Ценные бумаги и их рынки

На третьем этапе, со второй половины 1994 и до сегодняшних дней. Начался складываться новый фондовый рынок, на котором торговля ведется уже акциями существующих российских акционерных обществ. Происходит формирование основной нормативной базы, создаются органы по регулированию рынка ценных бумаг ФКЦБ, принимаются основополагающие законы, «О рынке ценных бумаг», «Положение  об  акционерных обществах».  И также реформы направлены на улучшение законодательства. И создание целостной системы  регулирования фондового рынка. В настоящий момент можно охарактеризовать как переломный: происходит смена приоритетов. Практически решены задачи переходного периода, решение организационных вопросов по созданию центрального аппарата, создание нормативной базы, проведение лицензирования и перелицензирование  профессиональны участников рынка. Самое главное сейчас – это активно приступать к созданию систем мониторинга, контроля, раскрытия информации и обеспечения исполнения законодательства Российской федерации по рынку ценных бумаг и защита прав инвесторов. Необходимо активизировать совместную деятельность с законодательными органами, профильными министерствами и ведомствами по принятию новых законов и внесению необходимых, продиктованных практикой поправок в действующее законодательство. В связи с кризисом 17 августа, когда ввели мораторий на выплаты по ГКО, направленность реформ  слегка поменялась.

Для российского фондового рынка 1998 год  стал  годом тяжелых испытаний. Мировой финансовый кризис, начавшийся еще в 1997 году, наиболее сильно ударил по развивающимся рынкам, к которым относится и Россия. В то же время драматическое падение российского рынка ценных бумаг в 1998 году было вызвано не столько «азиатским кризисом» и снижением мировых цен на нефть, сколько внутренними причинами — валютным кризисом, кризисом банковской системы и, прежде всего, кризисом государственного долга (особенно внутреннего).

Быстрое нарастание внутреннего государственного долга началось с 1995 года, в первую очередь, за счет заимствований на рынке  государственных ценных бумаг —  заимствований по сверхвысоким ценам  и на короткий срок. В это время  система регулирования государственного долга практически отсутствовала. К началу 1998 года внутренний долг увеличился до 19,4% ВВП, а к середине 1998 года —  до 25,6% (в годовом исчислении). Увеличение внутреннего долга вызвало соответствующий  рост расходов на его обслуживание. Так, средства, необходимые ежемесячно только для погашения ранее выпущенных облигаций (без учета купонных выплат по двух-,   трехлетним купонным бумагам, ОФЗ), достигли в первой половине 1998 года 10—15% месячного ВВП, или были больше, чем все месячные доходы федерального бюджета.

Ситуация на рынке государственного долга усугублялась длительной задержкой  в проведении необходимой девальвации  рубля: в результате инвесторы «закладывали» риск девальвации в цену государственных  бумаг,  что,  в  свою  очередь,  через  рост их доходности вело к падению рынка акций.

Большая доля нерезидентов на рынке  государственных и корпоративных  ценных бумаг требовала проведения взвешенной политики управления золотовалютными  резервами страны и регулирования    валютного   курса   в   соответствии  с  реальным  экономическим  развитием. В 1997 году и на протяжении большей части 1998 года этого практически не было. Не регулировались и высокие риски банковской системы, чрезвычайная слабость которой в полной мере проявилась в августе 1998 года.

Развитие финансового кризиса 1997—1998 гг. в России прошло в несколько  этапов:

На первом этапе финансового кризиса (октябрь 1997 — январь 1998 года) под влиянием общемирового кризиса нерезиденты стали частично выводить свои средства с рынка государственных и корпоративных ценных бумаг. Сброс государственных ценных бумаг для репатриации прибыли заметно увеличил спрос на доллары и снизил цены на корпоративные ценные бумаги. Снижение золотовалютных резервов Банка России в условиях падения мировых цен на сырье поставило на повестку дня вопрос о девальвации рубля уже в конце 1997 года. Однако вместо этого было заявлено о введении стабильного валютного коридора на 1999—2000 гг. и  об отказе от девальвации, что кроме прочих негативных последствий дало российским банкам и другим участникам рынка неверные ориентиры. Все эти события неизбежно повлияли на дальнейшее падение цен на акции. В итоге уже в январе 1998 года произошло два серьезных падения котировок российских ценных бумаг, составивших около 30%. Общее падение индекса РТС с начала октября 1997 года до конца января 1998 года превысило 50,9%. Временная стабилизация ситуации на рынке ГКО-ОФЗ и валютном рынке, произошедшая в феврале – марте 1998 года, оказала благоприятное воздействие и на российский рынок корпоративных ценных бумаг. На протяжении февраля индекс РТС-1 обнаружил определенные тенденции к повышению и вырос на 8,87%, а в марте — на  7,02%.

Второй этап финансового кризиса  в России пришелся на конец марта – май 1998 года. Весенний правительственный кризис и явное ухудшение состояния платежного баланса явились толчком к углубленному изучению инвесторами экономического положения России. Ситуация требовала проведения ряда неотложных мер:

• девальвации рубля (поскольку в I квартале 1998 года был зафиксирован существенный дефицит платежного баланса на фоне низких цен на сырье и низкого уровня золотовалютных резервов Банка России);
• реструктурирования государственного долга путем  замены дорогих и коротких ГКО-ОФЗ на более дешевые и длинные бумаги (или, в крайнем случае, перехода к инфляционному погашению задолженности).

Отсутствие  действий в этих направлениях обусловило рост пессимистических настроений инвесторов, которые в мае 1998 года вновь начали рассматривать Россию как зону повышенного  риска, что и привело к быстрому росту  уровня доходности на рынке государственных ценных бумаг. В него, в частности, были включены  риски неисполнения Минфином России своих обязательств по государственному долгу и риск  девальвации рубля. Резкое повышение доходности ГКО стало для многих инвесторов серьезным сигналом к уходу с рынка.

В июне после снижения кредитных  рейтингов России, ряда российских банков и компаний начались массовый вывод средств инвесторов с финансовых рынков и, соответственно, новое повышение  процентной ставки по ГКО, которая превысила 50%.  Соответственно и цены на акции упали на 20%. Это резко повысило давление на обменный курс рубля и потребовало новых масштабных интервенций на валютном рынке со стороны Банка России.

Размещение в июне 1998 года двух внешних займов (на сумму около 4 млрд. долларов) вследствие высокой  цены заимствований послужило только новым  негативным сигналом для инвесторов и снизило котировки других обращающихся европейских фондов.

Новое обострение ситуации на рынке  государственных ценных бумаг, произошедшее в первой половине июля 1998 года, характеризовалось  ростом средневзвешенной доходности на рынке до 126% годовых. В результате 8 июля 1998 года Минфин России был вынужден отменить аукционы по размещению двух выпусков ГКО и дополнительного  транша ОФЗ. Теперь погашение ГКО-ОФЗ  шло практически только за счет налоговых  поступлений. 13 июля 1998 года Правительство  Российской Федерации объявило о  намерении предложить держателям ГКО  конвертировать их в среднесрочные  или долгосрочные облигации, номинированные в долларах, с погашением в 2005 и 2018 годах, что и было сделано к  началу августа, но не изменило ситуацию на рынке.

Временное улучшение ситуации произошло  после объявления 13 июля  о том, что МВФ, МБРР и правительство Японии предоставят России финансовую помощь в размере 22,6 млрд. долларов. В течение недели средневзвешенная доходность ГКО снизилась до 53%, а индекс РТС-Интерфакс увеличился на 34%.

Тем не менее, во второй половине июля начался новый, третий этап финансового кризиса. Предоставление западной помощи без требования немедленной предварительной девальвации рубля и реструктуризации банковской системы, усиление налогового пресса на производителя в рамках антикризисного пакета Правительства Российской Федерации привели не к возврату, а к активизации ухода российских и иностранных инвесторов с рынка государственных ценных бумаг (что многие рассматривали как последнюю возможность спасти свои деньги), а также к быстрому расходованию всего первого транша МВФ на поддержку курса рубля и дальнейшему падению рынка корпоративных ценных бумаг.

Дополнительной причиной ухудшения  ситуации в России в августе 1998 года явилось серьезное обострение банковского  кризиса, вызванное падением котировок  российских государственных ценных бумаг, служивших обеспечением кредитов, выданных российским банкам зарубежными  банками. В результате возникли дополнительные финансовые требования к российским банкам со стороны нерезидентов. Для  до внесения средств банки предприняли  продажи имеющихся в их портфелях  ценных бумаг с последующей конвертацией вырученных средств в валюту. Такие  действия вызвали новую волну  падения цен на ГКО-ОФЗ и акции. Увеличилась доходность государственных  обязательств, ускорилось падение рынка  корпоративных ценных бумаг. За время, прошедшее с момента выделения  стабилизационного кредита МВФ  до 17 августа, индекс РТС-Интерфакс  упал почти на 30%.

В условиях быстрого сокращения валютных резервов Банка России неизбежным, хотя и очень запоздалым выходом  из создавшегося положения стала  девальвация рубля. Однако другие решения, также принятые 17 августа 1998 года, —  приостановление обращения ГКО-ОФЗ, незаконное введение трехмесячного  моратория на погашение внешних  долгов российских банков и принудительная реструктуризация долгов по ГКО-ОФЗ  — серьезно подорвали инвестиционную привлекательность России и поставили  в чрезвычайно сложное положение  инвесторов, профессиональных участников рынка ценных бумаг и российских эмитентов, привели к параличу банковской системы, резкому сокращению объемов  производства и экспортно-импортных  операций, ухудшению финансового  положения участников рынка и, в  целом, ухудшили общие условия хозяйствования в России.

В этой ситуации очень быстро произошли  драматическое падение объемов  торговли корпоративными ценными бумагами (рынок «замерз») и почти полная потеря ими ликвидности.

Последующий период (сентябрь—декабрь 1998 года) можно охарактеризовать как  период пост кризисной стагнации рынка, вызванной, в частности, тем, что вплоть до конца 1998 года оставались нерешенными принципиально важные вопросы:

• не была принята окончательная схема реструктуризации государственного долга;
• отсутствовала ясная программа реструктурирования банковского сектора;
• сохранилась общая социально-экономическая неопределенность относительно перспектив развития экономики России в 1999 году, связанная прежде всего с проблемами бюджета.

В России, где фондовый рынок только начинает формироваться и объемы биржевой торговли ценными бумагами, эмитированными негосударственными органами, крайне незначительны, нет еще каких-либо до конца устоявшихся (помимо закрепленных законодательно норм) традиций проведения биржевой торговли. Структура фондового  рынка находится в стадии формирования и механизм поэтапного прохождения  сделок пока четко не отработан, однако на многих биржах уже созданы клиринговые  организации, начали функционировать  и депозитарии. Показательным примером может служить деятельность Московской межбанковской валютной биржи (ММВБ), на которой с мая 1993 года продаются  государственные краткосрочные  облигации (ГКО). Все этапы прохождения  сделок с этими ценными бумагами организует сама биржа, выполняющая  одновременно функции клиринговой  организации, депозитария и расчетного центра. Надеюсь, что в процессе развития рыночной экономики и повышения  уровня хозяйствующих субъектов, а  также увеличения количества ценных бумаг и динамики их обращения, рынок  ценных бумаг и его функционирование будет до конца упорядоченным  понятной и однозначной законодательной  базой.

Говорят, что  новое - это хорошо забытое старое. Поэтому следует вспомнить, что  акции, акционерные компании  и  банки, финансовые рынки и фондовые биржи для России и Петербурга дело не новое. Обращение к истории  развития финансового рынка  необходимо еще и потому, что путь этот не был гладким. И сегодня  мы  можем извлечь из него ряд уроков, которые, возможно, помогут  избежать ошибок при переходе к нормальной экономике.

Известно, что  первая  акционерная  компания  возникла в России (в Петербурге) в 1782  году. Это была Акционерная  для строения кораблей компания. До 1836 года в России  было  учреждено 58 компаний, среди которых первыми  были крупные железнодорожные, пароходные, страховые.

Деятельность  этих компаний не всегда была успешной,  но имеются и уникальные случаи. Например, Первое страховое от  огня общество, возникшее в 1827 году, просуществовало  до 1917 года - до национализации государством всех предприятий. В первые 20 лет  деятельности этого общества акционерам  выплачивался  дивиденд, достигавший 45%, несмотря на значительные накопления.

Успешная  деятельность этого общества, а также  снижение с 1 января 1830 года в государственных  кредитных  учреждениях процентной ставки с 5% до 4%, сильно повлияла на активность акционерного учредительства. Вот что  писал по этому поводу журнал "Современник" в 1847 году: "Стремление к акционерным  компаниям вскоре усилилось до такой  степени, что лишь только замышлялось  какое-нибудь предприятие, акции его  были с жадностью разбираемы".

Все это стало  причиной значительного роста цен  на  ценные бумаги, развития рыночной торговли ими. Не имея опыта, вкладчики  покупали акции без разбора, не задумываясь  о видах деятельности компаний и  их доходности. Это, а также несколько  крупных банкротств привели к  тому, что в 1836 году в России разразился первый в истории рынка капиталов  биржевой крах. Доверие к акциям сменилось полным к ним отвращением.

Однако все  это послужило толчком к более  активной разработке государственных  актов, призванных регулировать порядок  создания акционерных компаний, выпуск и торговлю ценными бумагами, деятельность фондовых бирж. И  надо  отметить,  что  Россия приступила к решению  этих задач одной из первых в мире.  В  Пруссии это было сделано  в 1843 году, в Англии - в 1844,  во  Франции - в 1856 году. В США подобные законы были приняты только после 1933 года.

Принятие  Положения о компаниях на акциях, подписанного 6 декабря 1836 года, преследовало цель, как говорилось в указе Николая I Сенату, "...всем вообще ветвям промышленности... доставить, с одной стороны, сколь  можно более свободы в ее движении и развитии, а с другой стороны, оградить ее, по возможности, от последствий  легкомыслия и необдуманной предприимчивости".