2.4 Рынок корпоративных облигаций в России, проблемы и перспективы

    Корпоративные облигации являются одним из наиболее динамично развивающихся секторов рынка ценных бумаг. Российский рынок  корпоративных облигаций является достаточно "молодым". Первые выпуски корпоративных облигаций, нацеленные на привлечение капитала в производственные проекты или пополнение оборотных средств, появились после 1999 года.

    Своим появлением на рынке корпоративные  облигации российских эмитентов  во многом обязаны финансовому кризису 1998 года. Крах системы государственных заимствований на внутреннем рынке, серьезные потрясения в банковском секторе и последовавшее за этим резкое сокращение финансовых инструментов явились мощным стимулом для развития новых для российского рынка долговых обязательств.

     По итогам 2005 года объем рынка корпоративных облигаций по сравнению с предыдущим годом вырос на 81-82 %. В 2006 г. рынок корпоративных облигаций стремительно рос. Даже небольшие компании все активнее стали размещать свои облигации. По материалам «Российской Бизнес-газеты» от 31.10.2006 г. объем рассматриваемого рынка превысил 660 млрд. руб., количество эмитентов – 280.

     В 2006 г. сектор корпоративных облигаций практически догнал сектор государственных бумаг, а объем обращающегося корпоративного долга вырос с 480 до 786 млрд. рублей.

     Для динамического роста корпоративных облигаций сложились благоприятные условия:

     - политическая и финансовая стабильность, быстрый рост экономики России;

     - повышение кредитного рейтинга  России до инвестиционного уровня;

     - повышение уровня корпоративного  управления крупных российских  компаний и рост доверия иностранных  инвесторов к ним;

     - готовность многих компаний поделиться  собственностью.  

     На  отечественном рынке стали преобладать  горизонтальные слияния и поглощения - происходило отраслевое укрупнение бизнеса и концентрация производственных мощностей. Лидерами в этом процессе явились нефтегазовая, телекоммуникационная, металлургическая, банковская, страховая, пищевая отрасли и сельское хозяйство. Продолжался процесс консолидации активов в различных секторах промышленности.

     В 2006 г. на рынок ежемесячно выходило 12-13 новых корпоративных эмитентов. Объем российского рынка корпоративных облигаций составил около 3% ВВП - цифра низкая, однако она указывала потенциал роста.

     В 2007 году российские компании  посредством  выпуска корпоративных облигаций  привлекли 460 млрд. руб. долгосрочных инвестиций. Этот год можно назвать годом  «затруднений» в развитии рынка  корпоративных облигаций по сравнению  с 2005-2006 г.г. Из-за проблем ипотечного рынка в США часть размещений в ІІІ квартале была отменена. Но к концу 2007 года сектор корпоративных облигаций вышел на лидирующее положение.

     Здесь сыграли роль два фактора:

     - на рынок вышло много квазисуверенных  заемщиков;

     - в 2006 г. Россия отменила ограничения на капитальные операции нерезидентов. А в начале 2007 г. Clearstream и Euroclear включили рубль в число расчетных валют. Это способствовало притоку средств иностранных операторов в долговой рынок России.

     К 2007 году доходности по облигациям сильно выросли, а ставки по депозитам в  Сбербанке упали примерно на один процент. Поэтому вложения в облигации получили свою привлекательность. Текущий уровень доходности облигаций в 2007 году составлял 11-20 %.

     Но  основным фактором привлекательности  бумаг являлась все же не высокая  доходность, а ожидание дальнейшего  укрепления рубля. 

     2008 год на рынке российских корпоративных  облигаций проходил под знаком  преобладания негативных тенденций. Ухудшение конъюнктуры рынка на мировых рынках капитала сказалось и на рынке корпоративного долга, что привело к снижению цен и росту доходностей большинства выпусков, сокращению количества размещений, а также появлению первых дефолтов российского рынка корпоративных облигаций.

     По  данным ФБ ММВБ, объем невыполненных  в срок обязательств за период с  января по ноябрь 2008 года составил более 18 млрд. рублей.

     Наиболее  заметной тенденцией 2008 года стало  сокращение количества первичных размещений из-за удорожания стоимости привлеченных средств. Основной объем эмиссий  приходится, как обычно, на финансовый сектор.

     В условиях удорожания стоимости заемных  средств проявилась тенденция переориентации эмитентов с внешнего на внутренний рынок (например, ВТБ отказался от размещения еврооблигаций в пользу внутреннего долгового рынка). При  этом эмитенты были вынуждены предлагать более высокую премию по доходности (размер ставки доходности к погашению увеличился в среднем на три-пять процентных пункта).

     Основным  фактором ухудшения ситуации на рынке  рублевых корпоративных облигаций  стал отток иностранного капитала из-за неблагоприятной конъюнктуры мировых  рынков (банкротство сильнейших финансовых институтов США) и политики российского правительства (война в Южной Осетии).

     Все это способствовало значительному  снижению уровня ликвидности, проявившему  сильнейший обвал на рынке корпоративных  облигаций, т.к. последовала волна технических дефолтов по облигациям компаний преимущественно пищевой промышленности и розничного секторов.

     Чрезмерный рост размещений на первичном рынке за эти годы привел к тому, что эмитенты вынуждены были существенно увеличивать премии при размещении. Высокие премии означали снижение спроса на облигации эмитентов на вторичном рынке, в результате чего премии становились еще больше.

     Таким образом, к началу мирового финансового  кризиса на рынке рублевого долга  уже наблюдалось избыточное предложение, вследствие чего реакция рынка на кризис ликвидности была крайне острой. 

     В целом доходы корпоративного сектора  от выпуска ценных бумаг со второй половины 2008 года стали снижаться. В  январе-мае 2009 года они приняли отрицательное  значение как за счет резкого уменьшения выпуска акций и облигаций, так и за счет существенного роста расходов на обслуживание долговых бумаг.

    В январе 2009 г. в условиях ослабления курса рубля к бивалютной корзине и сокращения объема ликвидных рублевых ресурсов кредитных организаций спрос на рублевые облигации был низким. С февраля 2009 г. на рынке корпоративных облигаций наметились признаки улучшения. Стабилизация курса рубля, рост цен на нефть и неоднократное снижение процентных ставок по операциям Банка России способствовали улучшению конъюнктуры рынка корпоративных облигаций.

    Однако  в этот период устойчивым спросом  пользовались в основном бумаги надежных эмитентов, причем некоторые компании смогли повторно разместить на вторичном  рынке выпуски, ранее выкупленные  ими по оферте. Спрос на корпоративные  облигации эмитентов с высоким  кредитным рейтингом поддерживался  возможностью использования таких  бумаг в качестве обеспечения  в операциях рефинансирования с  Банком России и в сделках РЕПО¹².

    Таким образом, на рынке корпоративных облигаций сложилась неоднозначная ситуация. В течение всего периода наблюдалось медленное восстановление эмиссионной активности российских компаний при достаточно высокой стоимости заимствований. Размещались преимущественно бумаги эмитентов с высоким кредитным качеством. Для эмитентов «третьего» эшелона первичный рынок был по-прежнему закрыт, а банковские кредиты были недоступны для таких эмитентов вследствие консервативной кредитной политики кредитных организаций. Это ограничивало возможности по рефинансированию ранее привлеченных облигационных займов для эмитентов с низким кредитным качеством. Своевременно выполнить обязательства по обслуживанию своего облигационного долга такие эмитенты не могли, поэтому количество дефолтов по корпоративным облигациям продолжало быстро расти (по данным информационного агентства «Cbonds», 155 технических дефолтов и 127 реальных)¹³. По заявлению главы ФСФР России, некоторая часть неисполнения обязательств является мошенничеством. С целью исключения в дальнейшем искусственных дефолтов по облигационным займам регулятор (ФСФР) 2 июля 2009 г. опубликовал информационное письмо «О некоторых вопросах, связанных с обеспечением и исполнением обязательств по облигациям»¹⁴, разъяснив участникам рынка закрепленные законодательством правовые аспекты условий выпуска и обращения корпоративных облигаций. Письма были направлены также в судебные инстанции и правоохранительные органы для выработки совместных правовых позиций для предотвращения искусственных дефолтов.

    За  счет выбытия из обращения большого количества дефолтных выпусков и  размещения бумаг эмитентов с  низким уровнем риска утраты платежеспособности повысились ликвидность и кредитное  качество портфеля обращающихся корпоративных  облигаций.

    При отсутствии каких-либо резко негативных внешних факторов можно ожидать  дальнейшей постепенной стабилизации ситуации на рынке облигаций.

    Как известно, рынок облигаций является наиболее инвестиционно-ориентированным  сегментом российского фондового  рынка. Наряду с банковской системой он выступает одним из основных элементов, связывающих финансовый и реальный сектор экономики РФ.

    В настоящее время в условиях роста  кредитных рисков банки испытывают сложности с долгосрочным рефинансированием  уже выданных ими кредитов и неохотно идут на выдачу новых займов. Решению  данных проблем могло бы способствовать развитие рынка секьюритизированных  облигаций - ценных бумаг, обеспеченных денежными потоками от определенных активов¹⁵.

    Средства, полученные при размещении секьюритизированных  облигаций, обеспеченных уже выданными  кредитами (ипотечными, автокредитами, кредитами малым и средним  предприятиям и другими), российские компании и банки могли бы использовать для расширения кредитования экономики РФ.

    Как частный случай секьюритизированных  бумаг могут рассматриваться  и инфраструктурные облигации, обеспеченные создаваемыми инфраструктурными объектами  и доходами от их последующей эксплуатации.

    С учетом растущей важности вопроса предоставления надежного обеспечения при привлечении  заемных средств данные облигации  могли бы быть достаточно интересны  как эмитентам, так и инвесторам.

    При адекватном контроле за рисками секьюритизированные  облигации могут стать в дальнейшем весьма эффективным инструментом рефинансирования и привлечения средств в реальную экономику¹⁶.

    В значительной степени дальнейшее развитие российского рынка будет зависеть от того, удастся ли разработать  полноценное законодательство о  секьюритизации финансовых активов. В  настоящее время принципиальным сдерживающим фактором для развития внутреннего рынка секьюритизации остается отсутствие законодательной  базы о секьюритизированных облигациях, обеспеченных всеми прочими активами, кроме недвижимости. Действующий  Федеральный закон от 11 ноября 2003 г. N 152-ФЗ "Об ипотечных ценных бумагах" регулирует лишь отношения, связанные с выпуском облигаций, обеспеченных залогом недвижимого имущества¹⁷.

    Несмотря  на проблемы в мировой финансовой системе и ухудшение условий  заимствования, многие российские эмитенты по-прежнему планируют размещение секьюритизированных облигаций. В частности, о планах проведения новых сделок по секьюритизации заявляли АИЖК, ВТБ 24 и МБРР¹⁸.

    В целом, как уже предпринятые, так  и планируемые меры по совершенствованию  законодательства и развитию инфраструктуры рынка позволяют рассчитывать на дальнейшее восстановление активности на рынке облигаций. Предпринятые меры должны способствовать снижению рисков, увеличению ликвидности и повышению  роли рынка облигаций в инвестиционном процессе в России. 
 
 

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

     Подводя итог работы, хотелось бы отметить, при  прочих равных условиях облигации являются более гибким способом мобилизации капитала для эмитента и вложения средств для инвестора.

     Во-первых, облигации приносят гарантированный  доход. Они выпускаются в купонной и бескупонной формах, проценты выплачиваются  в первоочередном порядке по сравнению  с акциями, т.к. облигационеры являются только лишь кредиторами предприятия.

     Во-вторых, нет ограничений на валюту облигаций, на характер их обращений (свободно обращающиеся и с ограничениями) и владения ими (именные и предъявительские).

     В-третьих, корпоративные облигации имеют  средний риск за счет формирования страхового и выкупного фондов. Выпуск облигаций обеспечен гарантиями крупных компаний банков.

    Поэтому инвестору выгодно приобретать этот инструмент с фиксированным и гарантированным доходом в целях надежности своих вложений, а эмитенту выгоднее тем, что он напрямую связан с инвестором, выплачивая более низкий процент по облигациям, чем, например, по банковскому кредиту. Так же эмитенту наиболее удобны облигации тем, что облигационеры не будут вмешиваться в управление предприятием, т.к. не имеют права голоса.

    Выпуск  облигаций содержит ряд привлекательных  черт для компании-эмитента: посредством  их размещения хозяйственная организация  может мобилизовать дополнительные ресурсы без угрозы вмешательства  их держателей-кредиторов в управление финансово-хозяйственной деятельностью заемщика, и  не затрагивает отношения собственности.

    Работа  с облигационными займами - это длительный процесс. И формирование имиджа хорошего заемщика с публичной кредитной историей может стать ценным нематериальным активом предприятия, за счет которого предприятие в дальнейшем сможет значительно снизить стоимость заемных средств.   При этом самый высокий имидж (и самая низкая процентная ставка) будет у тех предприятий, которые вышли на рынок облигационных заимствований первыми.