Теория игр и финансовые рынки

     Поэтому утверждение о том, что даже на слабоэффективном рынке цены вбирают в себя всю информацию о динамике прошлых курсов не останавливает аналитиков, занимающихся изучением статистики рыночных цен. Данное направление финансового анализа называется техническим анализом и имеет достаточно широкое распространение у профессионалов фондового рынка. Трудно представить себе биржевого трейдера, не владеющего статистическими методами анализа данных. Используя их, он пытается предсказать, будет ли продолжаться тенденция роста или снижения цен финансовых активов, являются ли текущие изменения обычной коррекцией рынка или произошел поворот от “бычьей” к “медвежьей” фазе и т.п. Парадокс заключается в том, что именно наличие достаточно большого числа технических аналитиков делает жизнеспособной саму гипотезу о слабой эффективности рынка. Если бы в какой-то момент все они дружно поверили в эту гипотезу и забросили свое бесперспективное с точки зрения теории занятие, гипотеза перестала бы существовать. Рынок потерял бы способность адекватно воспринимать информацию о динамике прошлых курсов.

     Аналогичным образом обстоит дело с гипотезой о средней степени эффективности рынков. По сути она отрицает целесообразность прогнозирования будущих доходов предприятий, акции которых котируются на рынке. Тем не менее, оценка финансовых активов на основе такого подхода имеет еще более широкое распространение, чем технический анализ. Изучение всей общедоступной информации с целью определения будущих потоков доходов, выбор наиболее приемлемого уровня процентной ставки и дисконтирование денежных потоков называется фундаментальным анализом. Выполняя его, участники рынка пытаются отыскать недооцененные или переоцененные рынком бумаги. В первом случае они будут покупать соответствующие активы, а во втором – воздержатся от их покупки или, в случае наличия таких бумаг в своем портфеле, продадут их. Поступая таким образом они не только не опровергают гипотезу о средней степени эффективности рынка, а, наоборот, спасают ее от полного забвения.

     Наличие самых изощренных гипотез не отменяет простой истины, что игра на финансовом рынке не очень сильно отличается от других азартных игр, например, рулетки или тотализатора. Данный подход также имеет свое теоретическое обоснование: принцип “ходьбы наугад” или “случайных блужданий” (random walk). В соответствии с данным принципом изменение цен вообще происходит случайно и его невозможно спрогнозировать при помощи как технического, так и фундаментального анализа. Теория “ходьбы наугад” имеет не только многочисленных приверженцев, но и фактические доказательства своей обоснованности. Одним из последних подтверждений этой теории стал эксперимент, проведенный берлинским Институтом Макса Планка. В результате опроса 480 прохожих на улицах Мюнхена и Чикаго были составлены 8 инвестиционных портфелей. Через полгода оказалось, что доходность наиболее прибыльного из этих портфелей составила 47% за 6 месяцев. Доходность 6 из 8 портфелей оказалась выше, чем доходность бумаг, входящих в такие известные фондовые индексы как DAX и Dow Jones Industrial Average. Более того, по своей прибыльности эта шестерка портфелей оставила позади выбранные для сравнения инвестиционные портфели всемирно известных фондов Fideuchy Blue Chip Growth Fund и German Hypobank Investment Capital Fund. В какой то степени данный результат подтверждает высказывание ученого из Принстонского университета Бертона Мэлкиела, сделанное им еще в 1973 году: “Если завязать обезьяне глаза и заставить бросать дротики в прикрепленную к стене страницу финансовой газеты с листингом акций, она может создать инвестиционный портфель, который будет приносить не худшую прибыль, чем те, которые составлены ведущими экспертами”.

     Остается только порадоваться тому, что все эти научные изыски оказывают очень слабое влияние (если оказывают его вообще) на профессиональных участников реального финансового рынка. Зарабатывая себе на жизнь, они, как бы между делом, не только способствуют общему развитию мировой экономики, но и обеспечивают работой огромную армию ученых-финансистов, денно и нощно доказывающих теоретическую бессмысленность биржевой игры. Для этих людей слово Игра пишется с большой буквы. Многое изменилось в мире с тех пор, когда адрес их “игровой площадки” звучал несколько высокопарно и в то же время комично: “Нью-Йорк, Уолл-стрит, 68, под деревом”. Неизменными остались лишь сами участники этой Игры, согласные на любое ужесточение ее правил ради участия в ней, не обращающие внимания на всевозможные осуждения и поучения, звучащие с разных сторон, всегда твердо знающие, чего они хотят. Вряд ли существует на свете гипотеза, способная испугать людей, о которых пишут в газетах: “Если бы Комиссия по ценным бумагам приняла решение, требующее проводить подписку [на новые выпуски ценных бумаг] в Уотертауне, штат Нью-Йорк, забравшись в снег и раздевшись догола, эти парни были бы в первых рядах”.

1.4. Основные индикаторы  финансового рынка

     Финансовый рынок не только перерабатывает огромные количества разнообразных данных, но и является крупнейшим поставщиком важнейшей финансово-экономической информации. Безусловно, основным информационным “товаром” рынка являются биржевые котировки акций, сведения о ценах облигаций, валютных курсах, процентных ставках. Ежедневные деловые издания (газеты: английская Financial Times, американская The Wall Street Journal, российские “Ведомости” и “Коммерсант”; теле- и радиопрограммы; сайты Internet) регулярно доводят до пользователей эту информацию. Полностью “переварить” такие объемы ежедневных финансовых новостей одному человеку невозможно, да и не нужно. Столь подробные сведения необходимы участникам рынка только по тем инструментам и компаниям, на которых они специализируются. В то же время огромную ценность для них представляет обобщенная информация о состоянии рынка в целом, получив которую они могли бы быстро оценить характер основных тенденций, превалирующих на данный момент. Такую информацию участникам рынка предоставляют различные сводные (композитные) биржевые индексы, регулярно публикуемые в финансовых изданиях.

     Наиболее известным в мире индексом деловой активности является Dow Jones Industrial Average, DJIA – средний индекс Доу-Джонса, рассчитываемый по акциям 30 промышленных предприятий, котирующимся на NYSE. В состав этого индекса входят акции наиболее крупных американских компаний, таких как IBM, General Electric и др., которые называют “голубыми фишками” (blue chips). По своей сути он представляет среднеарифметическую взвешенную цен этих акций на момент закрытия биржи. Особенности методики его расчета (использование специального “текущего среднего делителя”, корректируемого по мере изменения состава индекса) делают его безразмерной величиной, используемой для отслеживания динамики рынка. Предполагается, что компании, акции которых входят в состав индекса, достаточно полно представляют рынок в целом. Поэтому, отслеживая изменения этого показателя во времени, можно судить о характере развития всего фондового рынка. Надо сказать, динамика индекса Доу-Джонса, особенно за последние 10 лет, впечатляет: в начале 90-х годов он впервые превысил отметку 3000, а к концу этого десятилетия его величина перевалила за 12000 (своего минимального значения в XX веке этот показатель достигал в 1932 году, он равнялся тогда 42,11). Кроме промышленного DJIA рассчитываются еще три его разновидности: индекс внутренних облигаций (Home Bonds); индекс 20 транспортных компаний (Transport); индекс 15 коммунальных компаний (Utiuchies).

     Самым всеобъемлющим индексом, охватывающим все обыкновенные акции, котирующиеся на NYSE, является сводный индекс этой биржи – NYSE Composite. Однако наибольшую ценность для финансовых аналитиков представляет третий индекс Нью-Йоркской фондовой биржи – Standard and Poor’s 500 (S&P 500), в состав которого включаются акции 400 промышленных, 40 финансовых, 40 коммунальных и 20 транспортных компаний. По первым двум группам компаний рассчитываются также индексы S&P Industrials и S&P Financials. Таким образом, индекс S&P 500 является сводным, поэтому иногда он обозначается как Standard and Poor’s Composite. Этот индекс охватывает 80% общей капитализации NYSE. Он широко используется для расчета средней доходности по фондовому рынку в целом, а также при анализе рискованности акций отдельных компаний. Поэтому он часто используется в повседневной работе финансовых менеджеров предприятий реального сектора.

     Фондовый рынок США не исчерпывается только Нью-Йоркской биржей. Наряду с региональными организованными рынками существует еще одна общенациональная торговая площадка – Американская фондовая биржа (AMEX), на которой обращаются акции менее крупных компаний, чем на NYSE. Для этой биржи рассчитывается индекс рыночной стоимости AMEX (AMEX Market Value), в состав которого включаются акции более 800 компаний. Как уже отмечалось в параграфе 4.1, в последнее время все большее внимание привлекает к себе система электронной торговли ценными бумагами NASDAQ, которая де-факто превратилась в виртуальный центр так называемой “новой экономики” – сферы деятельности высокотехнологичных компаний, осуществляющих свой бизнес в Internet.

     О темпах роста этого сектора экономики можно судить по такому примеру: наиболее прозорливые инвесторы, купившие в 1997 году акции Internet-компаний на сумму 1000 долларов США, к 2000 году стали миллионерами, посрамив тем самым легендарного Леню Голубкова с его совковыми шубой и сапогами жене. Очевидно, что такие результаты не могли остаться незамеченными, почин был подхвачен сотнями тысяч американцев, также пожелавших стать “партнерами”. Некоторых из них идея быстрого обогащения увлекла настолько, что они заложили свои дома, чтобы на полученные в банках ссуды купить побольше акций приглянувшихся компаний. В марте-апреле 2000 года в работе механизма “новой экономики” произошел первый сбой, в результате которого рыночная стоимость всех акций понизилась на 2 трлн. долларов. Однако явных свидетельств массового разочарования в идее быстрого обогащения с помощью современных технологий пока не наблюдается. Можно предположить, что в течение довольно длительного времени NASDAQ все еще будет находиться в центре общественного внимания, постепенно затмевая своего главного конкурента – Нью-Йоркскую фондовую биржу. Показателем деловой активности этого электронного рынка является индекс NASDAQ Composite.

     Аналогичные американским индексы рассчитываются на всех крупных фондовых биржах мира. На третьей по величине после NYSE и Токийской Лондонской фондовой бирже ежедневно определяется индекс обыкновенных акций 30 крупнейших компаний, созданный в 1935 году газетой Financial Times – FT Ordinary Share Index или FT 30. Однако большую популярность сейчас имеет другой, более совершенный индекс FT-SE 100 или Footsie (Футси) в разговорном языке. Наиболее известным японским биржевым индикатором является индекс Токийской фондовой биржи Nikkei (Никкей). Активность Франкфуртской фондовой биржи отражает индекс DAX. Свой собственный индекс рассчитывает всемирно известное агентство финансовых новостей Reuters. Российский фондовый рынок также имеет индикаторы своей активности. Наиболее авторитетным считается индекс RTS1-Interfax. Существует также фондовый индекс газеты “Коммерсант”. РТС в настоящее время является наиболее крупным российским организованным фондовым рынком. Предприятия, котирующие свои акции в этой системе, относятся скорее к традиционной “старой” экономике (хотя на ней и заметно присутствие региональных телекоммуникационных компаний типа АО “Электросвязь”, однако уровень используемых ими технологий пока еще очень далек от тех, которые характерны для Internet-бизнесе). Этим объясняется явное тяготение сводного индекса РТС к динамике DJIA: эмпирически наблюдается корреляция в изменениях двух этих индексов. Зато связь с NASDAQ Composite значительно слабее.

     Рынки облигаций характеризуются значительной спецификой, большая часть таких ценных бумаг продается на неорганизованных рынках (over the counter). Еще одним специфическим фактором являются свойства самого “товара” – заемного капитала. Рано или поздно первоначальная сумма займа должна быть возвращена кредитору. Поэтому очень важную роль на рынке облигаций играют кредитные рейтинги, публикуемые независимыми рейтинговыми агентствами. Первый подобный рейтинг был опубликован в 1909 году в США. Его автором был Джон Муди (John Moody), использовавший методику оценки кредитоспособности фирм, разработанную в компании Dun and Bradctreet. В настоящее время рейтинговое агентство John Moody входит в состав компании Dun and Bradstreet. Кредитные рейтинги этого агентства распространяются под названием Moody’s Investors Service (сокращенно Moody’s). Они считаются одним из наиболее авторитетных источников соответствующей информации в мире. Основным конкурентом Moody’s является рейтинг уже упоминавшейся в этом параграфе компании Standard and Poor’s – его общепринятое обозначение S&P. Два этих рейтинга делят между собой основную часть рынка облигаций (как государственных, так и корпоративных). Наряду с этими гигантами в США получили известность рейтинги еще двух компаний: Fitch Investors Service (сокращенно - Fitch) и Duff and Phelps Credit Rating Company (сокращенно - Duff and Phelps). В мире существует несколько крупных национальных рейтинговых агентств (в Австралии, Канаде, Японии, Франции, Малайзии и др.). Некоторые из них (например, французское агентство) уже принадлежаткомпании Standard and Poor’s.

     Наиболее известные рейтинговые агентства дают оценки кредитоспособности крупных компаний промышленности, торговли, транспорта, строительства, коммунальных услуг и т.п. иногда они выполняют заказы предприятий таких специфических отраслей как банковское дело и страхование. Однако основной объем данного рынка принадлежит специализированным агенствам, например AM Best Company в страховании и Thomson Bankwatch в банковской и финансовой сфере.

Таблица 1.1

Рейтинговая классификация, используемая крупнейшими агентствами  США