Оценка бизнеса

   Второй –  необходимость учета для инвесторов стоимости денег во времени.

   Третий  – фактор риска. (степень вероятности получения ожидаемых в будущем доходов)

   Существуют  различные методики определения  ставки дисконта, наиболее распространенными из которых являются:

   для денежного потока для собственного капитала:

   – модель оценки капитальных активов;

   – метод  кумулятивного построения;

   для денежного потока для всего инвестированного капитала:

   – модель средневзвешенной стоимости капитала.

   – кумулятивный подход.

   Расчет ставки дисконта зависит от того, какой  тип денежного потока используется в качестве базы для оценки.

   Для денежного  потока для собственного капитала применяется  ставка дисконта, равная требуемой собственником норме отдачи на вложенный капитал.

   Для денежного  потока для всего инвестированного капитала применяется ставка дисконта, равная сумме взвешенных ставок отдачи на собственный капитал и заемные средства (ставка отдачи на заемные средства является процентной ставкой банка по кредитам), где в качестве весов выступают доли заемных и собственных средств в структуре капитала.

   Такая ставка дисконта называется средневзвешенной стоимостью капитала (weighted average cost of capital – WACC).

   Средневзвешенная  стоимость капитала рассчитывается по следующей формуле:

   WACC = kd (1 – tc) Wd + kp wp + ks ws,

Где где kd – стоимость привлечения заемного капитала; tc – ставка налога на прибыль предприятия; wd – доля заемного капитала в структуре капитала предприятия; kp – стоимость привлечения акционерного капитала (привилегированные акции); wp – доля привилегированных акций в структуре капитала предприятия; ks – стоимость привлечения акционерного капитала (обыкновенные акции); ws – доля обыкновенных акций в структуре капитала предприятия.

   В соответствии с моделью оценки капитальных  активов ставка дисконта (на собственный  капитал) находится по формуле:

   R = Rf + b (Rm – Rf) + S1 + S2 + C

   где Rf – безрисковая ставка дохода; b – коэффициент бета (является мерой систематического риска, связанного с макроэкономическими и политическими процессами, происходящими в стране); Rm – общая доходность рынка в целом (среднерыночного портфеля ценных бумаг); S1 – премия для малых предприятий; S2 – премия за риск, характерный для отдельной компании; С – страновой риск.

   Модель  оценки капитальных активов (CAPM –  в общеупотребимой аббревиатуре на английском языке) основана на анализе  массивов информации фондового рынка, конкретно – изменений доходности свободно обращающихся акций. Применение модели для вывода ставки дисконта для закрытых компаний требует внесения дополнительных корректировок.

   В качестве безрисковой ставки дохода в мировой практике используется обычно ставка дохода по долгосрочным государственным долговым обязательствам (облигациям или векселям); считается, что государство является самым надежным гарантом по своим обязательствам (вероятность его банкротства практически исключается).

   Однако, как показывает практика, государственные  ценные бумаги в условиях России психологически не воспринимаются как безрисковые.

   Для определения ставки дисконта в качестве безрисковой может быть принята  ставка по вложениям, характеризующимся  наименьшим уровнем риска (ставка по валютным депозитам в Сбербанке  или других наиболее надежных банках).

   Можно также основываться на безрисковой ставке для западных компаний, но в этом случае обязательно прибавление странового риска с целью учета реальных условий инвестирования, существующих в России. Для инвестора она представляет собой альтернативную ставку дохода, которая характеризуется практическим отсутствием риска и высокой степенью ликвидности. Безрисковая ставка используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в данное предприятие, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода.

   Коэффициент бета (b) представляет собой меру риска. На фондовом рынке выделяются два вида риска: специфический для конкретной компании, который еще называют несистематическим (определяется микроэкономическими факторами), и общерыночный, характерный для всех компаний, акции которых находятся в обращении, называемый также систематическим (определяется макроэкономическими факторами).

   В модели оценки капитальных активов  при помощи коэффициента бета определяется величина систематического риска. Рассчитывается бета исходя из амплитуды колебаний общей доходности акций конкретной компании по сравнению с общей доходностью фондового рынка в целом. Общая доходность рассчитывается следующим образом:

   Общая доходность акции  компании за период = рыночная цена акции на конец периода минус рыночная цена акции на начало периода плюс выплаченные за период дивиденды, деленное на рыночную цену на начало периода (выраженное в процентах).

   Инвестиции  в компанию, курс акций которой, а  следовательно, и общая доходность, отличаются высокой изменчивостью, являются более рискованными и наоборот. Коэффициент бета для рынка в целом равен 1. Стало быть, если у какой-то компании коэффициент бета равен 1, это значит, что колебания ее общей доходности полностью коррелируют с колебаниями доходности рынка в целом и ее систематический риск равен среднерыночному.

   Общая доходность компании, у которой коэффициент  бета равен 1,5, будет изменяться на 50% быстрее доходности рынка. Поэтому, например, если среднерыночная доходность акций снизится на 10%, общая доходность данной компании упадет на 15%.

   Коэффициенты  бета в мировой практике обычно рассчитываются путем анализа статистической информации фондового рынка. Эта работа проводится специализированными фирмами. Данные о коэффициентах бета публикуются в ряде финансовых справочников и в некоторых периодических изданиях, анализирующих фондовые рынки. Профессиональные оценщики, как правило, не занимаются сами расчетами коэффициентов бета.

   Кумулятивный  подход имеет определенное сходство с CAPM (модель оценки капитальных активов). В обоих случаях за базу расчетов берется ставка дохода по безрисковым ценным бумагам, к которой прибавляется дополнительный доход, связанный с риском инвестирования в данный вид ценных бумаг.

   Затем вносятся поправки (в сторону увеличения или уменьшения) на действие количественных и качественных факторов риска, связанных со спецификой данной компании.

   Концепция кумулятивного роста ставок дохода при переходе от менее рискованных (безрисковых) к более рискованным инвестициям:

   Расчет  стоимости собственного капитала согласно кумулятивному подходу проводится в два этапа:

   – определение соответствующей безрисковой  ставки дохода;

   – оценка величины соответствующей премии за риск инвестирования в данную компанию.

   При известной ставке дисконта ставка капитализации определяется в общем виде по следующей формуле:

   R = d – g ,

   где d – ставка дисконта; g – долгосрочные темпы  роста прибыли или денежного  потока. 

6. Почему завтра деньги стоят меньше, чем сегодня?

   Рубль сегодня стоит больше, чем рубль завтра (временная стоимость денег).

   Главными  причинами того, что рубль сегодня  стоит больше, чем рубль завтра, являются:

   • инфляция;

   • риски проекта;

   • возможность альтернативного использования  денег.

   Инфляция - это уменьшение покупательной способности денег с течением времени или процесс роста средних цен. Инфляция означает, что за одни и те же денежные единицы завтра можно будет купить товаров меньше, чем сегодня. Наиболее универсальный показатель измерения инфляции - это индекс потребительских цен, определяемый как "среднее подорожание средних товаров и услуг для типичного потребителя данной страны".

   Инфляция  существует всегда. Нормальная инфляция - это как "нормальная температура". Высокая инфляция - это "высокая  температура" в "больной" экономике. Она характеризует некий переходный период и может привести к "выздоровлению", в отличие от гиперинфляции, когда "очень высокая температура" может просто погубить экономику.

   Важнейшей проблемой инфляции является ее "неравномерность". Дело в том, что цены на разные товары и услуги увеличиваются неодинаково.

   Постоянные  цены соответствуют постоянной покупательной  способности на весь период. При  этом остальные величины должны быть выражены в аналогичных единицах. В жизни мы имеем дело с текущими ценами. Эти цены выражены в денежных единицах, соответствующих сегодняшней покупательной способности. В бизнес-плане для каждого периода его осуществления должны быть выбраны свои текущие цены с учетом инфляции. Постоянные цены – условность. Строго говоря, ни одна из валют не может оставаться неизменной и быть принятой в качестве эквивалента.

   Риски проекта. Как уже говорилось выше, инвестиции предоставляются под  проекты для того, чтобы завтра получить больше. Но завтра деньги могут  и не отдать. В этом и заключаются риски проекта. Причем можно не рассматривать случаи, когда заемщик специально не хочет вернуть деньги, в жизни достаточно примеров, когда их действительно невозможно вернуть: нет спроса на товар (коммерческий риск), закупленное оборудование оказалось некомплектным или неработоспособным (технологический риск) и многое другое, из-за чего продуманная схема дает сбой. Естественно, что инвестор хочет максимально оградить себя от рисков. Даже не вдаваясь в подробности их рассмотрения, совершенно ясно, что чем больше срок возврата денег, тем большая вероятность того, что произойдут события, препятствующие их возвращению. Отсюда следует, те деньги, которые уже вам предоставлены, - самые ценные, а те, которые только пообещали дать, - значительно дешевле.

   Для бизнес-плана очень важно рассмотрение рисков проекта. При этом самое главное - показать потенциальному инвестору, что инициаторы проекта представляют себе основные риски и располагают  грамотной программой по снижению возможных  потерь. Имеется несколько формализованных методов, позволяющих рассчитать потенциальные риски проекта при различных сценариях его развития. Основная идея этих методов - опрос экспертов и перевод их суждений в цифры, показывающие вероятность получения тех или других значений искомых величин. Однако необходимо отметить, что полученные результаты носят в достаточной степени условный характер, поскольку зависят от профессионального уровня экспертов. В этих условиях лучше всего подробно описать возможные риски проекта, а расчет вероятностей делать совместно с экспертами потенциального инвестора.

   Возможность альтернативного использования  денег. Деньги можно пустить в  оборот и заработать на них. Есть много  способов распоряжения ими - пускать  их в торговый оборот, положить на депозит  в банк или купить акции. Но пока деньги находятся на руках у инвестора, он имеет полную свободу выбора вариантов. Таким образом, люди, которые просят деньги на свои проекты, всегда находятся в конкурентной борьбе за деньги инвесторов. Одним из наиболее мощных средств этой борьбы выступает бизнес-план. 

7. Затратный подход к оценке бизнеса

   Затратный подход – способ оценки фирмы, при котором эта оценка производится на основе анализа затрат, необходимых для воспроизводства активов фирмы.

   Данный  подход наиболее применим для оценки предприятий, имеющих разнородные активы, в том числе финансовые, а также когда бизнес не приносит устойчивый доход.

   Методы  затратного подхода целесообразно  использовать и при оценке специальных  видов бизнеса (гостиниц, мотелей  и т.п.), страховании. Собираемая информация включает данные об оцениваемых активах (цены на землю, строительные спецификации и др.), данные об уровне зарплаты, стоимости материалов, расходах на оборудование, о прибыли и накладных расходах строителей на местном рынке и т.д. Необходимая информация зависит от специфики оцениваемого объекта. Затратный подход сложно применять при оценке уникальных объектов, обладающих исторической ценностью, эстетическими характеристиками, или устаревших объектов.

   Затратный подход основан на принципах замещения, наилучшего и наиболее эффективного использования, сбалансированности, экономической величины1, экономического разделения.