Управление инвистиционными рисками

tify">Анализ  чувствительности - это стандартный  метод количественного анализа, который заключается в изменении  значений критических параметров (в  нашем случае физического объема продаж, себестоимости и цены реализации), подстановке их в финансовую модель проекта и расчете показателей  эффективности проекта при каждом таком изменении. Анализ чувствительности можно реализовать с помощью  как специализированных программных  пакетов (Project Expert, «Альт-Инвест»), так и программы Excel. Расчеты для анализа удобнее всего представить в виде таблицы (см. табл. 2.1).

 

Таблица 2.1 - Изменение показателей эффективности  проекта (по состоянию на последний  этап проекта) в зависимости от изменения  цены реализации продукции (абсолютное и относительное)

Показатели эффективности	Фактор – изменение цены реализации (в % от запланированного уровня)
	-50%	-40%	-30%	-20%	-10%	0%	10%	20%	30%	40%
NPV, тыс. долл. США	-1150 (- 165%)	-531 (- 130%)	64 (-96%)	64 ( -32%)	1206 (-64%)	1765 (0%)	2314 (31%)	2857 (62%)	3390 (92%)	3923 (122%)
IRR ,%	5	12	19	25	31	36	42	47	52	56
РВ, лет	6,17	5,33	4,92	4,33	4,33	3,92	3,92	3,42	3,33	3,33
DРВ, лет	Не окупает ся	Не окупает ся	6,5	5,92	5,33	4,92	4,33	4,33	3,92	3,92

 

 

Показатели  эффективности:

NPV – чистая текущая стоимость  проектно-денежных потоков;

IRR – внутренняя норма доходности;

РВ  – срок окупаемости;

DРВ – дисконтированный срок окупаемости.

Такой расчет проводится для всех критических  факторов проекта. Степень их воздействия  на итоговую эффективность проекта (в данном случае на NPV) удобнее показать на графике (см. рис. 2.3.).

 

Рис. 2.3 - Чувствительность показателя NPV к изменениям ключевых факторов проекта

 

Таким образом, на результат рассматриваемого проекта сильнее всего влияют цена реализации, затем себестоимость  продукции и, наконец, физический объем  продаж.

  Несмотря на то что цена реализации оказывает большое влияние на NPV, вероятность ее колебания может быть очень низкой, следовательно, изменения этого фактора будут представлять незначительный риск. Для определения этой вероятности используется так называемое «дерево вероятностей». Сначала на основе экспертных мнений определяется вероятность первого уровня - вероятность того, что реальная цена изменится, то есть станет больше, меньше или равна плановой (в нашем случае эти вероятности равны 30, 30 и 40%), а затем вероятность второго уровня - вероятность отклонения на определенную величину. В нашем примере ход рассуждений следующий: если цена все же окажется меньше плановой, то с вероятностью 60% отклонение будет не более -10%, с вероятностью 30% - от -10 до -20% и с вероятностью 10% - от -20 до -30%. Аналогичным образом анализируются отклонения в положительную сторону. Отклонения более 30% в любую сторону эксперты посчитали невозможными.

Итоговая  вероятность отклонения цены реализации от планового значения вычисляется  путем перемножения вероятностей первого  и второго уровней, поэтому итоговая вероятность снижения цены на 20% довольно мала - 9% (30% х 30%) (см. табл. 2.2).

 

Таблица 2.2 - Изменение NPV проекта в зависимости  от изменения цены реализации

Дерево вероятностей	Фактор – цена реализации
	-50%	-40%	-30%	-20%	-10%	0%	10%	20%	30%	40%
Вероятность первого уровня, %			30			40			30
Вероятность второго уровня,%	0	0	10	30	60	100	60	30	10	0
Итоговая вероятность, %	0	0	3	9	18	40	18	9	3	0
изменение NPV, долл. США	2915	2296	1700	1123	559	0	-550	-1092	-1626	-2159

 

Суммарный риск по NPV в нашем примере рассчитывается как сумма произведений итоговой вероятности и величины риска  по каждому отклонению и равен 6,63 тыс. долл. США (1700 х 0,03 + 1123 х 0,09 + 559 х 0,18 - 550 х 0,18 - 1092 х 0,09 - 1626 х 0,03). Тогда ожидаемая величина NPV, скорректированная на риск, связанный с изменением цены реализации, будет равна 1758 тыс. долл. США (1765 (плановая величина NPV) - 6,63 (ожидаемая величина риска)).

Таким образом, риск изменения цены реализации снижает NPV проекта на 6,63 тыс. долл. США. В результате аналогичного анализа  двух других критических факторов оказалось, что самым опасным является риск изменения физического объема продаж: ожидаемая величина этого риска  составила 202 тыс. долл. США, а ожидаемая  величина риска изменения себестоимости - 123 тыс. долл. США. Получается, что изменение  розничной цены - не самый важный риск для рассматриваемого проекта  и им можно пренебречь, сосредоточившись на управлении и предотвращении других рисков.

«Анализ чувствительности очень нагляден, однако главным его недостатком является то, что анализируется влияние  только одного из факторов, а остальные  считаются неизменными. На практике же обычно изменяются сразу несколько  показателей. Оценить подобную ситуацию и скорректировать NPV проекта на величину риска помогает сценарный  анализ».

При сценарном анализе для начала необходимо определить перечень критических  факторов, которые будут изменяться одновременно. Для этого, используя  результаты анализа чувствительности, можно выбрать 2-4 фактора, которые  оказывают наибольшее влияние на результат проекта. Обычно рассматривают  три сценария: оптимистический, пессимистический и наиболее вероятный, но при необходимости  их число можно увеличить. В каждом из сценариев фиксируются соответствующие  значения отобранных факторов, после  чего рассчитываются показатели эффективности  проекта. Результаты сводятся в таблицу (см. табл. 2.3).

 

 

Таблица 2.3 - Эффективность проекта в зависимости  от сценария

Сценарий	Вероятность реализации сценария, %	Фактор	Значение, % от плана	NPV, тыс. долл. США	IRR, %	РВ, лет	DРВ, лет
Пессимистический	20	Розничные цены реализации	95	-1637	-	6,58	Не окупается
		Себестоимость продукции	110
		Физический объем продаж	90
Оптимистический	30	Розничные цены реализации	105	3390	53	3,33	3,92
		Себестоимость продукции	95
		Физический объем продаж	105
Наиболее вероятный	50	Розничные цены реализации	100	1765	36	3,92	4,92
		Себестоимость продукции	100
		Физический объем продаж	100

 

 

Как и при анализе чувствительности, каждому сценарию на основе экспертных оценок присваивается вероятность  его реализации. Данные каждого сценария подставляются в основную финансовую модель проекта, и определяются ожидаемые  значения NPV и величины риска. Величину вероятностей, как и в предыдущем случае, необходимо обосновать.

Ожидаемое значение NPV в данном случае будет  равно 1572 тыс. долл. США (-1637 х 0,2 + 3390 х 0,3 + 1765 х 0,5). Таким образом, в отличие от предыдущего этапа анализа мы получили одну более точную комплексную оценку эффективности, которая и будет использоваться в дальнейших решениях по проекту. Необходимо учесть, что большой разрыв между плановым и оценочным значениями NPV свидетельствует о высокой неопределенности проекта. Возможно, в проекте присутствуют дополнительные факторы риска, которые необходимо учесть.

Расчеты по методу Монте-Карло из-за его трудоемкости всегда осуществляют с помощью программных  продуктов, имеющих соответствующую  функцию (Project Expert, «Альт-Инвест», Excel). Основной смысл расчетов сводится к следующему. На первом этапе задаются границы, в которых может изменяться параметр. Затем программа случайным образом (имитируя случайность рыночных процессов) выбирает значения этого параметра из заданного интервала и рассчитывает показатель эффективности проекта, подставляя в финансовую модель выбранное значение. Проводится несколько сотен таких экспериментов (при электронных расчетах это занимает несколько минут), и получается множество значений NPV, для которых рассчитываются среднее (m), а также величина риска (стандартное отклонение, d). В соответствии со статистическим правилом (так называемое «правило трех сигм») значение NPV окажется в следующих интервалах (см. табл. 2.4):

 

 

Таблица 2.4 - Пример результатов анализа эффективности  проекта с помощью метода Монте–Карло

Параметры NPV	Возможное изменение показателя, %
	Изменение себестоимости (верхняя граница 12%, нижняя граница -10%)	Валютный курс (верхняя граница 8%, нижняя граница -9%)	NPV, тыс. долл. США
Среднее значение	101,2	99,5	1725
Стандартное отклонение	4,4	2,4	142

 

1) с вероятностью 68,3% - в диапазоне  m ±d;

2) с вероятностью 94,5% - в диапазоне  m ±2d;

3) с вероятностью 99,7% - в диапазоне  m ±3d.

Как видно из таблицы, m = 1725, d = 142. Это означает, что наиболее вероятное значение NPV будет колебаться около значения 1725. Применив правило «трех сигм», получим, что с вероятностью 99,7% значение NPV попадает в диапазон 1725 ±(3 х 142), даже нижняя граница которого больше нуля. Следовательно, с высокой долей вероятности результат нашего проекта будет положительным. Если бы при двух- или трехкратном отклонении был получен отрицательный результат (это возможно при низком значении NPV проекта или высокой чувствительности к фактору), то с помощью правила «трех сигм» можно определить, какова вероятность данного отклонения, и сделать вывод о возможности наступления неблагоприятного исхода. Например, если при m ±d значение NPV > 0, а при m -2d значение NPV < 0, это значит, что с вероятностью до 13,1% ((94,5% - 68,3%) : 2) эффективность проекта отрицательна, он имеет довольно высокий риск и может быть пересмотрен.

Чаще  всего метод имитационного моделирования  Монте-Карло используется для выявления  валютных рисков (колебание курса  валют в течение года), а также рисков колебания процентных ставок, макроэкономических рисков и других.

В нашем примере проект производства золотых цепочек в целом характеризуется  низкой долей риска, поскольку с  очень большой вероятностью NPV проекта  имеет положительное значение, а  рассчитанная максимальная величина риска  при реализации пессимистического  сценария составляет 193 тыс. долл. США (1765 тыс. - 1572 тыс.). Следовательно, проект может  быть принят. Тем не менее стоит застраховаться от риска несоблюдения сроков запуска мощностей (строительства и установки оборудования), а также от риска повышения себестоимости (например, путем приобретения опционов на покупку золота). Кроме того, нужно уделить внимание продвижению товара: рекламной политике компании и выбору места продаж. Сделать это можно, опираясь на предыдущую практику или путем проработки договоров аренды и контрактов на поставку цепочек дистрибьюторам.

Применение  описанного подхода к анализу  проектных рисков часто позволяет  уже на первом этапе оценки проекта  принимать решение относительно его дальнейшей проработки, а также  делать выводы о возможных способах минимизации рисков. Следует подчеркнуть, что обязательным условием такого анализа  должны быть обоснованные экспертные оценки, иначе эффективность работы будет невысока.

 

Заключение

 

В работе исследованы теоретические  и прикладные аспекты финансового  управления инвестиционными рисками.