Взвешивание трех подходов, использованных при оценке бизнеса

1. Доходный подход

     При оценке рыночной стоимости коммерческого  банка в рамках доходного подхода  обычно используются два его фундаментальных  метода – метод капитализации  и метод DCF.

     Основной  предпосылкой метода капитализации является предположение о стабильности доходов или денежных потоков (CF) банка и умеренности и предсказуемости темпов их роста. Таким образом, суть метода заключается в том, что оценщиком определяется величина ежегодного (ежеквартального и пр., в зависимости от выбранной периодичности) дохода и соответствующая этому доходу ставка капитализации, на основании которых рассчитывается рыночная стоимость КБ.

     На  мой взгляд, стоит подробнее остановиться на вопросе выбора показателя чистого дохода. Как было уже отмечено, это может быть чистая прибыль или денежный поток. Между этими показателями возникает значительная разница для одной и той же организации.

     Отчет о прибылях и убытках не дает информацию для расчета денежного потока. Для расчета CF аналитику необходимо привлекать дополнительную документацию. Это, прежде всего, Отчет об источниках и использовании средств, который входит в состав обязательных форм, составляемых банками, что закреплено в МСФО. Данный отчет предоставляет очень важную информацию о том, откуда в банк пришли средства, и как он их использовал в течение определенного периода времени:

Средства, поступившие в  банк за период времени = Средства от операций +

+ Уменьшение активов  + Прирост обязательств;

Средства, использованные банком в течение времени = Дивиденды, выплаченные  акционерам * Прирост  активов * Снижение долговых обязательств.

   В отличие от отчета о прибылях и убытках отчет об источниках и использовании средств учитывает изменения, произошедшие в балансе за период. Кроме того, амортизация и резервы на возможные потери по ссудам должны включаться в CF Механизм расчета чистой прибыли банка предполагает уменьшение доходов на расходы процентного и непроцентного характера, составляющей которых является амортизация. Это значит, что для получения величины CF чистая прибыль должна быть увеличена на величину амортизации, т.к. ее начисление не сопровождается реальным оттоком денежных средств. Особое место в потоках денежных средств занимают резервы на возможные потери по ссудам (РПВС). В момент их создания банк относит сумму резерва на расходы, которые при расчете налогооблагаемой базы либо не уменьшают размер прибыли, подлежащей налогообложению, либо сокращают ее размер в определенной доле. Любое увеличение расходов снижает результат операционной деятельности банка - чистую прибыль. Но, учитывая то обстоятельство, что банки обычно (российские) не создают достаточных резервов на возможные потери по ссудам (относя, по возможности, все кредитные и вексельные операции к первой группе риска), то целесообразно относить резервы к операциям, вызывающим отток денежных средств, т.к. досоздание резервов до необходимого уровня затронет показатель финансового результата. Таким образом, несмотря на то что, по сути, создание резервов не является потоком денежных средств, однако, как свидетельствует практика, данные резервы могут быть включены в CF (как отток) вследствие того, что КБ не отражают реальные неплатежи по ссудам в своей отчетности (например, заключают договор о возможности пролонгации при непогашении). В случае досоздания резервов на возможные потери по ссудам по требованию органов надзора и аудиторов эти расходы приобретут реальное выражение, т.к. уменьшат прибыль банка. Изобразим схематично денежный поток банка (см. табл. 2).

Табл.2. Схема денежных потоков КБ

     Таким образом, денежные средства от операций должны корректироваться на приток денежных средств от прироста депозитов, средств, поступивших от продажи акций на рынке, возврата кредитов и др., а также уменьшаться на отток денежных средств, связанный с выдачей новых кредитов, возвратом депозитов, выкупом собственных акций (долей) у акционеров (собственников) и др. ⁸. Эта особенность применения метода капитализации должна учитываться оценщиками для итогового выведения наиболее справедливой и точной стоимости коммерческого банка.

     Сущность  метода дисконтирования денежных потоков (DCF) заключается в прогнозировании совокупного денежного потока КБ и его последующем дисконтировании, т.е. приведении к текущей стоимости. Формально метод DCF можно представить так:

     Стоимость = Приведенная стоимость CF в течение прогнозного периода + Приведенная стоимость CF по завершении прогнозного периода

     Метод DCF – наиболее популярный при оценке рыночной стоимости банков. При этом можно выделить два подхода к определению рыночной стоимости КБ методом DCF:

     1. Расчет будущих CF, генерируемых каждым подразделением банка в отдельности, дисконтированных по средневзвешенной стоимости капитала – WACC – (подход к оценке стоимости банка как целостной, непрерывно функционирующей структуре, метод единого объекта оценки).

     2. Определение будущих свободных  CF в адрес акционеров банка, дисконтированных по стоимости собственного капитала банка (оценка на основе капитала).

     Предпочтение  на практике отдается второму способу (в отличие от компаний, для которых  предпочтительным является первый), хотя в математическом плане оба подхода  равнозначны. Этот метод считается  для банков лучшим, поскольку в  силу особенностей банковского бизнеса  его применение легче, т.к. в банковском деле определить, что такое долг, платежи по нему – нереально, деньги, привлекаемые для размещения – это  не тот долг, который принято определять для компаний реального сектора, это скорее ресурсы. Соответственно CF до учета выплат по долгам и средневзвешенной стоимости капитала банка корректно оценить не представляется возможным. «Пользоваться для оценки банков методом единого объекта труднее, поскольку их основной источник финансирования – не займы на рынке капитала, а беспроцентные вклады клиентов, привлекаемые через банки по обслуживанию населения. Затраты на капитал, поступающий от таких вкладов, чрезвычайно сложно оценить… Применение этого метода к банкам порождает и еще одну проблему: разрыв между процентом, который банк получает по ссудам, и затратами на капитал настолько мал, что даже самые незначительные погрешности в вычислении затрат на капитал приводят к громадным расхождениям значений стоимости всего объекта оценки.

     Таким образом, оценка акционерного капитала – самый прямой путь к определению  стоимости банка».⁹

     Важным  является тот факт, что метод DCF не позволяет выявить стоимость стабильности вкладов банка, особенно при наличии системы страхования вкладов. Поэтому банкам следует делать надбавку к полученной стоимости, равную остатку по статье гарантированных вкладов, умноженную на среднегодовой взнос по этим вкладам.

     Итак, в целом доходный подход, рассмотренный  выше, является преобладающим при оценке стоимости бизнеса. Однако распространенной является также оценка рыночной стоимости в рамках затратного подхода.

2. Затратный подход

     Затратный, или имущественный, подход определяет стоимость коммерческого банка  с точки зрения понесенных издержек, при этом обычно применяются метод  ликвидационной стоимости и метод  чистых активов.

     Метод ликвидационной стоимости  используется для оценки стоимости банков-банкротов или в случае высокой вероятности банкротства в ближайшем будущем. Выделим этапы метода:

     1 этап. Разрабатывается календарный график ликвидации активов банка.

     2 этап. Осуществляется поэлементная оценка активов банка одним из методов оценки, чаше всего методом чистых активов.

     3 этап. Ликвидационная стоимость  = валовая выручка от ликвидации  активов банка – величина прямых  затрат на ликвидацию (заработная  плата оценщикам, персоналу, задействованному  в процессе ликвидации, комиссионные  юридическим лицам и пр.)

     Данный  метод позволяет определить не рыночную стоимость, а ликвидационную.

     В современных российских условиях метод чистых активов является наиболее распространенным при оценке стоимости коммерческого банка затратным подходом. Экономическая сущность данного метода заключается в поэлементной рыночной оценке активов и обязательств банка. Для определения рыночной стоимости КБ методом чистых активов предварительно проводится оценка рыночной стоимости каждого актива баланса в отдельности, затем аналогичная операция проводится для обязательств банка, затем, вычитая из рыночной стоимости активов рыночную стоимость обязательств, получаем рыночную стоимость капитала КБ (рыночную стоимость банка).

     Рыночная  стоимость КБ = Рыночная стоимость Активов - Рыночная стоимость обязательств

     Применение  метода чистых активов для оценки стоимости коммерческого банка  предполагает проведение нескольких этапов:

     1. Анализ финансового состояния  КБ (необходимо проанализировать  структуру и динамику активов  и пассивов, доходность активов  и стоимость обслуживания пассивов).

     2. Оценка рыночной стоимости активов  КБ включает в себя ряд последовательных  действий:

     2.1 Оценка кредитного портфеля.  В данном случае применение  сравнительного подхода в современных  российских условиях невозможно, так как нет информации по  купле-продаже ссудных портфелей  банков. На мой взгляд, для его  оценки наиболее целесообразно  использовать доходный подход, который в свою очередь также предполагает несколько этапов:

     2.1.1. Анализ структуры, динамики и  доходности кредитного портфеля  банка. Для определения рыночной  стоимости кредитного портфеля  его целесообразно разделить  на следующие сегменты: кредиты,  предоставленные кредитным организациям, государственным организациям, прочим  юридическим лицам, физическим  лицам, прочие предоставленные  кредиты. Не менее важным фактором, определяющим стоимость кредитного  портфеля, является срок, на который  предоставляется кредит.

     2.1.2. Определение ставки дисконтирования.  Расчет проводится по одному  из альтернативных вариантов,  каждый метод соответствует определенным  целям оценки: ¹⁰

     а) ставка LIBOR (EURIBOR) соответствует срочности, с учетом странового риска или средняя ставка кредитования на рынке межбанковских кредитов (MIBOR, MosPrime или MIACR) – для межбанковских кредитов;

     б) ставка, рассчитанная по модели CAPM с учетом влияния отраслевого коэффициента β, - для кредитования юридических лиц;

     в) средняя ставка кредитования физических лиц – для розничного кредитования;

     г) трансфертные цены банка – для  всех заемщиков, указанные трансфертные цены банков устанавливаются, как правило, правлением банка на основе анализа  динамики рыночных ставок.

     2.1.3. Расчет величины денежного потока  для кредитного портфеля банка  (троится по каждой группе кредитов).

     2.1.4. Расчет текущей стоимости кредитного  портфеля на основе дисконтирования.

     2.1.5. Определение рыночной стоимости  кредитного портфеля. На заключительном  этапе необходимо оценить адекватность  созданных резервов возможным  потерям по ссудам и корректировать  величину стоимости кредитного  портфеля.