Дивидендная политика предприятия ОАО РЖД

     О значительной заниженности реального  курса рубля свидетельствует  уже тот факт, что если до начала реформ ВВП России составлял более 30% от ВВП США, то в 2000 г. (по курсу доллара) — менее 3%. При этом объемы производства в стране за эти годы в натуральном выражении отнюдь не уменьшились на порядок.

     Между тем заниженный курс рубля невыгоден  при проведении приватизации, поскольку  приводит к искусственному занижению  также и валютных котировок акций  российских эмитентов. Так, несмотря на демонстрируемый многими российскими  предприятиями значительный рост производства, и увеличение прибыли (доходы в долларах США значительной части российских компаний вышли на уровень 1997 г.,) акции большинства российских компаний в долларовом выражении неадекватно дешевы по сравнению с их западными аналогами, и их котировки, рассчитываемые в долларовом эквиваленте, в настоящее время примерно в 2–5 раз меньше своего максимального докризисного уровня.

     Завышенный  перед кризисом 1998 года курс рубля  позволял реализовывать государственные  пакеты акций достаточно дорого, что  способствовало осуществлению одной  из приоритетных задач, стоявших в начале реформ, — приватизации государственной  собственности. Ярким примером успешного  приватизационного проекта может  служить продажа 25% акций АО «Связьинвест», реализованных более чем за 1,87 млрд. долл. Реализация же, в соответствии с планом приватизации общества, аналогичного пакета акций в настоящее время  по сравнимой цене, по экспертным оценкам, представляется маловероятной.

     Так, на 01.01.1998 стоимость чистых активов  ОАО «Связьинвест» превышала 90 млрд. руб. (около 15 млрд. долл. по курсу доллара  по состоянию на указанную дату), в то время как на 01.01.2001 г. чистые активы общества, согласно его консолидированной бухгалтерской отчетности составляют всего 29 млрд. руб. (около 1 млрд. долл. США), т.е. за послекризисный период они снизились в 3 раза в рублях и в 15 раз — в долларовом эквиваленте. Таким образом, если до кризиса стоимость блокирующего пакета ОАО «Связьинвест» в соответствии с методикой оценки его чистых активов составляла 3,7 млрд. долл., то в настоящее время она оценивается всего примерно в 250 млн. долл. Оценка стоимости планируемого к продаже в 2002 г. пакета акций общества в размере 25% –2 акции, проведенная с учетом рыночной капитализации дочерних и зависимых обществ ОАО «Связьинвест», дает еще меньшую стоимость данного пакета, не превышающую 150 млн. долл.

     В частности, капитализация ОАО «Ростелеком», 38% акций которого принадлежат ОАО  «Связьинвест», обеспечивая примерно половину его стоимости последней  компании, в настоящее время составляет всего около 0,5 млрд. долл. При этом стоимость акций общества в 9 раз  меньше их максимальной стоимости в  1997 г. и находится практически на уровне послекризисного периода второй половины 1998 г.

     Ресурс  дерегулирования экономики (приватизации) к настоящему времени в значительной степени исчерпан (около 70% собственности  теперь принадлежит частным предприятиям). Тем самым, приватизация сегодня  не является приоритетной государственной  задачей. На первый план выходит задача совершенствования системы управления государственным имуществом, повышения  прибыльности предприятий, достижения оптимального баланса налоговых  и неналоговых (в том числе  дивидендных) поступлений в бюджет.

     Сегодня созрели все необходимые предпосылки  для существенного повышения  дивидендных выплат акционерными обществами, включая и те, акции которых  находятся в федеральной собственности. В последнее время наблюдается  существенная положительная динамика в размерах дивидендов, выплачиваемых  предприятиями, акции которых котируются на фондовом рынке. Так, по итогам работы за 2000 г. указанными обществами в качестве дивидендов планируется выплатить 41 млрд. руб., что более чем в 2,5 раза превышает объем дивидендов, начисленных в 1999 г., составивший около 16 млрд. руб. В определенной степени столь значительное увеличение дивидендных выплат достигнуто именно благодаря активизации дивидендной политики, проводимой Минимуществом России в отношении обществ, акции которых находятся в федеральной собственности. Одновременно фондовый индекс РТС за эти два года увеличился в 3 раза (что указывает на пропорциональную зависимость капитализации обществ от величины выплачиваемых ими дивидендов).

     Также в 2001 г. ожидается возрастание дивидендных поступлений в федеральный бюджет (для сравнения: в 1995 и 1996 гг. данные поступления составляли соответственно всего 115 и 119 млн. руб., а в 2000 г. они достигли уже примерно 5,6 млрд. руб.), что свидетельствует об эффективности проводимой в настоящее время государством дивидендной политики.

     В то же время резервы здесь еще  далеко не исчерпаны. Достаточно сказать, что размер дивидендов, выплачиваемых  на одну акцию, в промышленно развитых странах Запада в среднем составляет примерно одну треть от приходящейся на нее чистой прибыли. В ряде стран, в том числе в США, на выплату  дивидендов направляется около половины чистой прибыли предприятий. Так, еще  в начале 90-х годов акционерные  компании США ежегодно выплачивали  в качестве дивидендов более 100 млрд. долл. При этом размер дивидендных  выплат в США в среднем удваивается  за десять лет. Такая дивидендная  политика, в частности, обеспечила беспрецедентный  рост котировок акций американских компаний в последние десятилетия.

     В России подобное соотношение дивидендов и чистой прибыли начало складываться по итогам работы за прошлый год  лишь в незначительном количестве крупных  обществ, контрольные (блокирующие) пакеты которых находятся в федеральной  собственности. Ранее, как правило, акционерными обществами на выплату  дивидендов направлялось не более 10% от размера их чистой прибыли. Данная политика в целом была оправданна, поскольку отсутствие экономического роста в стране в 90-е годы требовало направления прибыли предприятий прежде всего на развитие производства, обновление основных средств.

     В настоящее время с позиций  фундаментального анализа российская экономика находится на подъеме. Так, в 2000 г. инвестиции в российскую экономику выросли по сравнению с 1999 г. примерно на 20%, причем почти половина иностранных инвестиций была направлена в промышленность. Положительный торговый баланс России в 2000 г. достиг 60 млрд. долл., а промышленный рост составил около 9%. По данным рейтингового агентства «Эксперт РА», рентабельность 200 крупнейших предприятий российской промышленности по итогам 2000 г. составила в среднем 18,1% (увеличившись на 1,7% по сравнению с 1999 г.), что почти в два раза выше аналогичного показателя среди европейских компаний, который согласно рейтингу FT-500 Europe, составляет 9,5%.

     Залогом конкурентоспособности российской продукции в числе прочих факторов является низкая (сравнительно с развитыми  странами Запада) стоимость рабочей  силы при достаточно высокой ее квалификации. Наконец, решение земельного вопроса, оптимизация налогового законодательства позволяют заложить устойчивый фундамент  для развития в России как сельскохозяйственного, так и промышленного производства.

     Сохранение  благоприятных тенденций в российской экономике явится весомым аргументом в пользу такой стратегии приватизации, которая предполагает сохранение в  собственности государства акций  перспективных компаний, с тем  чтобы в дальнейшем продать недооцененные  в настоящее время активы значительно  дороже. При этом основную часть  поступлений в бюджет от управления государственной собственностью могут  обеспечить дивидендные поступления, а также поступления от сдачи  в аренду государственного имущества, перечисления части прибыли федеральных  государственных унитарных предприятий.

     В этой связи представляется уместным остановиться здесь на долгосрочных перспективах развития отечественной  экономики и фондового рынка. В условиях рыночной экономики, при  интегрированности России в мировое  сообщество, российский фондовый рынок  в целом не может не зависеть от состояния международных рынков.

     Известно, что рыночные тенденции имеют  не только поступательную составляющую, но и циклическую. Сложное поведение  рынков можно представить в виде наложения (суперпозиции) целого ряда волн различной длительности, в связи  с чем для повышения достоверности  прогноза, как правило, необходим  учет целого ряда циклов. Проведенные  недавно исследования ряда длительных (двадцати- тридцатилетних) циклов мировых  финансовых рынков США и 16 других крупнейших развитых стран позволяют сделать  вывод о том, что достаточно велика вероятность сокращения инвестиций в фондовые рынки в ближайшие 3–5 лет. После чего ожидается новый  бум вложений в ценные бумаги, поскольку  в соответствии с теорией циклов за спадом рынка следует его рост. Таким образом, с позиций технического анализа мировая экономика, в  том числе и экономика России, через несколько лет могут  вступить в фазу долгосрочного роста.

     Между тем одной из особенностей российской экономики, традиционно имеющей  выраженную экспортно-сырьевую составляющую, является следующее: независимо от того, в каком направлении в перспективе  развиваются международные фондовые рынки, конъюнктура не оказывает  выраженного неблагоприятного воздействия  на макроэкономическую ситуацию в России.

     Так, преобладание положительных тенденций  на мировых фондовых рынках позитивно  скажется на развитии российского фондового  рынка, традиционно на них ориентированного, и может выразиться как в росте  его инвестиционной привлекательности, так и инвестиционной привлекательности  отечественного производства в целом. В то же время ухудшение инвестиционного  климата на ведущих фондовых рынках приведет к перераспределению денежных потоков в пользу товарных рынков (как правило, данные рынки двигаются в противофазе вследствие перетока капитала с одного из них на другой), что в свою очередь вызовет рост стоимости сырьевых ресурсов, на которые приходится значительная часть российского экспорта.

     Подобная  тенденция перераспределения финансовых средств с фондовых на товарные рынки  наблюдается в мировой экономике  с середины 1999 г. Так, за последние два года в условиях снижения мировых фондовых индексов ежедневный объем торгов только на Лондонской нефтяной бирже вырос в 3 раза, одновременно средняя дневная цена по всем фьючерсам повысилась в 2 раза.

     Справедливость  того тезиса, что российская экономика  и фондовый рынок после кризиса 1998 года вступили в фазу долгосрочного  роста, слабо коррелирующую с  состоянием мировой экономики, подтверждает рост котировок акций крупнейших российских эмитентов. Как уже отмечалось, с начала 1999-го по конец 2000 г. индекс РТС увеличился в 3 раза, несмотря на то что индексы ведущих мировых фондовых бирж за этот период существенно снизились. Причем в 2001 г. тенденция роста как отечественной экономики, так и фондового рынка сохраняется. Таким образом, существующая в настоящее время значительная недооцененность акций российских эмитентов при сохранении благоприятных тенденций в экономике в перспективе может быть устранена.

     Наиболее  негативным сценарием развития мировой  экономики является одновременное  падение фондовых и товарных рынков (фаза кризиса), что отрацитально скажется как на российском фондовом рынке, так  и на экспортных отраслях отечественной  промышленности. Определенная вероятность  этого, как отмечалось выше, сохранится в ближайшие несколько лет. Однако последствия возможного мирового кризиса  не отразятся на российском финансовом рынке столь сильно, как это  было, например, в 1998 г., в силу существенной заниженности курса рубля.

     В период кризиса проведение приватизации государственной собственности  оказывается неэффективным —  при одновременном возрастании  роли дивидендной политики. Так, поступления  от приватизации в 1998 г. сократились по сравнению с 1997 г. в 40 раз: с 18 до 0,44 млрд. руб. Дивидендные же поступления в федеральный бюджет за тот же период возросли в 5 раз: с 270 до 1357 млрд. руб.

     Одним из существенных резервов повышения  инвестиционной привлекательности  отечественных предприятий является приведение осуществляемой ими дивидендной  политики в соответствие с мировой  практикой. Средний размер дивидендов на привилегированную акцию для  крупнейших российских предприятий  сейчас составляет от 10 до 20% от ее курсовой стоимости, а на обыкновенную — около 5%.

     Между тем мировой опыт показывает: для  обеспечения повышения предприятиями  дивидендных выплат недостаточно проведения ими только так называемой политики постоянной доли в прибыли, основанной на фиксированном коэффициенте дивидендных  выплат по отношению к размеру  прибыли общества, поскольку в  данном случае учитывается только относительный  размер дивидендов, но не принимается  во внимание их абсолютная величина.

     Безусловно, основным фундаментом для постоянного  роста дивидендных выплат является увеличение прибыли предприятий. И  здесь в качестве другой формы  дивидендной политики можно назвать  политику дивидендных премий. Так, в  случае, если уровень прибыли компании превышает обычный (плановый), полученное по итогам года избыточное количество денежных средств направляется на выплату  дивидендов.

     Существует  также третий, наиболее распространенный в странах Запада вариант дивидендной  политики — политика стандартных  выплат дивидендов. Данный подход основан  на проведении ежеквартальных выплат относительно стабильной суммы дивидендов на каждую акцию. При этом компаниями поддерживается максимально возможная  регулярность и последовательность в уровне выплачиваемых дивидендов. Целью такой политики является поддержание стабильного интереса инвесторов к акциям компании, поскольку инвестиции в подобные акции можно сопоставить с размещением денежных средств на банковском депозите — с той существенной разницей, что помимо дивидендов акционер также получает прибыль от роста курсовой стоимости акций. Не случайно интерес к корпоративным ценным бумагам в промышленных странах Запада традиционно столь велик. Так, среднестатистический американский частный инвестор около 70% своих средств направляет именно на покупку акций. В России же, к сожалению, своевременность перечисления акционерными обществами дивидендов все еще оставляет желать лучшего.