Организация управления финансами предприятия

долгосрочного ее получения). В идеале, когда предполагаются равнодоступ­ност

информации, наличие  опытного руководства и других аспектов, достичь такого

максимума невозможно; при этом суммарный маржинальный доход равен нулю.

Именно поэтому  применяется понятие «нормальной» прибыли, т. е. прибыли,

устраивающей владельцев данного бизнеса. Действительно, прибыльность

различных видов  производств может существен  различаться, что не вызывает

тем не менее стремления всех бизнесменов одновременно сменить  свой бизнес на

более при. В основе такого подхода лежит и весьма распрост­раненна

система ценообразования  на производимую продук — «себестоимость плюс

некая устраивающая производи надбавка».

Другие исследователи  выдвигают предположение, что в  ос деятельности фирм

и их руководства  лежит стремление к наращиванию  объемов производства и сбыта.

Обосновывается это  тем, что многие менеджеры олицетворяют свое положение

(заработная плата,  статус, положение в обществе) с  размера своей фирмы в

большей степени, нежели с ее прибыль.

В рамках данной теории применяются и другие формальные критепии, в частности,

для оценки эффективности  данной фирмы в целом очень, распространенным

является показатель «доход на акцию»; для оценки эффективности  инвестиций

может приме показатель «рентабельность инвестированного капитала»

(ROI). Однако принятие  решений на основе этих и  подобных им показателей не

всегда очевидно.

Пример 1.

Предположим, что  некая фирма достигла значения показа ROI = 30%.

Означает ли это, что предоставившуюся воз размещения капитала с ROI

= 25%, но в гораздо  менее рисковое предприятие следует  безоговорочно

отвергнуть? Выбор  не так прост, как кажется. В частности, новое

инвестирование следует  осуществить, если: а) затраты на поиск  источников

фи меньше 25%; б) фирма  имеет временно свободный капитал  и не

может более выгодно  разместить его в предприятие  с той же степенью риска.

Пример 2.

Предположим, что  финансовый менеджер компании АА дела выбор между двумя

альтернативными инвестиционными  про П1 и П2

    

Доход на акцию (тыс. руб.)

Проект Год1 Год 2 ГодЗ Всего за три года

П1 2,6 1,4 0,5 4,5

П2 0,8 1,3 2,7 4,8 
 

Основываясь на критерии максимизации суммарного дохода на акцию, следует

предпочесть проект П2. Однако верен ли такой вывод? Очевидно, что в этом

случае не учтена временная ценность денег. Если последнее  принять во

внимание, первый проект может оказаться более привлекательным, поскольку

обеспечивает значи  большее поступление денежных средств  в первый год;

эти средства могут  быть реинвестированы и принести дополнитель доход.

Любой фирме в  той или иной степени присущ разрыв между функцией владения и

функцией управления и контроля. Эта про усугубляется по мере усложнения

форм организации  биз. В свою очередь, это привело  к возникновению ряда

управлен теорий (Managerial Theories of the Firm).

В основе подобных теорий — наиболее известной из них является «Теория

передачи полномочий» (Agency Theory) —лежит противопоставление интересов

владельцев фирмы  и ее управлен персонала (в случае корпоративного

построения фирмы, когда ее владельцы не занимаются оперативным управлением, а

нанимают соответствующий  персонал). Здесь как бы обособля две большие

группы физических лиц, имеющих непосредст отношение  к фирме, —

владельцы (акционеры, участники) и управлййеский персонал. Их интересы, могут

совпадать далеко не всегда особенно это связано с  анализом альтернативных

решений, одно из которых  обеспечивает сиюминутную прибыль, а второе —

рассчитано на перспективу. Выделяют и более дробные классификации

конфликтующих подгрупп управленческих рабо, каждая из которых  отдает

приоритет своим  групповым интересам.

Определенной разновидностью данной теории является «Теория заинтересованных

лиц» (Stakeholder Theory), предполагающая, что цель функционирования любой

фирмы заключается  в гармониза- • ции конфликтующих  целей различных групп

юридических и физи лиц, имеющих непосредственное или  косвенное

отношение к данной фирме, — акционеров, наемного управленческого  пер,

работников, контрагентов, государственных органов. В частности, фирма должна

не только и не столько стремиться к максимизации прибыли, но и заботиться о

социальном положении  своих работников, охране окружающей среды и др. Это

направле получило особое развитие в рамках бихевиористических под к

объяснению особенностей организации бизнеса.

Однако наибольшее распространение в последние  годы полу «Теория

максимизации «цены» фирмы» (Wealth Maximization Theory). Разрабатывая эту

теорию, исходили из предпосылки, что ни один из существующих критериев —

прибыль, рентабельность, объем производства и т. д. — не может

рассматриваться в  качестве обобщающего критерия эффективности  принимаемых

решений финансового  характера. Такой критерий должен:

базироваться на прогнозировании доходов владельцев фирмы;

быть обоснованным, ясным и точным;

быть приемлемым для всех аспектов процесса принятия упра решений,

включая поиск источников средств, собствен инвестирование, распределение

доходов (дивидендов).

Считается, что этим условиям в большей степени отвечает критерий максимизации

собственного капитала, т. е. рыночной цены обыкновенных акций  фирмы. Этот

подход базируется на следующей основополагающей идее развития общества,

разделя большинством экономически развитых стран Запада, — достижение

социального и экономического процветания общества через частную

собственность. С  позиции инвесторов в основе этого  подхода лежит предпосылка,

что повышение достатка владельцев фирмы заключается не столько в росте

текущих прибылей, сколько  в повышении рыночной цены их собственности. Таким

образом, любое финансовое решение, обеспечивающее в перспективе  рост цены

акций, должно приниматься  владельцами и/или управленчес  персоналом.

Реализация данного  критерия на практике также не всегда очевидна. Во-первых,

он основан на вероятностных оценках бу доходов, расходов, денежных

поступлений и риска, с ними связанного. Во-вторых, не все  фирмы имеют

однозначно понимаемую финансовыми аналитиками рыночную цену, в частности,

если фирма не котирует свои акции на бирже, определение  ее рыноч цены

затруднено.

В-третьих, данный критерий может не срабатывать в отдель случаях.

Например, в фирмах с единоличным владельцем или  ограниченным их числом,

которые могут решиться на риско вложение капитала с надеждой на фортуну

или получение сверхдивидендов  в отдаленной перспективе. Действия,

предпри такими фирмами, могут в определенной степени  сни цену

их акций ввиду  той степени риска, которая присуща  их инвестиционной

деятельности.

Такая ситуация сложилась  на Западе в 80-х годах, когда получила

распространение практика покупки контрольного па акций корпорации

(leveraged buy-out — LBO), финансиру  выпуском новых акций или с  помощью

кредитов, которые  должна погасить сама корпорация (обеспечением служат ее

ак); такой выкуп  компании нередко организовывался  ее мене. LBO-

фирмы обычно функционируют  в условиях высо уровня долгов, а  потому более

низкой оценки их собствен капитала, нежели обычные  компании. Показатели

высокого уровня заемных средств, ограниченная величина сво денежных

средств, обусловленная  большими выплатами процентов кредиторам, понижают

рыночную цену их капитала. Но если фирме повезет, ее владельцы и менеджеры

удачливы в своих  действиях, рыночная цена фирмы в  долгосрочном плане

повысится.

В-четвертых, данный критерий не действует, если перед фир  ставятся другие

задачи, нежели получение  максимальной прибыли для своих  владельцев. Например,

приоритет отдается благотворительности и другим социальным целям.

В случае неприемлемости критерия максимизации рыночной цены фирмы

рекомендуется использовать абсолютные и относи показатели прибыли  и

рентабельности. Необходимо лишь помнить основные недостатки критерия

«максимизация прибыли» и основанных на этом критерии производных

показа. В наиболее акцентированном виде они могут  быть сфор­мулирован

следующим образом:

существуют различные  виды показателя «прибыль» (прибыль  от основной

деятельности, балансовая, валовая, до уплаты нало, налогооблагаемая,

чистая и др.), поэтому  данная неодноз должна устраняться  при

разработке конкретных показа оценки эффективности финансовых решений;

данный критерий не срабатывает, если две альтернативы раз размером

прогнозируемых доходов  и временем их генерирования;

критерий не учитывает  качество ожидаемых доходов, неоп и  риск,

связанный с их получением.

Критерий максимизации рыночной цены акций фирмы как  наиболее обоснованный и

приоритетный критерий финансового менеджмента применим лишь в том случае,

если на рынке  капи нет ограничений и какой-либо дискриминации в

установле цен на ценные бумаги, т. е. в полной мере действует  принцип

«спрос — предложение». Существуют различные теории рыноч  ценообразования

ценных бумаг и  поведения инвесторов.

Основополагающая  идея теории рыночного анализа (Market Analysis Theory)

состоит в том, что  истинная ценность котиру ценной бумаги определяется

только рыночной конъюнк и, следовательно, может  прогнозироваться по

результатам трендового анализа динамики цен. В соответствии с этой теорией

потенциальные инвесторы  в своих решениях по покупке и  прода акций

руководствуются главным  образом динамикой их цен. Практика работы крупных

фондовых бирж показывает, что дан критерий срабатывает  не всегда.

С практической точки  зрения более реалистична так  назы «Теория ходьбы

наугад» (Random Walk Theory), согласно которой курсы акций  и фьючерсные цены

изменяются бесси  и их нельзя предсказать на базе конъюнктурных данных.

Эта теория в дальнейшем послужила основой для разработки гипотезы

эффективного рынка (Efficient Market Hypothesis — ЕМН), согласно которой  при