Взвешивание трех подходов, использованных при оценке бизнеса

     Первая  группа – это те страны, в которых переоценка активов в зависимости от инфляции проводится «в соответствии с официальными индексами и правительственным указом». К ним относятся Италия, Португалия, Испания.

     Вторая  группа – это страны, в которых учет активов по их рыночной стоимости (оценочной стоимости, стоимости замещения) определяется условиями ведения финансовой отчетности. К ним относятся Дания, Франция, Нидерланды, Великобритания.

     Третья  группа – это страны, в которых переоценка активов происходит «только при особых обстоятельствах» или «постатейно». К ним относятся Бельгия, Норвегия, Швеция.

     Еще одной проблемой является то, что  в рамках действующей бухгалтерской  отчетности нематериальные активы не всегда оценены на рыночной основе. Отсюда вытекает, что нередко стоимость нематериальных активов в обычных условиях не капитализируется. Особенно часто это касается активов в виде интеллектуальной собственности. Это достаточно серьезная проблема, и именно поэтому наличие значительных нематериальных активов рассматривается в качестве естественного ограничения для применения данного подхода.

     • А. Грегори называет метод сравнительного подхода, основывающийся на доходах оцениваемой компании и применении в отношении доходов мультипликаторов по сравнимым компаниями, методом «цена-доходы». Использование установленных мультипликаторов по одним компаниям для оценки стоимости других фирм сопряжено с рядом проблем. Отсюда и вполне определенные, достаточно жесткие условия применения этого подхода.

     Как отмечает В.М. Рутгайзер, «подход на основе анализа компаний-аналогов часто используется для оценки акционерного капитала закрытой компании…».⁶ Более того, использование этого подхода целесообразно, когда активный рынок для акций компаний не существует. Что касается российских условий, то в сферу использования этого подхода также входят ОАО, акции которых не котируются на организованном рынке ценных бумаг.

     Применение  этого подхода главным образом  ориентировано на закрытые крупные  компании. Существует мнение, что подход на основе компаний-аналогов обычно наиболее приемлем, если подлежащая оценке компания относительно велика, причиной этому служат следующие допущения:

1. Большие закрытые компании имеют тенденцию быть более схожими с аналогичными открытыми компаниями.
2. Подход на основе компаний-аналогов часто требует больших затрат времени и его применение достаточно дорого (в результате приобретения дорогостоящей информации). Поэтому может оказаться непрактичным использовать этот подход для небольшой компании.
3. Если закрытая компания может быть куплена открытой, рыночные мультипликаторы потенциальных покупателей обычно обеспечивают некоторое представление о том, сколько эти потенциальные покупатели готовы были бы заплатить именно за закрытую компанию.

     Однако  я убеждена, что не стоит исключать  возможность использования этого  подхода и для оценки небольших  компаний, но эту операцию лучше  всего выполнять при подборе  «фирм-двойников», т.е. сопоставимых компаний открытого типа.

     • Доходный подход является наиболее распространенным принципом оценки стоимости бизнеса. Его использование возможно при соблюдении условия, что оценщик способен определить с разумной степенью вероятности будущие доходы и шанс того, что деятельность компании будет развиваться прогнозируемыми темпами.

     Однако  существует несколько ситуаций, где  оценка доходным подходом сталкивается с проблемами и подлежит корректировке.

     1.Проблемные фирмы. Находящаяся в кризисном состоянии фирма имеет отрицательные доходы и, как ожидается, будет терять деньги в течение некоторого времени в будущем. Применительно к таким фирмам затруднительно производить оценку, опираясь на будущие денежные потоки, поскольку существует высокая вероятность банкротства. Близкие к краху фирмы не слишком хорошо поддаются оценке через данный подход, так как он оценивает фирму как действующее предприятие, генерирующее положительные денежные потоки для своих инвесторов.

     2.Циклические  фирмы. Прибыль и денежные потоки циклических фирм обладают тенденцией следовать за экономической ситуацией: повышаться в периоды экономических подъемов и понижаться во время рецессий. Если для таких фирм применяется оценка дисконтированных денежных потоков, то аналитики обычно сглаживают ожидаемые в будущем денежные потоки, чтобы избежать риска необходимости предсказаний моментов наступления и завершения экономических спадов и подъемов, а также их продолжительности. В разгар экономического спада многие циклические фирмы выглядят как проблемные фирмы с присущими им отрицательными доходами и денежными поступлениями.

     3.Фирмы  с неиспользуемыми  активами. Оценка доходным подходом отражает стоимость всех активов, создающих денежные потоки. Если же у фирмы есть активы, которые не используются и вследствие этого не генерируют денежные потоки, то стоимость этих активов не найдет отражения в стоимости, полученной путем дисконтирования ожидаемых денежных потоков. В меньшей степени то же самое предостережение применимо, если речь идет о недоиспользуемых активах, поскольку их стоимость будет недооценена при оценке доходным подходом.

     4.Фирмы,  обладающие патентами  и опционами на  продукт. Фирмы часто обладают неиспользуемыми активами или лицензиями, которые не генерируют никаких текущих денежных потоков и, как ожидается, не создадут их в ближайшем будущем. Тем не менее активы обладают стоимостью. Если это так, то стоимость, полученная путем расчета через доходный подход, окажется ниже истинной стоимости фирмы. Данную проблему можно преодолеть, воспользовавшись в данном случае оценкой таких активов на открытом рынке, а затем добавить стоимость, полученную дисконтированием денежных потоков.

     5.Фирмы  в процессе реструктуризации. Фирмы в процессе реструктуризации часто продают часть своих активов, приобретают другие активы, а также меняют структуру капитала и дивидендную политику. Кроме того, некоторые из них меняют структуру собственности (например, превращаясь из открытого акционерного общества в закрытое, и наоборот), а также схемы вознаграждения менеджмента. Каждая из этих перемен затрудняет оценку доходным подходом и влияет на риск деятельности фирмы. Использование исторических данных для таких фирм может создать ложное представление относительно их стоимости.

     6.Фирмы, вовлеченные в процесс приобретения. Существует по меньшей мере два специфических вопроса, относящихся к приобретению, которые следует учитывать, применяя для оценки стоимости фирм доходным подходом. Первый из них – это трудный вопрос о том, присутствует ли синергия при данном поглощении и можно ли оценить ее влияние на стоимость. Это вполне осуществимо, однако потребует принять предположения относительно той формы, которую приняла синергия, а также и ее воздействия на денежные потоки. Второй вопрос, особенно при враждебном поглощении – это воздействие изменений в менеджменте на денежные потоки и риск. Опять же, влияние изменений можно и учитывать при оценке будущих денежных потоков и ставок дисконтирования, а следовательно – при оценке стоимости.

     7.Частные  фирмы. При использовании доходного подхода для определения стоимости частных фирм главная проблема состоит в измерении риска (при оценке ставок дисконтирования), поскольку большинство моделей «риск/доход» требуют оценки параметров риска, исходя из анализа исторических цен на активы. Поскольку частная фирма не выпускает свои акции в публичный оборот, такой подход становится невозможным. Одним из решений здесь может быть рассмотрение риска сопоставимых фирм, акции которых выпущены в свободный оборот. Другим способом является соотнесение меры риска с переменными, извлеченными из бухгалтерской отчетности частной фирмы.

     Определенные  сложности применения доходного  подхода в перечисленных выше случаях, не отрицают возможности его использования, просто, сталкиваясь с подобными ситуациями, стоит применять более гибкий подход. Естественно, несложно оценить стоимость бизнеса с четко идентифицируемыми активами, генерирующими денежные потоки, поскольку легко строить предположения относительно их будущего. Реальные проблемы, связанные с оценкой, возникают, когда необходимо расширить границы оценки, чтобы охватить фирмы, далекие от идеализированных ситуаций. 

     Считаю, что эти рекомендации могут быть учтены российскими оценщиками при выборе рассматриваемого подхода для оценки стоимости бизнеса и смогут найти свое подтверждение в конкретных расчетах. 

2. Специфика использования трех подходов при оценке рыночной стоимости  коммерческого банка
1. Коммерческий банк как специфический объект оценки рыночной стоимости

     В последнее время банковский сектор переживает во всем мире серьезные  преобразования, вызванные глобализацией  финансовых рынков, процессами приватизации, дерегулирования. Все это привело к усилению конкуренции между финансовыми институтами, росту популярности среди населения небанковских форм помещения и займа средств. Под воздействием этих факторов банкам приходится брать на себя дополнительные риски для того,  чтобы не потерять свои позиции на рынке и свою прибыльность. Банки активизировались на рынках развивающихся стран, предоставляя там большие объемы кредитов, завоевывая рынок финансовых услуг.

     Неизбежным  следствием роста конкуренции на ссудо-сберегательном рынке, роста запросов клиентов стала широкомасштабная реорганизация банковской отрасли, появляющаяся, прежде всего, в процессе консолидации и реорганизации банковских активов по всему миру. При этом серьезной проблемой выбора объекта оценки для проведения реорганизации является оценка его рыночной стоимости.

     Оценка  стоимости банковского бизнеса  является актуальной проблемой как  с теоретической, так и с практической точки зрения. Теоретический интерес к теме оценки стоимости банка обусловлен тем, что отсутствует необходимая и достаточная теоретическая база, приемлемая для российских условий. Основной массив литературы, существующей в настоящее время, касающийся оценки стоимости бизнеса, посвящен описанию и разработке методов для оценки стоимости компаний реального сектора экономики. А банки (как и другие фирмы, оказывающие финансовые услуги) имеют свою специфику, затрудняющую процесс оценки стоимости.⁷ Имеющиеся западные разработки в области оценки стоимости банков не учитывают особенностей национальных (российских) коммерческих банков (далее – КБ).

     Данная  проблема представляет собой серьезный  практический интерес. Во-первых, аналитики, оценивающие банки, сталкиваются с особыми проблемами, происходит это по двум причинам:

• трудность определения долга и реинвестиций, что усложняет оценку денежных потоков;
• банки подвергаются сильному регулированию, поэтому необходимо рассматривать последствия требований, связанных с этим регулированием.

     Во-вторых, богатый накопленный опыт оценки стоимости банков на Западе на сегодняшний  момент не может быть в чистом виде применим к оценке стоимости российских КБ (поскольку они обладают специфическими, уникальными особенностями).

     КБ  относится к наиболее сложным  видам компаний для проведения оценки рыночной стоимости в силу своих  специфических особенностей. Особенность  банковского бизнеса заключается, прежде всего, в рефинансировании не собственных, а заемных средств, привлеченных банком под конкретные активные операции, которые по своей  сути являются финансовыми решениями, принятыми менеджментом КБ без прямого  разрешения на эти действия со стороны владельцев денежных средств.

     Остальные черты, отличающие банковский бизнес от другой деятельности, можно сгруппировать, на мой взгляд, следующим образом:

1. Жесткий (по сравнению с компаниями нефинансового сектора) режим контроля КБ со стороны государственных органов.
2. Низкий уровень собственного капитала, большая доля заемных средств и высокая степень концентрации рисков на балансе КБ.
3. Особенности бухучета КБ.
4. Наличие особых неосязаемых активов КБ.

     Очевидно, что КБ обладают большим количеством  специфических особенностей по сравнению  с другими компаниями. Они влияют на процесс оценки стоимости КБ, их необходимо учитывать при использовании  того или иного метода оценки рыночной стоимости для получения более  достоверных и обоснованных результатов. 

2. Современные подходы и методы к оценке рыночной стоимости КБ

     Оценка  стоимости банка – широкое, комплексное понятие, она является стратегической задачей менеджмента. Теоретики и практики выделяют целый ряд методов, которые можно использовать при оценке стоимости КБ. Принятая классификация такова (см. рис.1).

      Рис.1. Подходы и методы оценки стоимости КБ

      Такая классификация принята в международной  практике оценочной деятельности, она  согласуется и с российскими  стандартами оценки. Данное деление методологического аппарата оценки обусловлено, с одной стороны, влиянием цели проведения оценки на выбор конкретных методов и приемов, а с другой, - возможностью рассматривать банковский бизнес с различных позиций - с точки зрения приносимого дохода и потенциальных будущих выгод, затрат на создание и поддержание действующего бизнеса, с позиции восприятия банка рынком.