Динамика реального валютного курса и его влияние на российскую экономику

Финансовый счёт платежеспособного  баланса после кризиса оставался  стабильно неблагоприятным в  силу практически нулевого притока  иностранного капитала при сохранении на довольно высоком уровне оттока российского капитала. С другой стороны, происходило существенное улучшение  внешней торговли. Цены российской сырой нефти, экспортируемой в страны вне СНГ, выросли за 1999г. примерно в 3 раза (декабрь к декабрю) и продолжили рост в 2000 г. по данным ГТК в первом квартале 2000 г. по отношению средней цены экспорта к средней цене импорта увеличилось на 64% по сравнению с тем же периодом прошлого года.

В 1999 г. показатели платёжного баланса улучшились. Основной итог – более чем десятикратный по сравнению с предыдущим годом рост положительного сальдо по счету текущих операций (25 млрд. долл.), который был сведён на нет отрицательным сальдо по счету финансовых операций (16,1 млрд. долл.) и оттоком валюты из страны по каналу неучтённых операций (чистые пропуски и ошибки составляли более 7,1 млрд. долл.) при росте золотовалютных резервов всего на 1,8  млрд. долл.

Очевидно, что такая тенденция  связана с сокращением возможностей нефинансового сектора по «доступу»  к валютным ресурсам в связи с  уменьшением объемов внешнеторгового  оборота.

В операциях госсектора 1999 г. резко (почти на 4 млрд. долл.) сократились  выплаты инвестиционных доходов (проценты по государственному долгу) за счёт девальвации  рубля и реструктуризации внутреннего  долга.

С ростом мировых цен на сырьевые товары, и, прежде всего на нефть, в 1999 г. и 2000 г. перспектива быстрого укрепления рубля вновь стала  реальностью. Банк России, поставив перед  собой задачу воспрепятствовать укреплению, активно наращивал международные резервы, которые за январь-июнь 2000 г. выросли на 8,5 млрд. долл. идеологически такая политика обосновывается тезисом: «Слабая национальная валюта способствует экономическому росту». При этом в условиях ограниченных возможностей стерилизации Центральный банк стоит перед выбором: либо позволять национальной валюте укрепиться, либо допустить ускорение инфляции.

Через 10 лет российский рубль  вновь был девальвирован с  целью улучшения платёжного и  торгового баланса и стимулирования притока капитала. За 6 месяцев (с  начала августа 2008 года по начало февраля 2009 года) рубль подешевел по отношению  к бивалютной корзине примерно на 40 % (с 29,3 до 40,9 рублей за расчетную единицу состоящую на 55 % из USD и на 45 % из EUR). Приложение 2.

Мировые цены на нефть на тот период сильно упали со 140$ до 40$ за баррель, резко снизив долларовые поступления в бюджет государства  и компаний. К тому же на фоне мирового финансового кризиса в России наблюдался большой отток капитала за рубеж (50-100 млрд. долларов в месяц). На фоне усилившегося оттока капитала Центробанк в ноябре 2008г. начал постепенно расширять границы коридора бивалютной корзины, что на практике означало "плавную девальвацию" рубля. В результате с ноября 2008г. по январь 2009г. рубль ослаб по отношению к доллару и евро более чем на 20%, а всего с начала кризиса в августе 2008г. рублевая стоимость бивалютной корзины выросла примерно на 40%. Т.е. в 2008 году девальвация рубля была произведена с целью улучшения платежного и торгового баланса и стимулирования притока капитала.После этого на протяжении почти двух лет курс рубля уверенно рос и по отношению к доллару, и по отношению к евро.

Вследствие нестабильности на российском финансовом рынке, падения  цен на основные товары российского  экспорта и, следовательно, ожиданий значительной девальвации национальной валюты российские банки в 2008 г. начали активно накапливать  иностранные активы. В частности, по итогам года прирост иностранных  активов банков достиг 66,4 млрд долл., тогда как в 2007 г. аналогичный показатель не превысил 25,2 млрд долл.

Вывоз капитала из сектора  нефинансовых предприятий и домашних хозяйств по сравнению с 2007 г. увеличился на 56,3% и составил 145,6 млрд долл. Объем «своевременно не полученной экспортной выручки, не поступивших товаров и услуг в счет переводов денежных средств по импортным контрактам, переводов по фиктивным операциям с ценными бумагами» по сравнению с 2007 г. практически не изменился и составил 33,2 млрд долл. При этом важно отметить, что наибольшие изменения нашли отражение в статье «наличная иностранная валюта», которая свидетельствует о том, что в 2008 г. ввоз наличной иностранной валюты в РФ составил 24,8 млрд долл. в отличие от вывоза 15,7 млрд долл. в 2007 г. Иными словами, при начавшемся осенью 2008 г. ослаблении рубля к бивалютной корзине (как в номинальном, так и в реальном выражении) население и нефинансовый сектор начали вновь (впервые с 1997 г.) активно приобретать валюту.

Вплоть до конца года увеличение предложения иностранной валюты как за счет ее притока из-за рубежа, так и вследствие ее продажи нефинансовым сектором РФ приводило к росту реального эффективного курса рубля: по итогам года он увеличился на 5,1% (см. рис. 6) прежде всего в результате более высокой инфляции в РФ, чем в странах – основных торговых партнерах России. В то же время масштабное сокращение сальдо счета текущих операций и счета операций с капиталом и финансовыми инструментами платежного баланса в IV квартале привело к значительному превышению спроса на валюту над ее предложением. Для поддержания курса рубля Банк России продавал международные резервные активы, однако в сентябре началась плавная девальвация рубля к бивалютной корзине, призванная не допустить расходования всех имеющихся у Банка России международных резервов. По мере снижения цен на основные товары российского экспорта и ускорения оттока капитала темпы девальвации рубля увеличивались. В результате за декабрь реальный эффективный курс рубля снизился на 3,6%, тогда как еще в октябре и ноябре данный показатель рос на 2,7 и 2,5% соответственно. Столь масштабное снижение данного показателя наблюдалось последний раз лишь в январе 2000 г. По итогам года курс рубля к доллару США снизился с 24,55 до 29,38, евро – с 35,93 до 41,44, а стоимость бивалютной корзины выросла с 29,67 до 34,81.

В ситуации значительного  сокращения валютных поступлений в  страну поддержание завышенного  курса рубля могло быть обеспечено лишь в течение ограниченного  промежутка времени за счет расходования международных резервных активов. При этом, поскольку Банк России осуществлял постепенное снижение курса рубля, покупка валюты экономическими агентами стала сравнительно низкорискованным и высокодоходным инвестиционным инструментом, что приводило ко все возрастающему спросу на валюту и необходимости расходовать все больше средств из международных резервных активов.

Одномоментное ослабление курса  рубля с последующим поддержанием нового объявленного уровня является, на наш взгляд, наилучшим вариантом  действий в подобной ситуации, так  как позволяет ЦБ РФ сохранить  резервы, а также снизить девальвационные  ожидания. При этом для успешности такой политики ключевым фактором является именно готовность Банка России поддерживать новый курс. Заметим, что такая  готовность во многом определяется тем, насколько точно Банк России способен оценить равновесное значение курса. По нашим оценкам, уровень поддержки  рубля, позволяющий уравновесить спрос  и предложение на валютном рынке  при макроэкономических параметрах, сложившихся в начале 2009 г., находится  в пределах 4045 руб. за бивалютную корзину. Однако в условиях мирового финансового кризиса многие факторы сложно поддаются оценке. Поэтому при дальнейшем снижении цен на энергоносители для установления равновесия на валютном рынке может потребоваться дальнейшее ослабление рубля.

Одной из определяющих тенденций  в динамике показателей платежного баланса в 2008 г. наряду с сокращением  сальдо счета текущих операций платежного баланса в IV квартале, на наш взгляд, следует признать весьма значительный чистый отток капитала из нефинансового  сектора в размере 130,2 млрд долл. (в 20052007 гг. наблюдался приток капитала на уровне 2 млрд долл., 41,9 млрд долл. и 82,8 млрд долл. соответственно).

Среди других особенностей платежного баланса 2008 г. отметим попрежнему высокую долю доходов от экспорта энергоносителей в экспорте товаров. Снижение цен на энергоносители в конце 2008 г. продемонстрировало уязвимость платежного баланса страны. В 2009 г. может произойти стабилизация цен на нефть на низком уровне, а также их дальнейшее снижение, что при стабильном курсе рубля приведет к дальнейшему снижению сальдо счета текущих операций платежного баланса. Следовательно, при сохранении чистого оттока капитала из РФ балансирование платежного баланса может осуществляться за счет снижения курса рубля и соответственно импорта, а также продажи ЦБ РФ международных резервных активов.

Таким образом, при всех особенностях кризисов 1997-1998 гг. и 2008-2009 гг. в основе их лежали во многом схожие экономические  явления. Российский фондовый рынок  существенным образом зависим от цикличности мировой конъюнктуры  цен на нефть, газ и металлы, обеспечивающих, по данным платёжного баланса, 80% экспортной выручки. Резкие падения цен на указанные сырьевые ресурсы неизбежно приводят к кризисам на российском фондовом рынке и в финансовой системе. Важным механизмом, позволяющим смягчить последствия финансового кризиса на внутреннем рынке, являются золотовалютные резервы, накопленные в 2000-х годах. Однако этого оказывается явно недостаточно. Стабильность российского финансового рынка во многом зависит от успешности мер государственной экономической политики, направленных на снижение зависимости российской экономики от мировых цен на экспортируемые товары.

2.  Политика минимизации последствий девальвации

Начиная с 2003 года курсовая политика Центрального банка состояла в последовательном укреплении реального и номинального курса рубля. Представители Банка России в этой связи говорят, что банк не укреплял, а противодействовал укреплению рубля, что всего лишь является игрой слов.

При режиме управляемого курса  любое его движение отражает желание  ЦБ. Если укрепление рубля продолжалось шесть лет, значит, именно в этом состояла курсовая политика. В то же время не удалось добиться главной  цели, которую декларировали денежные власти, - снижения инфляции. Темпы снижения инфляции по 2% в год вряд ли можно  признать успешным результатом.

Укрепление рубля однозначно повредило нашим производителям. Вся тяжесть ситуации, когда рубль  укрепился с 32 до 23 рублей, легла  на перерабатывающую промышленность, работающую не на экспорт, а на внутренний рынок, и конкурирующую там с  китайскими товарами. Курс юаня привязан к доллару. Соответственно, укрепляя курс к доллару, Россия снижает конкурентоспособность собственных товаров по сравнению с китайскими.

Одновременно укрепление рубля создало искаженные стимулы  для экономических субъектов, сделав для них заимствования на внешних  рынках более привлекательными, что  привело к безумному наращиванию  корпоративного внешнего долга. В конечном счете курсовая политика ЦБ внесла достойный вклад в перегрев и создание условий для тяжелого кризиса в российской экономике.

В конце 2008 года рубль все  же пришлось ослабить. Насколько осмысленной  была политика управляемой девальвации? Отвечая на этот вопрос, становится понятным, что хотели сделать наши денежные власти, и то, насколько им удалось реализовать свои намерения. До кризиса в России фактически проводилась политика currency board при плавающем курсе валюты. С 2001 года весь рост денежного предложения определялся исключительно покупкой валюты Банком России. Девальвация при такой политике совсем не обязательна даже во время низких цен на нефть, если в стране нормально работает банковская сфера, и опыт других стран - экспортеров нефти наглядно это демонстрирует.

Девальвации способствовало снижение цен на нефть, отток капитала, девальвационные ожидания населения, появившиеся после сообщений  об управляемой девальвации. Однако главной движущей силой стало  изменение денежной политики.

После банкротства Lehman Brothers российские власти заявили, что будут поддерживать ликвидность банковской системы, и это было оправданно в сложившихся условиях. Однако объема выделяемых средств ни правительство, ни Банк России не только не планировали, но и долгое время не осознавали. В результате примерно четырехтриллионная эмиссия в период с середины сентября 2008 года до конца января 2009 года разрушила равновесие в финансовой системе. Если вы при режиме currency board даете такие гигантские суммы банкам, то уже не сможете удерживать курс национальной валюты. Управляемая девальвация произошла как неизбежное зло.

Невозможно не согласиться, что все банки выиграли от девальвации. Банковская система, безусловно, выиграла, но вот судя по отчетности, несколько крупных банков проиграли сначала на том, что рубль ослаб, а потом на его укреплении. Кстати, если говорить об осмысленности управляемой девальвации, то непонятно, зачем нужно было сначала чрезмерно ослаблять рубль, а затем укреплять его на 20%? При осмысленной политике просто с происходит переход с одной планки на другую и остается на ней.

Банк России декларировал переход к плавающему курсу в течение двух-трех лет. Это означало фактическую привязку рубля к ценам на нефть, что создало крайне негативные последствия для нашей экономики. При 90% сырья в структуре российского экспорта не возможно было манипулировать ценой на нефтяном рынке, и российская экспортная выручка сильно зависела от цен на сырье. Из более чем 20 стран, которые по классификации МВФ отнесены к группе экспортеров нефти, ни одна (кроме Норвегии) не использует плавающего курса, и, видимо, это не случайно.

На горизонте 10-15 лет плавающий  курс рубля обсуждать бессмысленно, потому что состояние платежного баланса не изменится: Россия по-прежнему будем зависеть от цен на нефть.

Главная задача Центробанка - это поддержание стабильности денежного  обращения и низкая инфляция. Остальные  цели - подчиненные. Курс не может быть самостоятельной целью. Банку России надо научиться контролировать денежное предложение, а уже потом через  процентные ставки таргетировать инфляцию. А вот с низкой инфляцией и проблем с удержанием курса будет намного меньше.

Разговоры о курсовой политике важны с точки зрения интересов  экономики. Важнейшим принципом  курсовой политики является ее транспарентность, возможность для бизнеса и для населения понимать, что и почему происходит с курсом рубля.

Любая девальвация государственной валюты в любой стране по любой причине - это плохо. Для прекращения девальвации рубля необходимо сделать два первоочередных шага.

Во-первых, Банку России необходимо более активно продавать иностранные  ценные бумаги из международных резервов России, что приведет к снижению курсов ведущих иностранных валют доллара США и евро и укреплению рубля к этим валютам.

Во-вторых, Правительству  России необходимо ускорить переход  к экспортной торговле нефтью на рубли  на российских биржах, что выведет  нефтяные цены из долларовой зоны и  из-под влияния американских бирж и информационных агентств. При этом цены на нефть марки URALS пойдут вверх  и поведут за собой нефтевалюту - российский рубль. Другие меры, такие как снижение объемов добычи нефти и вступление в ОПЕК, здесь также допустимы.