Слияния и поглощения. Теория и практика. Анализ экономических выгод

МОСКОВСКАЯ  АКАДЕМИЯ ЭКОНОМИКИ И ПРАВА

ИНСТИТУТ  ЭКОНОМИКИ

ГРУППА  ВЫХОДНОГО ДНЯ 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

КУРСОВАЯ  РАБОТА 

По дисциплине       «Финансового менеджмент» 
 

На  тему  «Слияния и поглощения. Теория и практика. Анализ экономических выгод» 
 
 
 
 
 

     Выполнил:      Студентка 4 курса

                                                                                 группы ЭМЗВ-2-06

                                                                                 «Финансы и кредит»

     Суворова  А.Ю. 

      Проверил:      к.э.н., доцент Матюхин В.Н. 
 
 
 
 
 

Москва 2008 

СОДЕРЖАНИЕ

Введение 

Глава 1. Слияния и приобретения как фактор увеличения стоимости бизнеса

1.1 Экономическая  сущность слияний и приобретений.

1.2 Стоимость  как основной критерий эффективности  сделок слияний и приобретений.

1.3 Влияние  слияний и приобретений на  стоимость компании.

1.4 Премии  за размер и контроль как  факторы стоимости в рамках  сделок слияний и приобретений.

1.5. Основные тенденции развития рынка слияний и приобретений в

России. 

Глава 2. Совершенствование оценки стоимости компаний для целей слияний и приобретений.

2.1 Анализ влияния юридической структуры сделок слияний и приобретений на стоимость бизнеса.

2.1.1. Возможность досрочного предъявления требований со стороны кредиторов.

2.1.2. Выплата дивидендов после одобрения условий реорганизации.

2.1.3. Разрыв в начислении амортизации для целей налогового учета.

2.1.4. Образование бухгалтерского непокрытого убытка вследствие реорганизации.

2.2 Влияние структуры капитала на оценку стоимости компании для целей слияний и приобретений.  

Заключение.  

Список  используемой литературы. 

Приложения. 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 
 

Введение

     Слияния и приобретения, а также их разновидность  – поглощения публичных компаний, являются неотъемлемыми процессами любой рыночной экономики. Компании во всем мире стоят перед выбором модели развития: органический рост за счет расширения собственных производственных мощностей или активный рост за счет слияний и приобретений других компаний. Первая модель более консервативна, вторая – сопряжена с большим риском, но при этом может значительно увеличить благосостояние бенефициаров компании.

     Мировая практика показывает, что рост масштабов бизнеса за счет  слияний и приобретений (поглощений) позволил некоторым компаниям превратиться в лидеров в том или ином сегменте бизнеса и дал возможность в лучшей мере использовать свои конкурентные преимущества по сравнению с компаниями, выбравшими ограниченный рост в качестве модели своего развития. Процессы консолидации через слияния и приобретения не обошли стороной российскую экономику. В нашей стране уже существуют целые отрасли, структура которых сформировалась в результате волн слияний и приобретений независимых игроков рынка – нефтяная отрасль, черная металлургия, сотовая связь, целлюлозно-бумажная промышленность, пивная индустрия, цементная промышленность и др.

     Слияния и приобретения позволили компаниям Вымпелком и МТС превратиться в лидеров сотового рынка стран СНГ. Компания Русснефть за счет приобретений средних по размеру нефтяных компаний в 2004 году увеличила добычу нефти более чем в 5 раз и вошла в десятку крупнейших нефтяных компании России.

     Объем рынка слияний и приобретений в России постоянно растет и в стоимостном выражении за 2004-2005 гг. составил более $ 70 млрд. При этом растет не только объем сделок, но и постоянно увеличивается их сложность.

     В структурировании слияний и приобретений активно используются инструменты и возможности финансовых рынков, в т.ч. международных.

     Появились такие сложные формы финансирования приобретений компаний как финансирование с использованием заемных средств, в том числе путем выпуска облигаций (LBO), выкупа компании за счет заемных средств ее менеджментом (MBO). С каждым годом все больше и больше сделок  происходит с участием публичных компаний, появились первые сделки поглощения публичных компаний, которые на западе составляют значительную часть слияний и приобретений. Среди последних примеров – поглощение в марте 2006 г. публичной американской нефтяной компании Chapparal Resources, все активы и производственная деятельность которой сосредоточены в Казахстане, российской публичной нефтяной компанией ОАО «Лукойл».

     Широкое многообразие возможных форм структурирования слияний и приобретений и форм финансирования сделок, делающих возможным существенно изменять структуру капитала консолидируемой компании, значительно затрудняют ее оценку.

     Заинтересованными лицами в оценке стоимости бизнеса и определении стоимостного эффекта планируемого слияния или приобретения являются как менеджеры консолидируемых компаний, так и их акционеры. При этом каждая из участвующих в сделке сторон проводит собственную оценку и анализирует влияние сделки на стоимость управляемого или принадлежащего бизнеса.

     В сделках слияний и приобретений с использованием заемного финансирования, когда предметом залога становятся акции консолидируемой в результате сделки компании, заинтересованными лицами в проведении оценки стоимости становятся кредиторы компании, которыми в большинстве случаев являются банки, предоставляющие или организующие заемное финансирование.

     Особый спрос на оценку и анализ влияния сделок слияний и приобретений на стоимость бизнеса рождают публичные компании.

     Общепринятой  практикой при одобрении сделок слияний и приобретений публичными компаниями является получение заключения о справедливости финансовых условий сделки для акционеров компании (fairness opinion).

     Заключение  о справедливости обычно готовится инвестиционными банками в консорциуме с оценочными компаниями, которые выражают мнение о том, как сделка повлияет на рыночную стоимость компании и/или рыночную стоимость отдельных пакетов акций, и, соответственно, являются ли финансовые условия планируемой сделки справедливыми для акционеров и самой компании.

     Примерами недавних крупных сделок, в которых  использовались заключения о справедливости, являются приобретение российской газовой монополией ОАО «Газпром» нефтяной компании ОАО «Сибнефть», слияния генерирующих компаний (ОГК и ТГК) в рамках реструктуризации ОАО «РАО «ЕЭС России», приобретение российской сотовой компанией ОАО «Вымпелком» мобильного оператора ЗАО «Украинские радиосистемы». По мере количественного и качественного роста российского рынка слияний и приобретений спрос на оценку в соответствующих целях будет только расти.

     Оценка  для целей слияний и приобретений – удел специалистов самих компаний и инвестиционных банкиров, что означает обладание наиболее полной информацией об оцениваемой компании, широкий доступ к рыночным источникам информации, наличие опыта проведения подобных сделок и знание их непубличных деталей, высокую квалификацию привлекаемых специалистов.

     Между тем, согласно данным международной  статистики, лишь только 40% сделок может быть признано успешными с точки зрения акционеров, поддержавших их. Остальные 60% сделок приводят к потере стоимости инициировавших их компаний.¹ Это, прежде всего, свидетельствует об ошибках, допущенных при планировании сделок, главным образом, при неправильной оценке стоимости компаний. Неточные результаты оценки объясняются как выбором изначально ошибочных прогнозов относительно перспектив развития бизнеса, так и неверно выбранной методологией его оценки, не учитывающей особенности и последствия выбранных вариантов финансового и правового структурирования сделки слияния или приобретения другого бизнеса. При этом использование западных методик оценки стоимости бизнеса для целей слияний и приобретений без их адаптации к условиям российской правовой среды невозможно.

     Таким образом, объективная необходимость  в совершенствовании методологии оценки стоимости бизнеса при слияниях и приобретениях с учетом специфики российского законодательства обусловлена как ростом количества и масштаба сделок, так и увеличением их сложности. В условиях консолидации отдельных отраслей российской экономики и активного использования слияний и приобретений как одного из инструментов перераспределения собственности в рыночной экономике все большее количество российских специалистов, занимающихся оценочной деятельностью, сталкиваются с проблемами оценки бизнеса для целей слияний и приобретений.

     Необходимость развития и совершенствования методологии оценки стоимости бизнеса для целей слияний и приобретений российских компаний формирует спрос на теоретические исследования, посвященные данной теме.

     В экономической литературе проблемам, связанным со слияниями и приобретениями, посвящены работы следующих западных авторов – Зв. Боди, Р. Брейли, Дж. Ван Хорна, Р. Вестерфилда, Т. Галпина, П. Гохана, Б. Джордана, А. Лажу, С. Майерса, Р. Мертона, С. Рида, С. Росса, Е. Фама, Дж. Финнерти, М. Хэндона. Среди отечественных авторов, занимающихся проблемами слияний и приобретений, следует выделить - Ю.Б. Авхачева, М.Д. Аистову, И.Ю.Беляеву, И.Г. Владимирову, Ю.В. Игнатишина, Н.Ю. Канину, А.Д. Радыгина, Н.Б. Рудык, С.В. Савчука, Е.В. Семенкову, Н.А. Шмелеву, Р.М. Энтова, М.А. Эскиндарова.

     Данные  работы уделяют внимание, прежде всего, описанию механизма реализации сделок слияний и приобретений и экономическим мотивам к реализации таких сделок.

     Существуют  также ряд работ, посвященных  вопросам оценки стоимости компаний и рассматривающих сделки слияний и приобретений как один из факторов увеличения стоимости компаний. Среди западных авторов таких работ выделяются Д. Бишоп, А. Демодаран, В. Джениксон, М. Дженсен, П. Фернандез, Т. Коллер, Т. Коупленд, Х. Лайтбоди, Дж. Мурин, Б. Пешеро, Р. Рубак, К. Феррис, Ф. Эванс. Данные работы не могут быть использованы без соответствующей адаптации к российской специфике ввиду разной степени развития российского и западного рынков слияний и приобретений и специфичных особенностей российской правовой среды. Исследования отечественных ученых, затрагивающих проблемы оценки бизнеса при слияниях и приобретениях, представлены работами С.В. Валдайцева, А.Б. Волчкова, А.Г. Грязновой, Е.Н. Ивановой, И.В. Ивашковской, Т.В. Тазихиной, Э.  Томилиной, М.А. Федотовой, Г.А. Шариновой, О.Н. Щербаковой, К.Э.  Эдонца. Большинство отечественных работ относится к периоду 1999-2001 гг. и не учитывает произошедший к настоящему моменту времени качественный рывок в развитии российского рынка слияний и приобретений, что выражается в появлении новых форм юридического и финансового структурирования сделок слияний и приобретений, а также большей прозрачности самих сделок.

     Специфичные вопросы оценки стоимости российских компаний при слияниях и приобретениях, связанные с вариантами структурирования сделки и ее финансирования, имеющими существенные последствия для бизнеса консолидируемой компании, а именно: юридическая структура сделки, изменение структуры финансирования компании, решение относительно судьбы привилегированных акций для компаний со сложной структурой акционерного капитала, изменение рисков бизнеса вследствие роста его масштабов за счет слияний и приобретений, изменение распределения долей

акционеров  консолидированной компании и др. остаются недостаточно исследованными.

     Данная  курсовая работа направлена на анализ особенностей оценки стоимости бизнеса в рамках слияний и приобретений и разработку предложений по совершенствованию методов оценки стоимости бизнеса в рамках сделок слияний и приобретений.

     В рамках подготовки к написанию курсовой работы мною были поставлены следующие задачи:

• Уточнение понятий и классификация слияний и приобретений;
• Анализ источников создания стоимости в результате сделок слияний и приобретений;
• Исследование премий за размер и за контроль как ключевых факторов стоимости при реализации сделок слияний и приобретений для консолидируемых компаний и их собственников;
• Выявление основных тенденций развития российского рынка слияний и приобретений;
• Определение видов стоимости, используемых в рамках оценки при слияниях и приобретениях;
• Анализ недостатков современных методов дисконтирования денежных потоков и определение подходов к оценке стоимости бизнеса при меняющейся структуре капитала. Подходы к анализу и оценке стоимости в рамках сделок с использованием долгового финансирования;
• Анализ подходов к структурированию сделок, участниками которых выступают компании со сложной структурой акционерного капитала. Анализ необходимости и разработка подходов к оценке привилегированных акций.