Проблемы венчурного инвестирования в России и основные направления их решения

     США являются безусловными лидерами по объему инвестиций венчурного капитала. В  настоящее время на США приходится половина всего объема всех венчурных  инвестиций в мире. Для США характерна высокая доля отраслей, основанных на высоких технологиях, в общем  числе реципиентов венчурного капитала (это отрасли, представленные МВТФ, работающими в сфере информационных технологий (компьютеры, программное  обеспечение, сетевые технологии), биотехнологии, экологические и медицинские  технологии). Другая отличительная  черта американской индустрии венчурного капитала – это высокая доля фирм на ранних стадиях развития в числе  получателей инвестиций. Кроме того, американские МВТФ могут быстро развиваться  благодаря величине платежеспособного  рынка и вследствие того, что захват американского рынка часто означает и победу в международной конкуренции. Немаловажен также тот факт, что  американские университеты получают огромные ассигнования на проведения научных  исследований от государственного и  частного секторов, высоко мобильны, ориентированы  на конкуренцию и имеют высокую  мотивацию к коммерциализации своих  научных разработок.

     С момента появления в Западной Европе частного акционерного капитала в конце 1980-х наиболее перспективные  растущие европейские фирмы получили в общем итоге 82 млрд. ЭКЮ венчурных  инвестиций. В 1997 году 6000 компаний получили 9,7 млрд. ЭКЮ венчурных инвестиций. Инвестиции в МВТФ составляют 25% от общего объема. Стартовые фирмы в 1996 г. получили только 6% всех инвестиций. Следует отметить, что безусловным  лидером в Европе по масштабам  индустрии венчурного капитала является Великобритания, на которую приходится почти 50% всех венчурных инвестиций. В начале 1990-х гг. активность инвестирования в акции частных фирм, кроме Великобритании и Нидерландов, была в Европе очень низкой. Примерно 1/3 всего венчурного капитала была предоставлена банками, которые ориентированы на относительно безопасные инвестиции. В Европе отсутствовал ликвидный, транснациональный фондовый рынок для малых фирм, аналогичный рынку NASDAQ в США. Однако с середины 1990-х гг. начался бурный рост объемов венчурного финансирования. Эта тенденция объясняется растущим желанием европейцев инвестировать в корпоративные акции и развитием рынков ценных бумаг. Так в 1997 г. в Германии венчурные инвестиции выросли более чем на 650% и почти на 2000% в Швеции по сравнению с 1996 г. Все в большей мере венчурные инвестиции получают фирмы на ранних стадиях развития: с 1996 по 1997 гг. их объем вырос в Европе на 60%, а в период с 1993 по 1997 гг. – более чем в три раза. Инвестиции в МВТФ возросли с 1996 по 1997 гг. на 71%. Важную роль в развитии индустрии венчурного капитала в Европе сыграли меры государственной политики.

     В России венчурный капитал пока только зарождается, однако потенциально является одним из основных источников финансирования для коммерциализации научно-технических  разработок. По мнению участников инновационного бизнеса, уже есть сигналы того, что российский торговый, банковский, страховой капитал, капитал пенсионных фондов будет становиться серьезным источником инвестиций в инновационные проекты малых фирм. Разумеется, для успешного развития венчурного капитала в России требуется комплекс мер государственной политики. В настоящее время уже воплощается в жизнь ряд проектов, направленных на развитие венчурного финансирования. Следует отметить, во-первых, работу государственного Фонда содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере, возглавляемого И.М. Бортником. Этот фонд предоставляет финансовую поддержку малым инновационным фирмам на возвратной основе.

     Во-вторых, с сентября 1997 г. реализуется пилотная программа Европейской ассоциации венчурного капитала по поддержке развития венчурного капитала в странах бывшего  СССР (NIS Venture Capital Support Programme). Данный проект финансируется Программой ТАСИС  Европейского Союза. Этот проект явился продолжением успешно завершенной  четырехлетней программы той  же Ассоциации по поддержке развития венчурного капитала в Центральной  и Восточной Европе. Нынешняя программа  сфокусирована на РФ, Украине и  Казахстане и реализует следующие  цели:

• провести тренинговый курс по венчурному финансированию для 30 профессионалов в Санкт-Петербурге в феврале 1998 г.;
• составить и опубликовать справочник по частным компаниям, специализирующихся на инвестициях в акционерный капитал в странах СНГ;
• обеспечить поддержку и возможности для взаимодействия ассоциациям венчурного капитала.

     Проект  также направлен на рост осведомленности  о значимости венчурного капитала как  средства финансирования малых и  средних предприятий, что должно быть достигнуто благодаря проведению национальных и региональных встреч и семинаров.

     В-третьих, на территории России действуют региональные фонды венчурного капитала (РФВК) Европейского банка реконструкции и развития (ЕБРР). Каждый РФВК располагает капиталом  в размере 30 млн. долл. для инвестирования в качестве нового акционерного капитала в средние приватизированные  и другие частные предприятия  на цели финансирования проектов, которые, как предполагается, должны принести коммерческий доход. Инвестируя средства в акционерный капитал, РФВК подходят к инвестиционным перспективам со среднесрочных  позиций. Минимальный размер инвестиции составляет 300 000 долл., а максимальный – 3 млн. долл. Насколько мне известно, РФВК практически не финансируют  наукоемкие проекты, хотя есть прецеденты. Более подробную информацию о РФВК можно получить в представительствах ЕБРР в Москве, Санкт Петербурге, Владивостоке и Екатеринбурге (в Москве тел.: (7 503) 956-1111; факс: (7 503) 956-1122).

     В заключение кратко перечислим меры государственной поддержки развития венчурного капитала, которые активно и весьма успешно используются в настоящее время в США и странах Западной Европы. Они делятся на прямые и косвенные.

     Прямые  меры поддержки венчурного капитала включают конкретные механизмы государственной  поддержки, направленные на увеличение предложения венчурного капитала. Эти  программы прежде всего приняли  форму финансовых стимулов, но также  включают более рискованные государственные  инвестиции в акционерный капитал  и государственные кредиты. Такие  инструменты могут быть направлены на фонды венчурного капитала и/или  непосредственно на малые и средние  предприятия.

     Косвенные меры поддержки венчурного капитала включают: развитие конкурентных фондовых рынков для малых и растущих фирм, расширение спектра предлагаемых финансовыми  институтами продуктов, развитие долгосрочных источников капитала, упрощение процедуры  формирования фондов венчурного капитала, стимулирование взаимодействия между  крупными и малыми предприятиями  и финансовыми институтами, поощрение  предпринимательства.

     При разработке программ государственной  поддержки важно учитывать то, на какую стадию инвестиционного  процесса направлена государственная  политика. Опыт зарубежных стран показывает, что новые малые фирмы особенно нуждаются в поддержке на ранних стадиях своего развития, а предложение  финансирования для этих стадий со стороны частного сектора, как правило, недостаточно, особенно за пределами  США. В то же время для МВТФ издержки на ранних стадиях развития выше, чем  для прочих малых фирм. Однако, очевидно, что без нормального развития стартовых фирм бессмысленно развивать поддержку более поздних стадий. Практика также показывает, что норма отдачи на ранних стадиях возрастает по мере того, как накапливается опыт и развитие индустрии венчурного капитала достигает критической массы. Поэтому именно в данной сфере поддержка государства особенно актуальна.

     Венчурный инвестор, как правило, не стремится  приобрести контрольный пакет акций  компании (во всяком случае, при первичном  инвестировании). И в этом - его  коренное отличие от "стратегического  инвестора" или "партнера". Последний  зачастую изначально желает установить контроль над компанией, интересующей его по тем или иным соображениям.

     Цель  венчурного капиталиста иная. Приобретая пакет акций или долю, меньшую, чем контрольный пакет (minority position или stake), инвестор рассчитывает, что  менеджмент компании будет использовать его деньги в качестве финансового  рычага (financial leverage) для того, чтобы  обеспечить более быстрый рост и  развитие своего бизнеса. Ни инвестор, ни его представители не берут  на себя никакого иного риска (технического, рыночного, управленческого, ценового и пр.), за исключением финансового. Все перечисленные риски несет  на себе компания и ее менеджеры (помните: joint venture). При этом, еще одним предпочтением  венчурного инвестора является принадлежность контрольного пакета менеджерам компании. Имея у себя контрольный пакет, они  сохраняют все стимулы для  активного участия в развитии бизнеса. Если компания, в период нахождения в ней в качестве совладельца  и партнера венчурного инвестора  добивается успеха, т.е. если ее стоимость  в течение 5 - 7 лет увеличивается  в несколько раз по сравнению  с первоначальной, до инвестиций (pre - money evaluation), риски обеих сторон оказываются  оправданными и все получают соответствующее  вознаграждение.

     Если  же компания не оправдывает ожидание венчурного капиталиста, то он может  полностью потерять свои деньги (в  том случае, когда компания объявляет себя банкротом), либо, в лучшем случае, вернуть вложенные средства, не получив никакой прибыли. И второй и третий варианты считаются неудачами. Прибыль (capital gains) венчурного капиталиста возникает лишь тогда, когда по прошествии 5 - 7 лет после инвестирования он сумеет продать принадлежащий ему пакет акций по цене, в несколько раз превышающей первоначальное вложение.

     Поэтому венчурные инвесторы не заинтересованы в распределении прибыли в  виде дивидендов, а предпочитают всю  полученную прибыль реинвестировать  в бизнес.

     Сам процесс продажи в венчурном  бизнесе также имеет свое название «exit» - "выход". Период пребывания венчурного инвестора в компании носит наименование "совместного проживания" - "living with company".

     Разделение  совместных рисков между венчурным  инвестором и предпринимателем, длительный период "совместного проживания" и открытое декларирование обеими сторонами  своих целей на самом начальном  этапе общей работы - слагаемые  вполне вероятного, но не автоматического  успеха. Однако, именно такой подход представляет собой основное отличие  венчурного инвестирования от банковского  кредитования или стратегического  партнерства.

     Венчурный капитал обычно дается на внедрение  или патентование идеи. К нему также  относятся несколько последующих  стадий финансирования, до тех пор, пока не налажено коммерческое производство. Дальнейшее финансирование коммерциализации продукта и запуска новых продуктов  называется частным финансированием. Сегодня в мире действует около 3000 венчурных фирм и фондов прямых инвестиций, с общим капиталом $250 млрд., ежегодно растущим на 20-30%.

     Основной  формой привлечения частного и венчурного финансирования является внерыночная  эмиссия акций венчурным фондам, фондам прямых инвестиций, а также  частным либо стратегическим инвесторам. При этом возможно структурирование и более сложного финансирования, когда владельцам компании выдается опцион на выкуп доли частных инвесторов. По мере роста зрелости и уменьшения степени риска предприятия, условия финансирования становятся всё менее жёсткими: если в самом начале частные инвесторы стараются получить долю, близкую к контрольной, то на последующих стадиях возможно предложение им пакета ниже блокирующего. Соответственно, ключевым фактором привлечения определённого объёма финансирования с сохранением контроля в руках изначальных владельцев является оценка доходности проекта.

     Привлечение венчурных фондов особенно распространено для финансирования высокотехнологичных  компаний, а также малых фирм с  серьёзными рыночными перспективами  и большим потенциалом роста.

     Для получения венчурного капитала российской компании необходимо:

1. Наличие передовой, не имеющей мирового аналога технологии или разработки, оцениваемой минимум по одному из следующих критериев: новизна продукта, экономичность технологии производства, использование нового, более дешевого сырья, экологичность.
2. Наличие внетехнологического "ноу-хау", связанного с программным продуктом, бизнес-идеей и т.п.
3. Устойчивое увеличение рыночных продаж, перспективы дальнейшего роста контролируемого сегмента рынка в сочетании с наличием у компании эксклюзивного конкурентного преимущества, обусловленного внутренними для компании причинами.

     Организационно  процесс привлечения венчурного капитала построен следующим образом. Сначала оценивается общая привлекательность  проекта. Затем проводится анализ основного  актива (патента, "ноу-хау", преимуществ), строится финансовая модель компании и производится её инвестиционно-банковская оценка, которая берется за основу при переговорах с инвесторами, и осуществляет юридическое оформление основного актива. Одновременно подготавливаются все необходимые документы: информационный меморандум, презентации инвесторам и пакет юридической документации. При необходимости, также проводится реструктуризация компании, направленная на повышение её стоимости и прозрачности при сохранении оптимальной структуры собственности, денежных потоков и налогообложения.

     Далее проводятся переговоры с широким  кругом венчурных фондов, частных  инвесторов и фондов прямых инвестиций и обеспечивает надлежащее представление  им проекта и приемлемые условия  финансирования. После того как инвестором проведена детальная финансово-юридическая  проверка компании и её руководства  и достигнуты окончательные договоренности относительно объема привлекаемых средств  и доли новых акционеров в компании, происходит заключение и оформление всех основных договоров по сделке. После этого за оговоренное количество акций, облигаций, и/или других ценных бумаг (конвертируемых облигаций, опционов и т.д.) инвестор вкладывает деньги в  компанию.

     В отличие от обычного инвестора, фонды  прямых инвестиций и венчурные фонды  принимают активное участие в  стратегическом управлении компанией, занимая позицию в совете директоров или являясь её консультантом. Вместе с тем, операционную часть управления компанией венчурная фирма оставляет  исключительно её руководству. При  этом важно отметить, что в отличие  от обычных или стратегических инвесторов, венчурные капиталисты и частные  инвесторы вкладываются в компанию не с целью приобретения контроля, завоевания позиций в её коммерческой нише или получения выгод взаимодополняемости (синергии) со своим основным бизнесом, а исключительно в целях получения  финансовой прибыли, ожидая её в районе 25%-35% годовых. Через 5-7 лет после первоначальных инвестиций они будут искать путь реализации этой прибыли, то есть продажи  своей доли в компании. Она может  осуществляться путём вывода компании на публичный рынок (IPO), обратного  поглощения (Reverse Merger), поглощения или  слияния компании с другой фирмой (M&A) в обмен на её акции или деньги, рекапитализации компании, то есть замещения акционерного финансирования кредитным (LBO), либо путём продажи инвестором своей доли менеджменту компании или стороннему (в том числе и стратегическому) инвестору.