Теория игр и финансовые рынки

     К денежным рынкам могут быть отнесены так же операции по покупке и продаже краткосрочных финансовых инструментов – векселей, казначейских обязательств и облигаций и подобных им ценных бумаг. Как правило, таким образом привлекают капитал правительства и крупные банки, для предприятий они служат инструментом краткосрочных финансовых вложений. Наиболее известным инструментом такого рода являются 3-х и 6-месячные векселя Казначейства США.

     Эмиссия краткосрочных  корпоративных облигаций также  имеет распространение в развитых  странах. Однако к такому способу  приобретения краткосрочного капитала  обычно прибегают только крупные  компании, для которых издержки  эмиссии имеют незначительный  удельный вес в сравнении с  объёмом привлекаемых ресурсов. Для большинства средних и  небольших предприятий краткосрочный  банковский кредит обходится  дешевле. Любопытно, что в России после финансового кризиса 1998 года рынок краткосрочных корпоративных облигаций возродился даже быстрее, чем рынок долгосрочных заимствований. Предпочтение краткосрочных заимствований можно объяснить высокой неопределённостью будущих темпов инфляции и процентной ставки.

     На валютных рынках осуществляется купля-продажа крупных партий иностранной валюты. Непосредственными участниками таких рынков являются в основном банки, имеющие соответствующую лицензию ЦБ. При этом они могут выполнять поручения своих клиентов (предприятий) по покупке или продаже валюты в связи с исполнением предприятиями внешнеэкономических контрактов. С другой стороны, банки-участники валютного рынка могут осуществлять от своего имени крупные спекулятивные операции с иностранной валютой с целью получения дохода. Ежедневно центральные банки устанавливают официальные курсы национальных валют. При этом они ориентируются на результаты торгов, осуществляемых на валютных биржах. Крупнейшим российским валютным рынком является Московская межбанковская валютная биржа (ММВБ). На валютных ранках определяются курсы «спот» и «форвард». Спот-курс отражает цену валюты при её немедленной купле-продаже. Форвардные курсы показывают её ожидаемую стоимость через 1; 3 месяца и через год.

     Рынки долгосрочного капитала можно разделить на банковский и фондовый. На банковском рынке предприятие может получить долгосрочный кредит. Такая форма кредитования не имеет очень широкого распространения в нашей стране. Активное участие банков в формировании долгосрочного капитала предприятий наблюдается в основном в Японии и Германии. В других развитых странах коммерческие банки занимаются в основном краткосрочным кредитованием своих клиентов. Инвестиционные банки (например, Morgan Stanley или Merrill Lynch) оказывают предприятиям помощь в размещении долгосрочных ценных бумаг и консультируют их по вопросам долгосрочных инвестиций и их финансирования. Основные операции таких банков осуществляются ими на фондовых рынках, а не в сфере прямого кредитования предприятий. Фондовый рынок в настоящее время стал основным источником долгосрочного капитала для предприятий. По видам привлекаемого капитала его можно разделить на рынок собственного и заёмного долгосрочного капитала, а так же рынок гибридных инструментов (совмещающих в себе свойства как собственного, так и заёмного капиталов). По содержанию совершаемых на нём сделок выделяют первичный и вторичный фондовый рынок. По способу организации торговли различают организованный и неорганизованный (over the counter – «через прилавок») рынки. В зависимости от особенностей, обращающихся на рынке инструментов можно выделить рынки основных и производных (деривативов) ценных бумаг.

     Приведённая классификация не является исчерпывающей и бесспорной. Например, довольно часто под фондовым рынком понимают торговлю только акциями предприятий, рассматривая рынки облигаций или деривативов как самостоятельные формы торговли. В данном контексте объединение разнообразных финансовых инструментов под рубрикой «фондовый рынок» объясняется, прежде всего, тем, что при помощи этих инструментов предприятие получает возможность приобрести финансовые ресурсы или фонды, а также застраховать себя от возможных неблагоприятных изменений цен на эти инструменты. Существует значительное сходство в способах оценки этих инструментов, правилах торговли ими, определения их доходности и т.п. Все эти обязательства представляются достаточным основанием для совместного рассмотрения вышеназванных финансовых инструментов.

     Привлечение  собственного капитала осуществляется  предприятием путём эмиссии обыкновенных  и привилегированных акций. Строго говоря, привилегированные акции являются в определённой степени гибридным инструментом, так как права, предоставляемые их держателям, во многом аналогичны правам кредиторов: обычно размер выплачиваемых по ним дивидендов фиксируется; выплата дивидендов производится в преимущественном порядке по отношению к дивидендам по обыкновенным акциям; держатели привилегированных акций не имеют права голоса на собраниях акционеров. Поэтому при расчёте важнейших финансовых показателей (например, цены капитала), привилегированные акции рассматриваются отдельно от обыкновенных. Привлечение нового акционерного капитала происходит на так называемых первичных фондовых рынках, на которых акции продаются самим предприятием (или его представителями). Деньги от реализации акций формируют уставный капитал предприятия. Данная процедура называется первоначальным размещением (initial public offering – IPO). Однако наибольший объём сделок с ценными бумагами производится на вторичном рынке, где осуществляется «спекуляция» ими.

     Казалось бы, для предприятий вторичный рынок не представляет никакого интереса, т.к. он не обеспечивает ему денежных притоков. На самом деле наличие вторичного спекулятивного рынка является абсолютной необходимостью для нормального функционирования первичного рынка акций. По закону инвестор не может вернуть предприятию-эмитенту купленные у него ранее акции и потребовать назад уплаченные за них деньги. Для него единственной возможностью избавиться от ставших ненужными бумаг является их перепродажа на вторичном рынке. Если таковой отсутствует или осуществление сделок на нём затруднено (неликвидный или низколиквидный рынок), то инвестор просто не станет покупать соответствующие акции в процессе их IPO. Не менее важной функцией вторичного рынка является регулярная котировка рыночных цен на обращающиеся акции. Рост или снижение рыночного курса является в конечном итоге самой важной оценкой эффективности работы предприятия. Руководство предприятия не может позволить себе роскоши «забыть» об этом после первичного размещения акций. В противном случае вход данной компании на финансовые рынки будет наглухо закрыт, если только её владельцы вовремя не закроют вход в саму компанию не в меру «забывчивым» менеджерам.

     Долгосрочный  заёмный капитал формируется  путём эмиссии облигаций. Рынки  облигаций также делятся на  первичные и вторичные. Особенностью  этих рынков является заметное  присутствие на них наряду  с предприятиями государства,  муниципальных органов, а также  различных правительственных агентств. Дополнительные государственные  облигации рассматриваются как  наиболее надёжные, поэтому корпорациям  приходится повышать цены на  привлекаемый ими долгосрочный  заёмный капитал. Наряду с облигациями,  номинированными в рублях, могут  выпускаться долларовые облигации. 

     Наряду с  валютными облигациями для «внутреннего»  использования, существует возможность  эмитировать так называемые «еврооблигации» - ценные бумаги, номинированные в долларах, но выпущенные за пределами США. На рынке обращаются еврооблигации Правительства РФ сроком до 30 лет и средней доходностью около 15% годовых (на вторичном рынке). Также выпустили подобные обязательства крупные российские города и регионы – Москва, Санкт-Петербург, Нижний Новгород и др. Доходность этих облигаций на вторичном рынке заметно выше в сравнении с федеральными бумагами – от 18% по обязательствам Москвы до 41% по нижегородским облигациям. Неустойчивость курса рубля вынуждает крупные российские предприятия также эмитировать в основном еврооблигации.

     Для формирования  собственного капитала предприятия могут использоваться различные способы: частные предприятия формируют своё имущество за счёт средств их владельцев; для хозяйственных обществ и товариществ гражданским законодательством предусмотрены разнообразные режимы взноса и возврата паев (долей) их участников и т.п. Тем не менее, мировая практика убедительно показывает преимущества акционерной формы владения предприятием. Особенно эти преимущества очевидны в случае крупных компаний, построенных на корпоративных принципах – с полным разделением функций собственности и управления предприятием. Акции таких корпораций могут приобретаться и покупаться на фондовом рынке. Организованный фондовый рынок функционирует на фондовых биржах, таких как Нью-Йоркская (NYSE), Лондонская, Токийская и др. Всё большую конкуренцию традиционным формам проведения организованных торгов глобальные компьютерные системы, позволяющие участникам рынка осуществлять сделки, не покидая своих офисов. Типичным представителем подобных систем является американская Система автоматической котировки Национальной ассоциации дилеров по ценным бумагам (NASDAQ). В последнее время наблюдается значительно более быстрый рост именно этой системы, так как традиционно на ней котируются акции высокотехнологичных компаний, деятельность которых в настоящее время переживает период высокой активности вследствие широкого внедрения Internet-технологий. К концу марта 2000 года в системе NASDAQ котировались акции компаний, имеющих наиболее высокую в мире рыночную капитализацию (общую рыночную стоимость всех своих акций) – Cisco (555,44 млрд. долларов США) и Microsoft (541,63 млрд. долларов США).

     Наряду с акциями на организованных рынках могут осуществляться и торговля облигациями (на Нью-Йоркской фондовой бирже имеется отдельное помещение для этих целей), однако основной объём сделок с долговыми бумагами производится на внебиржевом рынке. Поэтому, говоря об организованном фондовом рынке, обычно его отождествляют с рынком акций. Наряду с организованным фондовым рынком существует «стихийная» торговля акциями (over the counter), как правило, таким образом, осуществляют первичное размещение своих акций новые небольшие компании. Большую помощь таким предприятиям оказывает наличие рынка рискового (венчурного) капитала, на котором инвесторы стремятся найти наиболее перспективные объекты вложения для своих ресурсов. Однако рассчитывать на значительные притоки акционерного капитала могут только компании, успешно завершившие IPO на одном из организованных фондовых рынков и попавшие в его листинг. Сам факт котировки акций предприятия на одной из крупных фондовых бирж является очень ценной рекомендацией. В значительной мере это объясняется тем, что сами биржи, а также органы государственного контроля над рынками ценных бумаг (в США – Комиссия по рынку ценных бумаг, SEC) осуществляют тщательный контроль над отчётностью предприятия, как на стадии рассмотрения его заявки, так и после включения в листинг. Например, в начале 90-х годов немецкая корпорация Daimler-Benz затратила свыше 1 млрд. долларов на приведение своей финансовой отчётности и системы бухгалтерского учёта в соответствие с требованиями американских Общепринятых учётных принципов (GAAP). Это было сделано для того, чтобы акции этой компании были допущены к торгам на Нью-Йоркской фондовой бирже. Так же существуют достаточно жёсткие требования к масштабам деятельности предприятия – для включения акций иностранной компании в листинг NYSE необходимо, чтобы суммарный доход этой компании за три предыдущих года был не ниже 100 млн. долларов США, такой же сумме должна равняться стоимость её материальных активов.

     В настоящее  время наиболее крупным российским организованным фондовым рынком является Российская торговая система (РТС), расположенная в Москве. На нём котируются акции крупнейших отечественных компаний – РАО ЕЭС России, ЛУКОЙЛ, Сбербанк РФ, ГАЗ и др. Акции Газпрома обращаются на Московской фондовой бирже (МФБ). Среднедневной объём сделок, заключаемых на РТС, колеблется в пределах 100 млн. долларов США. Для сравнения дневной оборот на NYSE составляет порядка 10 млрд. долларов. Несмотря на столь существенную разницу в масштабах, российский рынок является быстрорастущим. По мере преодоления последствий финансового кризиса наблюдается возрождение интереса к нему иностранных инвесторов. Показателем этого является проводимая в Европе работа по созданию ещё одной фондовой бирже в Вене, которая будет торговать исключительно акциями восточноевропейских компаний, прежде всего – российских.