Процессы слияния и поглощения в международном бизнесе

 Мотив  преимуществ на рынке капитала.

      Размер  компании, будучи гарантом стабильности, позволяет получать необходимые  кредитные средства, от которых зависит  дальнейшее развитие компании. Кроме  того, у компании появляется больше возможностей оптимального использования  капитала внутри нее самой. Использование  трансфертных цен, внутренняя диверсификация капитала, установление в рамках концерна регулируемой конкуренции за капитал  — лишь некоторые из возможных  сценариев оптимизации работы с  капиталом внутри компании.

 Мотив  монополии.

      Порой при слиянии, прежде всего горизонтального  типа, решающую роль (гласно или негласно) играет стремление достичь или усилить  монопольное положение. Крупная  организация обладает большим рыночным влиянием (market power), что исключительно  важно в современных условиях, когда господствуют различные модели несовершенной конкуренции вплоть до монополии (особенно на относительно замкнутых региональных рынках). Слияние  в данном случае дает возможность  компаниям обуздать ценовую конкуренцию. Однако антимонопольное законодательство ограничивает слияния с явными намерениями повысить цены. Иногда конкуренты могут быть приобретены и затем закрыты, потому что выгоднее выкупить их и устранить ценовую конкуренцию, чем опустить цены ниже средних переменных издержек, заставляя всех производителей нести существенные потери.

 Диверсификация  производства. Возможность использования  избыточных ресурсов.

      Важным  источником положительной синергии является увеличение диверсификации (как  в отношении предлагаемых товаров  и услуг, так и географической), что снижает общую рискованность  операций и гарантирует средний  объем поступлений. Это само по себе является стимулом для слияний компаний, специализирующихся в разных областях. Диверсификация помогает стабилизировать  поток доходов, что выгодно и  работникам данной компании, и поставщикам, и потребителям (через расширение ассортимента товаров и услуг).

      В результате слияния увеличиваются  активы компании, что позволяет расширить  масштабы операций и мобильнее перераспределять имеющиеся средства. Общемировая  тенденция дерегулирования заметно  усиливает стремление к универсализации. По признанию специалистов ведущих  консультационных агентств, содействующих  операциям слияния, успех организаций  будущего главным образом зависит  от расширения спектра предоставляемых  ими услуг, что, несомненно, требует  консолидации капиталов.

Мотив доступа к информации (ноу-хау).

      Информация  как ресурс играет все большую  роль в деятельности компаний. Приобретая компанию, вместе с видимыми активами предприятие получает в свое распоряжение дополнительные знания о продуктах  и рынке. Как правило, новая компания привносит с собой и наработанную сеть клиентов, которые связаны с ней личными отношениями. Внутрифирменные культуры могут как взаимообогатить друг друга, так и стать камнем преткновения в совместной деятельности. Получение доступа к новой, более дешевой информации/ноу-хау (о рынке, продуктах, менеджменте) в ходе слияния/поглощения избавляет компанию от необходимости тратить огромные средства на консалтинговые услуги третьих фирм, тем самым экономя денежные средства.

      К третьей группе, нейтральных по отношению к движению ресурсов — мотивов относятся:

 Мотив  разницы в рыночной цене компании  и стоимости ее замещения.

      Зачастую  проще купить действующее предприятие, чем строить новое. Это целесообразно  тогда, когда рыночная оценка имущественного комплекса целевой компании-мишени значительно меньше стоимости замены ее активов.

      Разница в рыночной цене компании и стоимости  ее замещения возникает из-за несовпадения рыночной и балансовой стоимости  приобретаемой фирмы. Рыночная стоимость  фирмы базируется на ее способности  приносить доходы, чем и определяется экономическая ценность ее активов. Если говорить о справедливой оценке, то именно рыночная, а не балансовая стоимость будет отражать экономическую  ценность ее активов, практика же показывает, что рыночная стоимость очень  часто отклоняется от балансовой (инфляция, моральный и физический износ и т.п.). Этот мотив характерен для поглощения крупными ТНК небольших  компаний в странах базирования  их филиалов для расширения своей  деятельности в этих странах (вместо того, чтобы строить новые предприятия). 

Личные  мотивы менеджеров. Стремление увеличить  политический вес руководства компании.

      Безусловно, большинство деловых решений  относительно слияния/поглощения компаний основываются на экономической целесообразности. Однако есть примеры, когда подобные решения базируются скорее на личных мотивах управляющих, чем на экономическом  анализе. Это связано с тем, что  руководители компаний любят власть и претендуют на большую оплату труда, а границы власти и заработная плата находятся в определенной связи с размерами корпорации.

      Еще один мотив осуществления поглощений, в отличие от перечисленных выше, нерационален с точки зрения чисто  экономической логики, будучи связан со спецификой эгоистического поведения  менеджеров. Время от времени захваты  осуществляются с целью создать  иллюзию процветания в глазах акционеров. Волна слияний и поглощений в американской банковской индустрии  в 80-е годы частично объясняется  стремлением управляющих продемонстрировать хорошие показатели (рост курсов акций, оборотов и капиталов). Как правило, в таких ситуациях принятые решения  оказываются неудачными, что, однако, окончательно выявляется обычно лишь через несколько лет после поглощения [4].

Мотив защиты от поглощения

      Помимо  традиционных мотивов интеграции могут  встречаться и специфические. Так, слияния для некоторых, в том  числе российских, компаний представляют собой один из немногих способов противостояния экспансии на российский рынок более  мощных западных конкурентов. В качестве последней попытки защититься от поглощения некоторые фирмы прибегают  к объединению с «дружественной компанией», которую обычно называют «белым рыцарем» [5]. Нередко в качестве метода защиты производится покупка активов, которые не понравятся захватчику или которые создадут антимонопольные проблемы (подробнее об этом в следующем параграфе).

 Мотив «too big to fail»

      Как показывает опыт большинства стран, размеры корпорации сами по себе являются гарантией ее надежности (так называемый эффект «too big to fail» — слишком велик, чтобы обанкротиться). Поскольку  государство в силу целого ряда социально-экономических  причин вынуждено «опекать» наиболее крупные компании, они получают дополнительные преимущества в конкуренции с  более мелкими.

      Следует отметить, что на практике одним  из наиболее часто приводимых мотивов  слияний/поглощений является экономия на дорогостоящих работах по разработке и созданию новых видов продукции, а также на капиталовложениях  в новую технологию. За ним следует  мотив экономии от сокращения административных расходов на содержание чрезмерно большого управленческого аппарата. Сравнительно меньшее значение имеет экономия на масштабах производства (снижение текущих издержек производства), хотя и она существенна.

1.2. Оценка эффективности слияний и поглощений

    Слияния будут эффективными только в том  случае, если в результате их проведения увеличивается благосостояние акционеров, достигаются определенные конкурентные преимущества.

    Для начала необходимо отметить, что инициатором  сделки является более крупная компания.

    При проведении сделок слияния и поглощения, акции приобретаемой компании выкупаются у ее акционеров и перестают обращаться на рынке. Вместо них обращаются акции уже объединенной компании, которые являются теми же акциями приобретающей компании после проведения ею дополнительной эмиссии. Разница между слияниями и поглощениями в том, что при слияниях акционеры приобретаемой компании становятся владельцами акций уже объединенной компании, наряду с акционерами компании. При этом выкуп акций чаще всего принимает форму обмена акциями в определенной пропорции.[6, 110]

    Выгода  от сделки для компании А, которая в то же время будет выгодой для компании Б, то есть совокупная выгода для обеих сторон от проведения слияния будет равна превышению действительной текущей стоимости (PV) объединенной компании АБ над суммой текущих стоимостей компаний А и Б отдельно взятых:

    Общая выгода от слияния = PV_АБ – (PV_А + PV_Б)

    Однако  необходимо учитывать, что прирост  стоимости носит некий абстрактный  характер – он будет иметь место  только в будущем, после того как  объединенные компании пройдут этап интеграции и деятельность новой  компании будет носить стабильный характер, в момент же слияния никакого прироста стоимости объединенной компании быть не может.

      Общая выгода распределяется между компаниями А и Б. Причем, выгода одной из сторон является издержками другой.

    Для компании А издержками будет являться превышение цены покупки компании Б  над ее действительной текущей стоимостью PV. Соответственно, это превышение в свою очередь является выгодой для компании Б.

      Издержки компании А (выгода  компании Б) = Цена покупки - PV_Б

    То  есть, насколько больше компания А  платит, чем получает, и является ее издержками. Остановимся на издержках  поподробнее.

    Мы  знаем, что акционеры компании Б  при слиянии получают определенную премию сверх рыночной цены обладаемых ими акций. Рыночная цена (MV) компании Б всегда отличается от ее действительной текущей стоимости (PV). Поэтому, чтобы учесть премию акционерам компании Б, мы преобразуем исходную формулу:

    Издержки  компании А (выгода компании Б) =

    (Цена  покупки – MV_Б) + (MV_Б-PV_Б)

    Таким образом, издержками компании А будет  являться сумма премии, уплачиваемой акционерам компании Б, и разницы  между рыночной и действительной текущей стоимостями компании Б.

Рассмотрим  это на примере. Сделка по поглощению General Electric компании Honeywell была оценена в 45 млрд. долл.,

    Рыночная стоимость компании Honeywell – 34 млрд. долл, а действительная текущая стоимость, рассчитанная на основе дисконтированных денежных потоков – 33 млрд. долл.

    Тогда издержки на проведения слияния для  компании General Electric составят (45 – 34) + (34 – 33) = 12 млрд. долл.

    Данный  расчет будет эффективен, если компания, которую приобретают не имеет  при себе долговых обязательств.

    Интересно, что если рыночная стоимость компании ниже ее действительной, то есть имеет  место недостаточное оценивание рынком действительной стоимости компании, то приобретающая компания может значительно сэкономить на расходах. Например, пусть цена покупки опять же 45 млрд. долл, рыночная стоимость компании Honeywell – 34 млрд. долл, а действительная ее стоимость – уже 34 млрд. долл. Издержки компании General Electric будут равны (45 – 34) + (34 – 34) = 11 млрд. долл.

      Этот фактор делает недооцененные  компании очень привлекательным  объектом для слияния или поглощения.

    Все это относится, однако, к поглощениям, где премирование акционеров приобретаемой компании осуществляется в денежной форме.

    При проведении непосредственно слияний, где осуществляется замена акций, то есть когда акционеры компании Б  получают взамен своих акций акции  компании А исходя из определенной пропорции, надо учитывать еще такой  фактор, как стоимость акций компании А на момент проведения слияния. В  зависимости от того, повышается или  понижается рыночная цена акций с  момента объявления о слиянии  до непосредственного осуществления  сделки, издержки компании А могут  соответственно увеличиваться или  уменьшаться, ведь если акции компании А дорожают, то акционеры компании Б получают большую стоимость при замене акций, и наоборот. [6, 111]  Оставшаяся часть общей выгоды, то есть разница между общей выгодой и издержками компании А, и будет составлять чистую выгоду акционеров компании А (одновременно это издержки компании Б).