Формування та реалізація дивідендно політики акціонерного товариства

1.2. Теорії та типи дивідендної політики акціонерного товариства

Принциповим питанням, яке стоїть в основі теоретичних досліджень, присвячених дивідендній політиці, є питання взаємозв'язку між напрямом використання чистого прибутку та вартістю підприємства. Слід зазначити, що єдиної думки серед науковців з цього приводу не існує. Найбільш відомими теоріями дивідендної політики є теорія Міллера та Модільяні, теорія Гордона та Літнера, теорія податкових переваг, теорія відповідності дивідендної політики складу акціонерів та сигнальна теорія.

У розвитку теорії дивідендної політики значна роль належить концепції Ф. Модільяні  та М. Міллера. Згідно цієї гіпотези, вартість капіталу не залежить від його структури, і відповідно, можна зробити роблять  висновок про те, що рішення підприємства про нові інвестиції не зумовлене політикою, яку проводить підприємство стосовно дивідендів. Вартість підприємства визначається грошовими потоками, одержаними в результаті інвестицій. Якщо частину прибутку підприємство не розподілило у вигляді дивідендів, а інвестувало у нові проекти, то в майбутньому прибуток підприємства збільшиться. Зміцнення економічного становища фірми призведе до того, що її акції на фінансовому ринку котируватимуться за високою ціною. Таким чином, цей майбутній прибуток збільшує вартість звичайних акцій і відповідно капітал акціонерів [ 9].

Згідно з теорією переваги дивідендів її автори - М. Гордон, Д. Лінтнер та Є. Брігхем - стверджують, що кожна одиниця  поточного доходу (виплаченого у  формі дивідендів) через те, що вона «очищена від ризику» коштує завжди більше, ніж дохід, відкладений на майбутнє, оскільки той пов'язаний з притаманним йому ризиком [1]. Виходячи із цієї теорії максимізація дивідендних виплат має перевагу над капіталізацією прибутку. Однак противники цієї теорії стверджують, що у більшості випадків отриманий у формі дивідендів дохід все одно реінвестується потім в акції власної чи аналогічної акціонерної компанії, що не дозволяє використовувати фактор ризику як аргумент на користь тієї чи іншої дивідендної політики.

Концепції дивідендної  політики ускладнюються з введенням  в них податкової політики. Відповідно до цього інвестори зацікавлені  у максимізації своїх доходів  після відрахування податків. Тому, якщо податки на приріст капіталу нижчі за особистий прибутковий податок, то корпорація могла, б успішно проводити політику тезаврації прибутку. Це означало б, що весь прибуток спрямовується на інвестиції в активи і резервні фонди, тобто не розподіляється, а акціонери не одержують дивідендів. Таке становище спричинило б зростання інвестицій з наступним збільшенням прибутку корпорації, що. у свою чергу, зумовило б підвищення ринкової вартості її акцій. Приріст вартості капіталу в акціонерів оподатковувався б за нижчими ставками, ніж дивіденди, якби корпорація їх сплачувала [25].

Відповідно до цієї теорії ефективність дивідендної політики визначається за критерієм мінімізації  податкових виплат на поточні і наступні доходи власників. А оскільки оподаткування  поточних доходів у формі отриманих  дивідендів завжди вище, ніж наступних (з урахуванням вартості грошей залежно від часу, податкових пільг на прибуток, що капіталізуються тощо), дивідендна політика повинна забезпечувати мінімізацію дивідендних виплат, а відповідно, й максимізацію капіталізації прибутку, з тим, щоб забезпечити найбільший податковий захист сукупного доходу власників [1]. Однак такий підхід до дивідендної політики не задовольняє чисельних дрібних акціонерів з низьким рівнем доходів, які постійно потребують поточних надходжень у формі дивідендних виплат.

Згідно з теорією відповідності  дивідендної політики складу акціонерів («теорією клієнтури») компанія повинна  проводити таку дивідендну політику, яка відповідає очікуванням більшості  акціонерів, їх менталітету. Якщо основний склад акціонерів («клієнтура» акціонерної компанії) віддає перевагу поточному доходу, то дивідендна політика повинна виходити із переважного спрямування прибутку на поточне споживання. І навпаки, якщо основний склад акціонерів віддає перевагу збільшенню своїх наступних доходів, то дивідендна політика повинна виходити із переважної капіталізації прибутку в процесі його розподілу. Та частина акціонерів, яка з дивідендною політикою не погоджується, реінвестує свій капітал в акції інших компаній, в результаті чого склад «клієнтури» стає одноріднішим.

Сигнальна теорія дивідендів («теорія сигналізування») ґрунтується  на тому, що основні моделі оцінки поточної реальної ринкової вартості акцій як базисного елемента використовують розмір виплачених на неї дивідендів. Таким чином, зростання рівня дивідендних виплат визначає автоматичне зростання реальної, а відповідно і котирувальної ринкової вартості акцій, що при їхній реалізації забезпечує акціонерам додатковий прибуток. Крім цього, виплата високих дивідендів «сигналізує» проте, що компанія перебуває на підйомі і очікує суттєвого зростання прибутку у наступному періоді. Ця теорія нерозривно пов'язана з високою «прозорливістю» фондового ринку, на якому оперативно отримана інформація суттєво впливає на коливання ринкової вартості акцій [25].

Практичне використання названих теорій дало можливість виробити три підходи до формування дивідендної політики - консервативний, помірний (компромісний) та агресивний. Кожному із цих підходів відповідає окремий тип дивідендної політики (табл. 1.1).

Таблиця 1.1 - Типи дивідендної політики

Так, відповідно залишкова політика дивідендних  виплат передбачає, що фонд виплати  дивідендів формується після того, як за рахунок прибутку задоволена потреба у формуванні власних  фінансових ресурсів, які забезпечують повною мірою реалізацію інвестиційних можливостей підприємства. Перевагою політики цього типу є забезпечення високих темпів розвитку підприємства, збільшення його фінансової стійкості. Недоліком же є нестабільність розмірів дивідендних виплат, повна непередбачуваність сформованих розмірів їх у поточному періоді і навіть відмова від їхніх виплат у період високих інвестиційних можливостей. Останнє негативно впливає на формування рівня ринкової ціни акцій.

Політика стабільного  розміру дивідендних виплат передбачає виплату незмінної суми їх протягом тривалого періоду (при високих темпах інфляції сума дивідендних виплат коригується на рівень інфляції). Перевагою цієї політики є її надійність, яка створює почуття впевненості у акціонерів у незмінності розміру поточного доходу незалежно від різних обставин, визначає стабільність котирування акцій на фондовому ринку. Недоліком же є слабкий зв'язок цієї політики з фінансовими результатами діяльності підприємства, у зв'язку з чим у періоди небажаної кон'юнктури і низького обсягу сформованого прибутку інвестиційна діяльність може звестися до нуля. Для того щоб уникнути таких негативних наслідків, стабільний розмір дивідендних виплат встановлюється, як правило, на відносно низькому рівні. Це і визначає тип дивідендної політики як консервативний, що мінімізує ризик зниження фінансової стійкості підприємства через недостатній темп приросту власного капіталу [19].

Політика мінімального стабільного розміру дивідендів з надбавкою в окремі періоди (політика «екстра-дивідендів») багатьма сприймається як найврівноваженіша. Її перевагою є стабільна гарантована виплата дивідендів у мінімально передбаченому розмірі при високому зв'язку з фінансовими результатами діяльності підприємства. Вона дозволяє збільшувати розмір дивідендів у періоди сприятливої господарської кон'юнктури, не знижуючи при цьому рівень інвестиційної активності. Така дивідендна політика найефективніша на підприємствах з нестабільним за динамікою розміром формування прибутку. Основний недолік цієї політики полягає в тому, що при досить тривалій виплаті мінімальних розмірів дивідендів інвестиційна привабливість акцій компанії знижується і відповідно падає їхня ринкова вартість.

Політика стабільного  рівня дивідендів передбачає встановлення довготривалого нормативного коефіцієнта  дивідендних виплат відносно суми прибутку. Перевагою цієї політики є її простота формування і тісний зв'язок з сформованим прибутком. Водночас вона має основний недолік - нестабільність розмірів дивідендних виплат на акцію, що визначається нестабільністю сформованого прибутку. Така нестабільність викликає різкі перепади у ринковій вартості акцій в окремі періоди, що перешкоджає максимізації ринкової вартості підприємства у процесі реалізації такої політики. Навіть при високому рівні дивідендних виплат така політика не приваблює, звичайно, інвесторів (акціонерів), які прагнуть уникнути ризику. Тільки компанії із стабільним прибутком можуть дозволити собі здійснення дивідендної політики цього типу: якщо розмір прибутку суттєво змінюється за динамікою, ця політика може призвести до банкрутства [25].

Політика постійного зростання  розміру дивідендів передбачає стабільне  зростання рівня дивідендних  виплат у розрахунку на одну акцію. Зростання дивідендів при здійсненні такої політики відбувається зазвичай за твердо встановленим відсотком приросту до їхнього розміру у попередньому періоді. Перевагою такої політики є забезпечення високої ринкової вартості акцій компанії і формування позитивного її іміджу серед потенційних інвесторів при додаткових емісіях. Недоліком же є її негнучкість, постійне зростання фінансової напруги, якщо темп зростання коефіцієнта дивідендних виплат зростає (якщо фонд дивідендних виплат зростає швидше, ніж сума прибутку). У таких випадках інвестиційна активність підприємства скорочується, а коефіцієнти фінансової стійкості знижуються. Тому проведення такої дивідендної політики можуть собі дозволити лише реально процвітаючі акціонерні компанії. Якщо ж ця політика не підкріплена постійним зростанням прибутку компанії, вона є шляхом до банкрутства [19].

Слід зазначити, що остаточного підтвердження на практиці переваг тієї чи іншої концепції не знайдено. Прийнятність того чи іншого підходу залежить від конкретних умов діяльності підприємства, структури та психологічних особливостей інвесторів, їх інформаційного забезпечення тощо. Саме тому фінансовий менеджер повинен проаналізувати всю сукупність факторів дивідендної політики і виробити найоптимальнішу для конкретного підприємства дивідендну стратегію.

1.3. Основні етапи організації дивідендної політики акціонерного товариства

Основною метою розробки ефективної дивідендної політики є встановлення необхідної пропорційності між поточним споживанням прибутку власниками і  майбутнім його зростанням, яка максимізує ринкову вартість підприємства і  забезпечує його стратегічний розвиток.

Основна складність полягає у поєднанні  двох протилежних мотивацій: прагнення  акціонерів отримувати максимально  високі дивіденди на звичайні акції, що забезпечить їхню високу ціну на фінансовому ринку, полегшити доступ підприємства до зовнішніх фінансових джерел з мінімальними витратами їхнього залучення [9]. Для вирішення цієї суперечності потрібно чітко усвідомлювати послідовність здійснення заходів щодо формування та реалізації дивідендної політики. Дивідендна політика акціонерного товариства формується за такими основними етапами (рис. 1.1).

Першим та найважливішим етапом формування дивідендної політики є  вивчення і оцінка факторів, які  її визначають. У практиці фінансового  менеджменту ці фактори прийнято розділяти на чотири групи:

фактори, які характеризують інвестиційні можливості підприємства:

Рисунок 1.1 - Послідовність формування дивідендної політики акціонерного товариства

1. стадія життєвого  циклу компанії (на початкових етапах життєвого циклу акціонерна компанія змушена більше коштів інвестувати у свій розвиток, обмежуючи виплату дивідендів);
2. необхідність розширення акціонерною компанією своїх діяльності з метою розширеного відтворення основних фондів та нематеріальних активів необхідність у капіталізації прибутку зростає;
3. ступінь готовності окремих інвестиційних проектів з високим рівнем ефективності (окремі підготовлені проекти потребують прискореної реалізації для ефективної їхньої експлуатації при сприятливій кон'юнктурі ринку, що обумовлює необхідність концентрації власних фінансових ресурсів в ці періоди).

фактори, які характеризують можливості формування фінансових

ресурсів з альтернативних джерел:

1. достатність резервів власного капіталу, сформованих у попередньому періоді;
2. вартість залучення додаткового акціонерного капіталу;
3. вартість залучення додаткового позичкового капіталу;
4. доступність кредитів на фінансовому ринку;
5. рівень кредитоспроможності акціонерного товариства, який визначається його поточним фінансовим станом.