартале 2009 г. по сравнению с аналогичным периодом 2008 г. не изменился и составил 3,7 млрд. дол. руб. Это связано, главным образом, с разнонаправленным действием двух факторов: роста OIBDA без учета разовых неденежных расходов и процентного расхода по кредитной линии Сбербанка, увеличившегося в результате полного использования кредитной линии Сбербанка в четвертом квартале 2008 г. и повышения процентной ставки с 1.01.2009 г. Рост относительно второго квартала 2009 г. составил 12% и был обусловлен увеличением OIBDA без учета разовых неденежных расходов.

Чистые денежные средства, использованные в инвестиционной деятельности, составили в третьем квартале 2009 г. 4,1 млрд. дол. руб., в том числе: приобретение векселя Сбербанка на сумму 2,2 млрд. дол. руб. в качестве залога под первый платеж по погашению кредита Сбербанка, перенесенный с сентября 2009 г. на март 2010 г.; приобретение прочих доходных финансовых инструментов и капитальные затраты Группы компаний в размере 565 млн. дол. руб.