Рынок ценных бумаг

В области вторичного обращения  основной оборот торгов (около 80 %) приходится на акции. Значительная часть сделок с ценными бумагами (более 90%) совершается  профессиональными участниками  рынка. При этом они часто используют инсайдерскую информацию, от чего страдают частные инвесторы, так как не могут в полной мере оценить риски  своих инвестиций (например, для  Чехии, где доля информированных  сделок не превышает 40%, данная ситуация является критической). С целью сокрытия фактов недобросовестной рыночной практики в России применяется механизм заключения сделок с ценными бумагами через оффшоры, т.е. за формальной компанией-нерезидентом, совершающей сделку по покупке/продаже ценных бумаг, скрываются реальные российские участники [15].

В настоящее время на внутреннем рынке рублевых облигаций российских компаний основными игроками выступают  российские банки и крупные инвестиционные компании. К ним постепенно присоединяются российские паевые инвестиционные фонды, управляющие компании, частные инвесторы.

Инвестиционный уровень процентных ставок вместе с политической стабильностью  и устойчивым курсом рубля по отношению к доллару делают внутренний рынок рублевых облигаций привлекательным и для иностранных участников.

Для создания максимально комфортных условий работы иностранных инвесторов на внутреннем рынке Россия старается  унифицировать стандарты раскрытия информации российскими эмитентами ценных бумаг. С 1 января  
2009 г.² российские компании, котирующие бумаги в высшем уровне листинга российских бирж (в уровне А1 котируются бумаги 32 российских эмитентов, в том числе Газпрома, ЛУКОЙЛа, Сбербанка, АвтоВАЗа), составляют финансовую отчетность в соответствии с международными стандартами (IAS или US GAAP).

На сегодняшний день в России действуют правила, по которым компании-эмитенты, присутствующие на фондовом рынке, обязаны  предоставить инвесторам публичный  допуск к следующей информации:

• учредительным документам и другой регистрационной информации;
• проспекту эмиссии ценных бумаг, который содержит большое количество информации о структуре собственности, органах управления, хозяйственной деятельности компании, а также финансовую отчетность по российским стандартам (РСБУ);
• ежеквартальной и годовой финансовой отчетности, составленной по российским стандартам.

Помимо этого, многие из российских компаний-эмитентов, выходящих на рынок  ценных бумаг, добровольно раскрывают дополнительную информацию, распространяя  Инвестиционный меморандум, подготовленный, как правило, менеджером размещения.

Для снижения уровня информационной асимметрии с апреля 2007 г. на российском рынке ценных бумаг был создан новый институт - финансовые консультанты³. После соответствующих изменений законодательства финансовый консультант, наряду с аудитором, стал подтверждать достоверность информации, раскрываемой компанией инвесторам в Проспекте ценных бумаг. Помимо этого, финансовый консультант должен контролировать и предупреждать инсайдерские сделки при размещении (сделки со связанными лицами), а также проводить мониторинг новостей, которые компания раскрывает инвесторам после размещения ценных бумаг.

Наделение финансового консультанта функциями контроля над сделками при размещении ценных бумаг увеличило для ФСФР транспарентность этого процесса. Эти функции могут быть переданы фондовой бирже или депозитарию, через которые проходит размещение ценных бумаг.

Можно сделать следующий вывод: введение института финансовых консультантов способствовало некоторому снижению информационной асимметрии на внутреннем рынке ценных бумаг в России, однако в будущем на российском рынке необходимо развитие и других механизмов, препятствующих получению и использованию инсайдерской информации.

Развитие цивилизованного рынка  ценных бумаг неразрывно связано  с раскрытием на нем достоверной  информации. В настоящее время  российский рынок ценных бумаг в  отношении раскрытия информации готов работать по мировым стандартам. С каждым годом растет число российских компаний-эмитентов, имеющих кредитные рейтинги мировых рейтинговых агентств.

В данный период две крупные российские саморегулируемые организации – НФА и ПРОФИ заняты разработкой правил деловой этики, которые позволят снизить уровень информационной асимметрии, сделав процесс размещения на внутреннем рынке России более прозрачным.

Органы государственной власти (Министерство финансов России и ЦБ России) также работают над упорядочением распространения макроэкономических новостей, чтобы все заинтересованные участники получали информацию одновременно.[10]

2.2. Актуальные проблемы развития российского фондового рынка

С сентября 2010 года по сентябрь 2011 г. совокупная долларовая капитализация 200 крупнейших российских эмитентов увеличилась на 26% - до 929 млрд. долларов США⁴ (рис. 2.1).

Рисунок 2.1. Капитализация 200 крупнейших российских компаний

 

Количественный рост маскирует  нехватку качественных улучшений. Традиционная для отечественного фондового рынка  проблема – недостаток ликвидности  инструментов – пока нерешена. Серия слияний, которые привели к исчезновению десятка крупных эмитентов, только обострила ситуацию. В долгосрочном периоде решением проблемы может стать только привлечение на рынок новых эмитентов. В более короткой перспективе рынку может помочь механизм российских депозитарных расписок.

Процесс формирования в России механизма финансовых потоков, от которого зависит конфигурация фондового рынка, предполагает наличие крупной торговой площадки с большим выбором ликвидных финансовых инструментов, этому способствует объединение Фондовых бирж ММВБ и РТС. При этом пока что именно по уровню ликвидности рынка мы очень далеки от зарубежных аналогов. Например, средний дневной объем торгов по 1 акции на ММВБ в несколько раз ниже, чем на LSE или на Гонконгской фондовой бирже. Гонконг в 4 раза опережает нас по количеству акций, а значит, по уровню диверсификации и привлекательности для инвесторов. Количество акций, торгующихся на Лондонской бирже, ненамного превышает количество акций на ММВБ, но акции на LSE гораздо более ликвидны⁵ (рис. 2.2).

 

Рисунок 2.2. Средний объем торгов на 1 ценную бумагу

 

В 2011 году произошло сразу несколько  масштабных сделок M&A (слияние и поглощение), которые изменили верхушку списка крупнейших по капитализации компаний и дополнительно снизили ликвидность рынка. «Ростелеком» присоединил к себе 8 «дочек», «Уралкалий» объединился с «Сильвинитом», а МТС провел поглощение «Комстара». В результате капитализация «Ростелекома» и «Уралкалия» увеличилась в 2 раза по сравнению с суммарной капитализацией объединившихся компаний на конец 2010 г.⁶, что, на первый взгляд, говорит об успехе сделок. Однако ликвидность в результате слияния пострадала. Объем торгов по акциям «Уралкалия» с момента выпуска объединенных акций до 1 сентября 2011 года серьезно упал по сравнению с аналогичным периодом 2010 года⁷, в очередной раз доказав недостаточную адекватность капитализации как показателя инвестиционной привлекательности (МТС же после объединения с «КОМСТАР» стала не только менее ликвидной, но и более дешевой компанией: капитализация объединенного эмитента снизилась на 8% (рис. 2.3).

 

Рисунок 2.3 - Объем торгов на ФБ ММВБ

 

Конечно, нельзя оценивать сделки M&A исключительно негативно: эффективное  объединение ресурсной и технологической  базы ведет к появлению способных  к международной конкуренции  компаний. Однако в результате масштабных слияний сужается количество ликвидных  инструментов и возможностей диверсификации вложений. С одной стороны, за счет слияния формируется новый инструмент, который аккумулирует в себе ликвидность объединенных компаний. Так должно быть в идеале, но так бывает не всегда. С другой стороны, рынок теряет инструменты, что, безусловно, является негативным фактором, особенно в условиях дефицита качественных активов, представленных на бирже.

Полностью избежать новых слияний и поглощений невозможно, но крупные слияния должны компенсироваться появлением перспективных и интересных инвесторам эмитентов.

Еще одной проблемой российского  фондового рынка является его  диверсификация (Рис 2.4).

 

 

 

 

 

 

Рисунок 2.4 - Отраслевая структура индекса ММВБ⁸

 

Пока рост диверсификации эмитентов  по отраслевому признаку идет очень  медленно: список «Капитализация-200»  подготовленный Рейтинговым агентством «Эксперт» (Приложение 1) в 2011 году пополнился лишь двумя новыми отраслями: РБК, представитель СМИ, попал на 125 место, а компания «Ютинет.ру» (интернет-торговля) заняла 157 место. Для сравнения: в аналогичном рэнкинге Financial Times, уже в первой двадцатке помимо компаний ТЭКа находятся представители и IT-индустрии (Apple, Microsoft), и страхования (Berkshire Hathaway). В российском рейтинге IT-компании занимают низшие места («Армада» -- 144 место, «Ситроникс» -- 160), а страховые компании вообще не представлены. Недостаток внутренних IPO может быть восполнен выпуском расписок на акции высокотехнологичных и популярных иностранных эмитентов⁹.

2.3. Российские депозитарные расписки как способ увеличения ликвидности российского рынка ценных бумаг

О необходимости появления такого финансового инструмента в России начали говорить в июне 2006 г., когда распоряжением Правительства РФ от 01.06.2006 № 793-р была утверждена «Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на 2006–2008 годы». Стратегией было предусмотрено, что для стимулирования концентрации операций с финансовыми активами других стран на российских биржах необходимо создать правовые основы для выпуска и обращения российских депозитарных расписок на эти активы. Фактически это было первым шагом к тому, чтобы открыть для иностранных эмитентов российский рынок ценных бумаг.

Отчасти механизм уже заработал. Так, в конце 2010 года на наш рынок пришел «Русал», акции которого размещены  в Гонконге, консультантом по реализации программы РДР являлся банк "ВТБ Капитал", эмитентом - Сбербанк. Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР) зарегистрировала выпуск и проспект РДР Сбербанка, удостоверяющих право собственности на обыкновенные именные документарные акции "Русала" номинальной стоимостью 0,01 долл. США за 1 акцию. Выпуску присвоен государственный регистрационный номер 5-01-01481-В. Максимальное количество РДР данного выпуска, которое может одновременно находиться в обращении, - 2 млрд., способ размещения ценных бумаг - открытая подписка. Наличие номинальной стоимости РДР не предусмотрено. Срок размещения ценных бумаг не ограничен¹⁰.

ОК «Русал» первой применила  на практике новый инструмент –  российские депозитарные расписки. РДР  были выпушены на рынок в декабре 2010 года, одна расписка удостоверяет право  собственности на 10 акций объединенной компании, прошедшей листинг на Гонконгской бирже. Торги по РДР пока что ведутся не очень активно, и возможности инструмента явно недооценены¹⁰ (рис. 3.1). Тем не менее, появление и развитие на нашем рынке аналога таким инструментам, как американские и глобальные депозитарные расписки.

Рисунок 3.1 – Объем торгов РДР  «Русал»

 

РДР могут стать стимулом для  возвращения в страну крупных  российских эмитентов. Ими могут  стать «Вымпелком», акции которого сейчас доступны на Нью-Йоркской фондовой бирже, «Яндекс» или «СТС Медиа», чьи  акции торгуются на NASDAQ. Приход лишь этих трех эмитентов повысил бы суммарную  капитализацию рынка на 31 млрд. долл. [11], или на 3% от уровня 2011 года (рис. 3.2).

Рисунок 3.2 – Капитализация российских компаний

Инструмент РДР, прежде всего, интересен копаниям с российскими активами, ценные бумаги которых обращаются на зарубежных площадках. Второй целевой группой эмитентов, которым может быть интересен этот инструмент являются иностранные компании, для которых российский рынок является приоритетным как в части реализации собственной продукции, так и с точки зрения поиска инвесторов.

Заинтересованы в таких инвестициях  не только крупные компании. Подобные инвестиции интересны также тем, кто не может позволить себе исследований в области правового регулирования  иностранных рынков, и тем, кто  ищет возможность получить максимальную прибыль с минимальными затратами. Это в первую очередь портфельные  инвесторы - пенсионные (в случае получения  ими соответствующего разрешения) и  паевые инвестиционные фонды, доверительные  управляющие, дилеры, ищущие возможности  сформировать уникальные (отличные от конкурентов) стратегии инвестирования клиентских активов.[10]

Безусловно, в такой ситуации тот, кто заинтересован в допуске  ценных бумаг на российский рынок, будет  стремиться к тому, чтобы расходы, которые он понесет в процессе первичного размещения и последующего обращения, были компенсированы доходами. Добиться положительного результата можно, если найти и вывести на рынок  перспективные бумаги. Примером того, насколько успешной может быть эта  деятельность, является Bank of New York, зарегистрировавший 47 программ депозитарных расписок украинских предприятий, 12 - казахских, 2 – латвийских [14].

РДР сейчас – один из немногих доказавших свою работоспособность инструментов, позволяющих в среднесрочной  перспективе решить проблему недостаточной  ликвидности фондового рынка  за счет ее «импорта». Важный плюс расписок в том, что с их помощью можно  оперативно привлечь в Россию уже  известных и надежных эмитентов, защитив инвесторов от рисков и неопределенности, связанных с новыми IPO. Однако в  качестве фундамента для расширения российского фондового рынка  РДР не годятся, эту задачу можно  решить только новыми внутренними размещениями [15].