Оценка эффективности инновационного проекта

    ,           ,               (5)

   где: B_i - доход за i-й шаг,

           I_i - инвестиция на i-м шаге,

            r - ставка дисконтирования (наращения) для потока расходов (доходов).

Данная  формула имеет смысл, когда терминальная стоимость доходов больше дисконтированной стоимости инвестиций. Как видно из нее параметр МВНД, при выполнении вышеуказанного условия, всегда имеет только одно значение, которое следует трактовать следующим образом: МВНД ≥ 0 - проект эффективен, если МВНД < 0 - проект неэффективен.

   При использовании данного показателя в целях сравнения альтернативных проектов следует учитывать их масштаб и срок реализации, т.к. МВНД не учитывает эти параметры. 

   Выше  перечисленные методы достаточно полно характеризуют коммерческую эффективность проекта в целом с учетом влияния фактора времени, но требуют относительно сложных расчетов. В случаях же, когда оцениваемый проект имеет небольшой (менее года) срок реализации или оценка эффективности производится поверхностно, существует возможность использовать вместо первых трех (ЧДД, дисконтированный индекс доходности и дисконтированный период окупаемости) - их статические аналоги, не учитывающие время. Параметрами таких методов являются соответственно следующие:

   Чистый  доход от проекта -                ;

     Индекс доходности инвестиций - ;

   Период  окупаемости инвестиций -    

Анализируя  использование выше описанных параметров коммерческой эффективности при сравнении различных эффективных инновационных проектов, следует отметить:

• использование любого из параметров в качестве основного при выборе не позволит принять достоверного решения, следовательно, необходимо сравнивать эффективность проектов исходя из совокупности;
• обязательным является учет сроков реализации проектов¹⁶;
• при сравнении нескольких проектов следует учитывать их взаимные отношения¹⁷, то есть учитывать при сравнении возможные улучшения показателей при реализации определенных групп из множества альтернатив;
• в случае, когда абсолютный показатель ЧДД₁ первого проекта больше ЧДД₂ второго, а относительные показатели, наоборот, у второго проекта превышают соответствующие показатели первого, инвестору приходится делать выбор между возможностью получить больший доход при большей рискованности, либо меньший доход, но с большей надежностью. Данный выбор в любом случае, каждый инвестор принимает самостоятельно.

 
 

2.4 Оценка эффективности участия в проекте.

   Перед проведением расчетов по оценке эффективности участия в проекте разрабатывается схема финансирования проекта. Она определяется с учетом финансовой реализуемости¹⁸ проекта для совокупного капитала всех участников. Проект является финансово реализуемым, если на каждом шаге расчета сумма притоков и оттоков всех участника и денежного потока самого проекта является неотрицательной. Причем, притоками являются поступления от каждого участника в проект, а оттоками - поступления из проекта к каждому участнику. В случае выявления финансовой нереализуемости проекта - схема финансирования или отдельные элементы организационно-экономического механизма проекта должны быть пересмотрены.

Оценка  эффективности участия  фирмы в проекте.

   Показатели  эффективности участия фирмы  в проекте рассчитываются на основе таких же методов, как при оценке коммерческой эффективности проекта в целом (формулы 1-5). При их определении принимается, что в качестве источников финансирования могут быть использованы как собственные средства фирмы, так и заемные. Здесь используется схема финансирования. В случае необходимости возможно формирование дополнительных фондов. В состав денежных потоков включаются расходы по получению и обслуживанию займов, а также обязательные выплаты дивидендов (если такие имеются). В случае необходимости формирования дополнительных фондов, в денежный поток дополнительно в качестве оттоков включаются отчисления в эти фонды, в качестве притоков - поступления из них, а также доходы от их размещения. Кроме иного определения денежных потоков, основным отличием расчета показателей эффективности участия фирмы в проекте является иное определение ставки дисконтирования. С учетом того, что фирмы используют различные источники финансирования, целесообразно в качестве ставки дисконтирования использовать средневзвешенную стоимость капитала¹⁹ (Weighted Average Cost of Capital, WACC).

   Основными источниками финансирования фирмы являются: товарный или денежный кредит на условиях выплаты процента, облигационный заём, долевой капитал в виде привилегированных и обыкновенных акций, реинвестируемая прибыль и резервы, а также различные субсидии (бесплатный источник).

   Наиболее просто среди выше перечисленных источников определить стоимость кредита - она определяется процентами, необходимыми к уплате, скорректированными на величину уменьшения налогооблагаемой прибыли вследствие взятия этого кредита.

   То  есть [5; с.133]:              с_кр = r_%*(1-r_н) ,      (6)

                     где: r_% - проценты, выплачиваемые за пользование кредитом²⁰,

                             r_н  - ставка налога на прибыль.

   Стоимость источника «облигационный заем» определяется аналогично формуле (6), но с тем отличием, что r_% - это купонная ставка по облигации.

   Стоимость долевого капитала в виде привилегированных акций определяется выплачиваемыми дивидендами и равна отношению ожидаемых дивидендов к рыночной цене акции на момент оценки.

   Стоимость источника средств «обыкновенные акции» рассчитать сложнее. Существуют несколько подходов. Считается, что объективнее всего (в случае, когда данная фирма не осуществляла инвестиций в рассматриваемый или связанный с ним проект ранее²¹) она определяется методом модели ценообразования на рынке финансовых активов (Capital Asset Pricing Model, CAMP) [5; c.135]:

   с_с = k_rf  + β*(k_m-k_rf),

где: k_rf - безрисковая доходность, под которой понимается максимальная из величин доходности государственных ценных бумаг и надежно страхуемых банковских депозитов

       k_m - среднерыночная доходность

       β  - коэффициент, характеризующий предельный вклад данной акции в риск

             рыночного портфеля (является основным в данной формуле, рассчитывается различными методами, самые простые из которых основаны на отнесении колебаний доходности данной фирмы к колебаниям среднеотраслевой доходности).

   Но так как в  данном случае стоимость капитала рассчитывается в целях определения ставки дисконтирования  для оценки инновационного проекта, то зачастую, данную модель сложно использовать. Это объясняется сложностью определения финансового риска фирмы (отсутствие аналогов на рынке, изменение рисковости фирмы из-за изменения используемых источников финансирования (например, получения кредитных или облигационных займов) и тому подобное). Поэтому, по мнению автора, стоимость источника «обыкновенные акции» следует рассчитывать исходя из индивидуальных требований инвесторов.

   Средняя стоимость капитала (WACC) в целом определяется по следующей формуле

     [5; с.137]:            

                         ,         (7)

   где:  k_j - стоимость j-го источника,

            d_j - удельный вес j-го источника в общей их сумме,

           m - число источников финансирования.

   При рассмотрении показателей, рассчитанных по формулам (1)-(5), их трактовка остается такой же, как и при определении коммерческой эффективности проекта в целом, за исключением того, что внутренняя норма доходности сравнивается не с доходностью безрисковых инвестиций, а со средней стоимостью источников финансирования. 

Оценка  эффективности участия  в проекте инвесторов.

   Эффективность участия в проекте инвесторов определяется исходя из их личных целей и того, в какой форме они инвестируют свой капитал в проект. В данной работе рассматривается только одна цель - получение прибыли денежных средств.

   Для тех из них, кто инвестирует свои средства на условиях кредита с выплатой процентов, эффективность участия  в проекте определяется показателями (1)-(5), рассчитанными на основе денежного потока, связанного только с предоставлением кредита.

   Для тех, кто инвестирует средства на условиях долевого участия, то есть акционеров или дольщиков фирмы, рассчитываются те же показатели, но на основании иных денежных потоков. В данном случае возможны два варианта составления денежных потоков: на основании получаемых дивидендов и на основании изменения цены принадлежащей инвестору части фирмы.

   Денежные  потоки на основании дивидендов различаются  в зависимости от типа акций (простые или привилегированные); для дольщиков - денежные потоки будут аналогичны потокам для простых акционеров. При расчете денежных потоков в качестве притоков рассматриваются выплаченные дивиденды, приходящаяся на принадлежащую инвестору долю в фирме сумма нераспределенной прибыли (в конце расчетного срока) и часть прибыли от реализации имущества ликвидируемой фирмы. В качестве оттоков - затраты на приобретение акций (доли), налоги на полученные дивиденды и доход от реализации имущества ликвидируемой фирмы. При таком подходе, считается, что на выплату дивидендов идет вся чистая прибыль, а при прекращении проекта всё имущество фирмы, приобретенное в соответствии с реализацией проекта, распродается и полученный доход распределяется среди ее владельцев. Норма дисконта берется такая же, как при оценке эффективности участия фирмы в проекте или выбирается акционерами самостоятельно. Данный способ расчета эффективности участия инвесторов-владельцев фирмы в проекте можно использовать, когда определена дивидендная политика фирмы²².

   Второй  способ определения эффективности участия инвесторов-владельцев фирмы основан на включении в денежные потоки от реализации проекта изменения рыночной цены принадлежащих инвестору акций²³ (доли в фирме) за счет изменения капитализированной стоимости фирмы при реализации данного проекта. В данном случае денежный поток состоит из притоков в виде получаемых дивидендов²⁴ и стоимости возможной продажи акций в конце расчетного срока проекта, а также оттоков в виде затрат на приобретение акций и налогов на полученные дивиденды. Расчет эффективности участия инвестора в проекте, основанный на данном способе, достаточно сложен и является отдельной темой исследования. Существуют различные методы для его проведения такие, как оценка методом дисконтированного денежного потока (сравниваются денежные потоки фирмы в случаях внедрения и невнедрения проекта), методами рынка и капитала сделок (изменение стоимости фирм-аналогов, реализовывавших схожие инновационные проекты), методом накопления активов и другими²⁵. Несмотря на сложность расчета изменения капитализированной стоимости фирмы в результате осуществления проекта, данный способ оценки эффективности участия в проекте является наиболее объективным при реализации инновационных проектов. 

Оценка  эффективности проекта  структурами более  высокого уровня.

   В качестве структур более высокого уровня по отношению к участникам проекта,  интересы которых затрагивает реализация проекта, рассматривают: РФ, административно-территориальные единицы РФ (регионы), объединения предприятий, холдинговые структуры и финансово-промышленные группы. При оценке эффективности учитывается схема финансирования. В денежных потоках не учитываются взаиморасчеты между участниками, входящими в рассматриваемую структуру, и расчеты между участниками и самой структурой, но учитывается влияние реализации проекта на деятельность самой структуры и входящих в нее других предприятий.

   Оценка  региональной эффективности осуществляется аналогично оценке общественной эффективности, но в масштабах региона (используется региональная ставка дисконтирования, учитываются межрегиональные взаиморасчеты)

   Оценка  отраслевой эффективности, а также  эффективности участия финансово-промышленных групп и холдинговых объединений  осуществляется аналогично оценке участия  в проекте фирмы, но с указанными выше отличиями. 

Оценка  бюджетной эффективности.