Рынок евробумаг

     1/Сейчас можно лишь предполагать, каким было бы устройство финансового мира и соотношение сил в глобальной конкурентной борьбе, если бы данные ограничительные меры, в результате которых Европа получила серьёзный импульс для развития собственных финансовых центров, не были приняты в США. Безусловно, введение новой европейской валюты , «Евро», и образование на территории Европы единого финансового рынка, знаменуют собой очередную стадию в процессе глобализации экономических процессов. 

     Между тем глобализация рынка капиталов  – далеко не однозначное явление. Этот процесс неизбежно вступает в противоречие с действующими национальными  режимами регулирования и сопряжён с серьёзными макроэкономическими  ограничениями и рисками. Помимо всего прочего, в условиях свободного перемещения капиталов любое  отклонение страны – эмитента от строгой  финансовой дисциплины неизбежно приводит к оттоку средств и повышению  стоимости их привлечения в будущем. Это особенно опасно в странах  со слабыми системами регулирования, с недостаточно капитализацией банковских систем. Не случайно международные  финансовые кризисы (мексиканский – 1994 г., азиатский – 1997 г. и события  в России в 1998 г.) затронули главным  образом формирующиеся рыночные экономики. Именно они стали жертвами «бегства» капиталов, кризиса платёжных  балансов и обменного курса. 

     Однако  вновь устанавливать барьеры  на пути свободного перемещения капиталов  вряд ли представляется рациональным, так как глобализация сулит немалые  преимущества как инвесторам так и заёмщикам, поскольку, предоставляя субъектам рынка максимально разнообразный выбор, позволяет заключать более эффективные с точки зрения их потребностей сделки.

     Основные  понятия рынка  евробумаг.

     Понятие рынка евробумаг  и история его  возникновения 

     Чёткой  позиции относительно того, когда  возник рынок евробумаг не существует. Известно, что в 40-50-х годах ряд эмитентов осуществлял выпуск еврооблигаций в долларах США, размещая их в Европе, в качестве примера можно принести размещение подобных займов в Нидерландах компанией Philips. 

     Однако  согласно наиболее распространенной точке  версии, дебютный выпуск еврооблигаций  был осуществлен итальянской  компанией по строительству автодорог  Concessione e Construzioni Autostrade в июле 1963 года. Всего было выпущено 60.000 облигаций номиналом $250. По каждой облигации ежегодно 15 июля выплачивался фиксированный процентный доход в размере 5,5%. Генеральным управляющим (lead-manager) займа стал английский торговый банк (merchant bank) S.G.Warburg & Co., соуправляющими (co-managers) - Banque de Bruxelles S.A., Deutsche Bank A.G., Rotterdamsche Bank N.V.. Листинг был получен на Лондонской фондовой бирже. 

     Наиболее  бурное его развитие наблюдалось  в конце 60-х - начале 70-х годов и  выражало реакцию участников финансовых рынков на законодательные ограничения, введенные в 1963 году правительством США на вывоз капитала и привлечение  иностранными эмитентами средств на американском фондовом рынке, а также  ужесточение налогового режима для  инвесторов по доходам, полученным от зарубежных облигаций типа Yankee Bonds. Все это послужило непосредственным толчком к перемещению финансовых операций с американского фондового рынка на европейский. 

     Безусловно, развитию рынка еврооблигаций способствовали и другие факторы. В частности, мягкая система регулирования выпуска  и обращения еврооблигаций, возможность  страхования от валютных рисков, стремление инвесторов к приобретению высококачественных ценных бумаг, низкие процентные ставки по ним.  

     За  период 1946-1963 гг. иностранные заемщики разместили в США облигации в  долларах США на сумму 14 млрд. долларов. 

     Несмотря  на организационные сложности, связанные  с организацией этих выпусков в Комиссии по ценным бумагам и биржам США (Securities and Exchange Commission), иностранные заемщики охотно шли на это, поскольку процентные ставки в США были ниже, чем в Европе. 

     Чтобы приостановить утечку капитала за рубеж, 18 июня 1963 года США ввели специальный  уравнительный налог на прибыль (Interest Equalizatio Tax), который закрыл американский рынок для иностранных инвесторов, поскольку увеличил стоимость кредита на 1%. В 1967 году налог был увеличен до 1,5% и отменён лишь в 1974 году. Но при этом потребность в доступе к источнику капитала осталась, и в итоге она была удовлетворена за счет выпуска именно еврооблигаций. 

     Первые  выпуски были ориентированы на богатых  частных инвесторов на континенте и  швейцарских банков. Существует расхожая точка зрения, что первыми инвесторами еврооблигаций были бельгийские дантисты, стремившиеся путем покупки этих еврооблигаций избежать уплаты налогов, также диктаторы различных мастей. В настоящее время понятие "бельгийских дантистов" стало нарицательных, под ним понимают богатых индивидуумов - инвесторов еврооблигаций. 

     Второй  толчок к развитию рынка еврооблигаций  дала война во Вьетнаме и вызванные  ею ограничения. В феврале 1965 года президент  Л. Джонсон объявил о программе  добровольных ограничений на вывоз  капитала (Voluntary Restraint Program). Дочерние компании американских ТНК поощрялись к мобилизации средств на европейских рынках. В январе 1968 года кабинет Джонсона ввёл прямые ограничения на инвестиции за пределы США. 

     С этого момента начинается период бурного роста рынка еврооблигаций  и появление необходимой инфраструктуры. В 1968 году американский банк Morgan Guaranty создает клиринговый центр по торговле еврооблигациями Euroclear, в 1970 году возникает его основной конкурент Cedel. В 1969 году крупнейшие операторы на рынке еврооблигаций образуют собственную саморегулируемую организацию - Ассоциацию международных облигационных дилеров (Association of International Bond Dealers). В 90-х она была переименована в Ассоциацию участников международных фондовых рынков (ISMA - International Securities Markets Association). 

     Упразднение ограничений на вывоз капитала в 70-е годы уже никак не отразилось на рынке еврооблигаций, он продолжал  развиваться ускоренными темпами. Очередной толчок его развития дал  мировой долговой кризис начала 80-х  годов. 

     Отказ правительства Мексики (август 1982 г.), а вслед за ним Бразилии, Аргентины  и ряда других стран выполнять  условия международных займов привел к мировому долговому кризису, который  был преодолен частично за счет крупных  потерь кредиторов, частично за счет переоформления задолженности в ценные бумаги (секьюритизация долгов). Синдицированный заем как метод привлечения финансовых ресурсов на международном рынке с тех пор потерял значение, и его место занял выпуск еврооблигаций. В середине 1990-х годов на еврооблигации приходилось около 2/3 ссудных капиталов, полученных на международных рынках. 

     Рынок евробумаг (euromarket), вообще говоря, понятие условное. Большинство сделок проводится на нем через финансовые центры Лондона (на него приходится около трех четвертей вторичного рынка еврооблигаций), Гонконга, Сингапура, ряда стран Карибского бассейна, а также, в меньшей степени, Нью-Йорка и Токио. Чтобы дать представление о возможностях этого рынка, достаточно сказать, что объем сделок на нем со всеми видами долговых обязательств превышает 1,2 трлн. $ в квартал - это на порядок выше, чем на рынке любой страны. Иными словами, здесь можно найти деньги под самый дорогой проект. Неудивительно поэтому, что 95% всех синдицированных кредитов предоставлено именно через еврорынок. И низкий уровень ставок как раз и является следствием огромного роста операций и участников. Своим развитием еврорынок обязан, в конечном счете, тому, что практически во всех странах существуют ограничения на операции на финансовом рынке, причем не только на уровень процентных ставок. Скажем, в 1957 году в США были ограничены иностранные инвестиции. А в Великобритании некоторое время существовал запрет на использование кредитов в фунтах стерлингов для финансирования торговли между другими странами. Чтобы обойти неудобные законы, финансисты и выходят на еврорынок. К тому же, часто это единственный способ снизить страновые риски. В период гиперинфляции после второй мировой войны, например, немецкие финансовые институты вели сделки чуть ли не исключительно в долларах и фунтах стерлингов. 

     Помимо  огромной емкости, рынок евробумаг  привлекателен ещё и тем, что  позволяет эмитентам снижать  издержки за счет проведения арбитражных  операций, за счёт использования различий в валютных курсах, в процентных ставках, а также за счет налоговых  льгот. Ряд финансовых центров еврорынка  – оффшорные зоны. Кстати, японские банки почти все выпуски среднесрочных  еврооблигаций осуществляли в 1995 году именно через них. 

     Изначально  рынок евробумаг был рынком нерегулируемым. Необходимость выработки правил игры привела к созданию ISMA и связанной  с ней группы Международной ассоциации первичных дилеров (International Primary Market Association). В начале 90-х годов в ISMA насчитывалось 866 членов, в том числе 166 из Великобритании, 138 - из Швейцарии, 57 - из Германии, 60 - из Люксембурга. Штаб-квартира ISMA находится в Швейцарии, однако, большая часть работы проводится в Лондоне, где расположен секретариат. 

     ISMA предоставляет всем заинтересованным  лицам информацию по рынкам  евробумаг, а также проводит  образовательные семинары с выдачей  дипломов для работы на международных  фондовых рынках. Поскольку основным  центром торговли еврооблигациями  был и остается Лондон, деятельность ISMA в основном осуществляется  в Сити. Согласно законодательству  Великобритании, ISMA, с одной стороны,  имеет статус специальной биржи,  а с другой, признается Советом  по ценным бумагам и фьючерсам  (SFA) международной саморегулируемой организацией, в ведении которой находится рынок евробумаг.

     Профессиональные  участники рынка евробумаг, действующие  в Лондоне, обязаны соответствовать  всем требованиям регулирующих органов  этой страны, в первую очередь Управления по ценным бумагам и инвестициям SIB - Securities and Investment Board и Совета по ценным бумагам и фьючерсам SFA - Securities and Futures Authority.

     Виды  евробумаг

     В общем, определение евробумаг можно  дать следующим образом: евробумаги – это ценные бумаги, выпущенные в валюте отличной от национальной валюты эмитента.

     Однако  существует официальное определение  евробумаг, которое даётся в Директиве  Комиссии европейских сообществ  от 17 марта 1989 г., регламентирующей порядок  предложения новых эмиссий на европейском рынке.

     В соответствии с этой Директивой евробумаги - это торгуемые ценные бумаги, со следующими характерными чертами, а именно:

     Проходят  андеррайтинг и размещаются посредством синдиката, минимум два участника которого зарегистрированы в разных государствах;

     предлагаются  в значительных объёмах в одном  и более государствах, кроме страны регистрации эмитента;

     Могут быть первоначально приобретены  только при посредничестве кредитной  организации или другого финансового  института. 

     К евробумагам относятся: 

     Евроноты (medium-term euronotes, EMTNs) - среднесрочные именные облигации, которые обычно выпускаются под конкретного инвестора. Главное преимущество евронот - возможность организовать их эмиссию за несколько дней или даже часов. Благодаря этому, а также низким эмиссионным издержкам, за последние шесть лет сектор евронот вырос втрое. Правда на их выпуск центробанки основных европейских стран накладывают серьезные ограничения.

     Евровекселя (euro-commercial paper, ECP) - необеспеченные обязательства, которые не предназначены для публичного размещения и не обращаются на вторичном рынке. Как правило, евровекселя выпускаются на срок от одного года до пяти лет компаниями, платежеспособность которых не вызывает сомнений Международные облигации (international bonds). 

     Последние в свою очередь делятся на:

     еврооблигации eurobonds;

     зарубежные  облигации foreigh bonds;

     глобальные  облигации global bonds;

     параллельные  облигации parallel bonds.

     Еврооблигации 

     Существует  несколько характерных особенностей, отличающих еврооблигации от прочих форм заимствований:

     Еврооблигации размещаются одновременно на рынках нескольких стран, при этом валюта еврооблигационного займа не обязательно является национальной, как для кредитора, так и для заёмщика.

     Размещение  осуществляется эмиссионным синдикатом, который, как правило, представляют банки, зарегистрированные в разных странах.

     Выпуск  и обращение еврооблигаций осуществляется в соответствии с установившимися  на рынке правилами и стандартами. Основная часть эмиссий еврооблигаций  производится без обеспечения, хотя в отдельных случаях возможно обеспечение в форме гарантии третьих лиц или имущества  эмитента. Эмиссия еврооблигаций  сопровождается целым рядом дополнительных условий и оговорок, призванных снизить  риски для держателей ценных бумаг. Наиболее распространенными являются т.н. «негативный залог» (условия  выпуска предусматривают обязательство  эмитента не выпускать более бумаги, обладающие преимущественным правом погашения). В случае наступления технического дефолта (неплатежа) по какому-либо одному выпуску еврооблигаций, предусмотрен кросс-дефолт – досрочное погашение  всех выпусков еврооблигаций, находящихся  в обращении. Выпуск облигаций, как  правило, обусловлен обязательствами  эмитента по поддержанию определенного  соотношения собственного и заемного капитала, ограничению выпуска прочих долговых обязательств в течение  оговоренного периода времени.