Формирование портфеля ценных бумаг и управление им

      - считает, что инвесторы имеют  различные ожидания относительно  дохода и риска, и поэтому  он, имея более полную информацию, может обеспечить более эффективную,  чем в среднем по рынку, структуру  портфеля и более высокий доход  («побить рынок»).

      Активная  стратегия управления портфелем  предполагает тщательное отслеживание и быстрое приобретение инструментов, соответствующих инвестиционным целям  формирования портфеля; максимально  быстрое избавление от активов, которые  перестали удовлетворять предъявляемым  требованиям, т.е. оперативную ревизию  портфеля. При этом менеджер (инвестор) сопоставляет показатели дохода и риска по «новому» портфелю (после ревизии) с инвестиционными качествами «старого» портфеля. Именно при активном управлении особое значение имеет прогноз изменения цен на финансовые инструменты.

      Существуют  четыре основные формы активной стратегии  управления, которые базируются на свопинге, что означает постоянные обмен, ротацию ценных бумаг через  финансовый рынок:

      1) так называемый подбор чистого  дохода - самая простая форма,  когда из-за временной рыночной  неэффективности две идентичные  ценные бумаги обмениваются по  ценам, немного отличающимся от  номинала. В итоге реализуется  ценная бумага с более низким  доходом, а взамен приобретается  инструмент с более высокой  доходностью;

      2) подмена - прием, при котором  обмениваются две похожие, но  не идентичные ценные бумаги. Например, существует облигация  промышленной компании, выпущенная  на 10 лет с доходностью 15%, и  облигация транспортной компании  сроком на 9 лет с доходностью  15%. Допустим, первая облигация продается  по цене на 10 пунктов выше, чем  вторая. В данной ситуации владельцы  облигаций могут расценить возможным  «свопировать» облигации промышленной компании, так как 10 пунктов добавочного дохода с продлением срока действия облигации на один год являются довольно существенной прибавкой;

      3) сектор-своп - более сложная форма  свопинга, когда осуществляется  перемещение ценных бумаг из  разных секторов экономики, с  различным сроком действия, доходом  и т.п. В настоящее время  появилось большое количество  компаний, которые специально занимаются  поиском «ненормальных» инструментов, показатели которых заметно отличаются  от средних. При получении заключения, что факторы, вызывающие «ненормальность», могут исчезнуть, указанные фирмы проводят с «ненормальными» ценными бумагами акты купли-продажи;

      4) операции, основанные на предвидении  учетной ставки. Идея этой формы  заключается в стремлении удлинить  срок действия портфеля, когда  ставки снижаются, и сократить  срок действия, когда ставки растут. Чем больше срок действия портфеля, тем больше цена портфеля подвержена  изменениям учетных ставок.¹⁵

      Приемы  активного управления, применяемого к портфелям, состоящим из разных видов ценных бумаг, различны.

      В рамках активной стратегии управления портфелем обыкновенных акций выделяют:

      - стратегию акций роста основана  на ожидании того, что компании, прибыль которых растет более  быстрыми темпами (выше средних), со временем принесут больший  (выше среднего) доход для инвесторов. Для таких акций, как правило,  характерен высокий риск.

      Следует отбирать акции, цена которых на данный момент времени не отражает в достаточной  степени высокие темпы роста  доходов компании (текущие и ожидаемые);

      - стратегию недооцененных акций,  заключающуюся в отборе акций  с высоким дивидендным доходом  или высоким отношением рыночной  цены акции к ее балансовой  стоимости, или низким отношением  цена - доход. ¹⁶

      Разновидностью  данного подхода является формирование портфеля из акций непопулярных в  данный момент времени секторов и  отраслей;

      - стратегию компании с низкой  капитализацией. Акции небольших  по размеру компаний часто  приносят более высокий доход,  поскольку те обладают большим  потенциалом роста, хотя их  акции и имеют более высокую  степень риска;

      - стратегию market timing - выбор времени покупки и продажи ценных бумаг на основе анализа конъюнктуры рынка (покупать, когда цены низкие, и продавать, когда цены высокие). В использовании этой стратегии основная роль принадлежит техническому анализу.

      В отношении портфеля облигаций используются следующие стратегии активного  управления:

      - стратегия «Market timing». Основана на прогнозе рыночных процентных ставок. Применяется наиболее часто. Если ожидается повышение процентных ставок, то менеджер будет стремиться к тому, чтобы сократить дюрацию (средневзвешенный срок жизни) портфеля с целью минимизировать убытки от снижения цен облигаций. Это достигается заменой (операция своп) долгосрочных облигаций на краткосрочные. Напротив, если ожидается падение процентных ставок, менеджер удлинит дюрацию портфеля облигаций. При этом необходимо, чтобы информация, на которой строится прогноз, не была заранее отражена в текущих рыночных ценах облигаций;

      - стратегия выбора сектора. Портфель  формируется из облигаций определенного  сектора, находящегося, по мнению  менеджера, в более благоприятных  условиях — казначейских, муниципальных,  корпоративных облигаций или,  например, высокодоходных облигаций  с низким кредитным рейтингом.  Если ситуация на рынке меняется, происходит переключение на облигации  другого сектора;

      - стратегия принятия кредитного  риска. В портфель отбираются (с помощью фундаментального анализа)  те облигации, по которым, по  мнению менеджера, вероятно повышение  кредитного рейтинга;

      - стратегия иммунизации портфеля  облигаций. Процентный риск по купонной облигации состоит из двух компонентов: ценового риска и риска реинвестирования, которые изменяются в противоположных направлениях. Одним из способов обеспечения требуемой доходности по портфелю облигаций является его иммунизация. Говорят, что портфель облигаций иммунизирован против изменения процентной ставки, если риск реинвестирования и ценовой риск полностью компенсируют друг друга. Такой результат достигается в том случае, когда период владения портфелем совпадает с дюрацией портфеля.¹⁷

      Активная  стратегия управления весьма трудоемкая и требует значительных трудовых и финансовых затрат, так как связана  с активной информационной, аналитической  и торговой деятельностью на финансовом рынке:

     1) проведением самостоятельного анализа;

      2) составлением прогноза состояния  рынка;

      3) созданием обширной собственной  информационной базы и базы  экспертных оценок. Как правило,  активным управлением портфеля  занимаются крупные профессиональные  участники финансового рынка;  банки, инвестиционные фонды и  др., обладающие большими финансовыми  возможностями и штатом высококвалифицированных  менеджеров (управляющих портфелями).¹⁸

      Активную  стратегию проводят менеджеры, полагающие, что рынок не всегда, по крайней  мере, в отношении отдельных бумаг, является эффективным, а инвесторы  имеют различные ожидания относительно их доходности и риска. В итоге  цена данных активов завышена или  занижена. Поэтому активная стратегия  сводится к частому пересмотру портфеля в поисках финансовых инструментов, которые неверно оценены рынком, и торговле им в целях получения  более высокой доходности.

      Вследствие  изменения конъюнктуры рынка  менеджер периодически будет пересматривать портфель. Покупка и продажа активов  повлечет дополнительные комиссионные расходы. Поэтому, определяя целесообразность пересмотра портфеля, ему следует  учесть в издержках данные расходы, поскольку они будут снижать  доходность портфеля. Мониторинг инвестиционного  портфеля.

      Эффективность управления портфелем ценных бумаг  полагает проведение мониторинга портфеля ценных бумаг, цель которого осуществить  необходимую корректировку принятых решений. Значимым аргументом проведения мониторинга является сопоставимость результатов, для обеспечения которой  необходимо применять единую методику и использовать ее через равные интервалы  времени.¹⁹

      Активно-пассивная  стратегия управления. Управляющие портфелями могут объединять подходы активной и пассивной стратегий. Например, основная часть портфеля остается без изменений, в то время как ценными бумагами, составляющими отдельные, меньшие по величине субпортфели, ведется активная торговля.

      Выделим общие закономерности, отражающие связь  между ожидаемым риском и ожидаемой  доходностью деятельности инвестора:

      - самая высокая доходность, как  правило присуща наиболее рискованным вложениям;

      - уменьшается вероятность его  получения дохода при его росте,  в то время как минимальный  обусловленный гарантированный  доход может быть получен без  риска.

      Итак, в первой главе я рассмотрела  понятие и экономическую сущность портфеля ценных бумаг. Разновидностей портфелей много, и каждый конкретный держатель придерживается собственной  стратегии инвестирования.

      Также в главе уделено больше внимания основной теме работы – стратегиям управления портфелем ценных бумаг. Здесь рассмотрены два основных вида стратегий: активная и пассивная. Предложены характерные особенности каждой из стратегий. Кто и когда выбирает ту или иную из них.

      Во  второй главе я предлагаю рассмотреть  анализ портфельного риска, для выбора оптимального, эффективного портфеля ценных бумаг на конкретных примерах.

      2. АНАЛИЗ ПОРТФЕЛЬНОГО  РИСКА 

      Все участники фондового рынка действуют  в условиях неполной определенности. Соответственно, исход практически  любых операций купли-продажи ценных бумаг не может быть точно предсказан, то есть сделки подвержены риску. В  общем случае под риском подразумевают  вероятность наступления какого-либо события. Оценить риск — это значит оценить вероятность наступления  события. Риск портфеля говорит не только, что существует риск воздействия изменений наблюдаемых ежегодных величин доходности одной акции на изменение доходности других акций, включаемых в инвестиционный портфель, но и объясняется индивидуальным риском каждой ценной бумаги портфеля. ²⁰

      Общий риск портфеля состоит из систематического риска, а также несистематического риска диверсифицируемого (нерыночного) специфического. Рыночный риск вызван общими факторами, влияющими на все  активы. Наиболее сильно влияют на систематический  риск изменения таких показателей, как ВВП, инфляция, уровень процентных ставок, а также средний по экономике  уровень корпоративной прибыли. Нерыночный риск связан с индивидуальными  особенностями конкретного актива. Этот риск может быть уменьшен с  помощью диверсификации.  

      Для того чтобы определить риск портфеля ценных бумаг, в первую очередь необходимо определить степень взаимосвязи  и направления изменения доходностей  двух активов. Например, если цена одной  ценной бумаги идет вверх, то растет курс и другой ценной бумаги, и наоборот, движения цен разнонаправлены или  полностью независимы друг от друга. Для определения связи между  ценными бумагами используют такие  показатели, как ковариация и коэффициент  корреляции.²¹ 

      Ковариация — взаимозависимое совместное изменение двух и более признаков экономического процесса. Ковариация служит для измерения степени совместной изменчивости двух ценных бумаг, например акций.

      Показатель  ковариации определяется по формуле: 

      Соv_ij = ∑ (R _{доходность i-й акции} – R _{средняя доходность i-й акции}) × (R _{доходность j-й акции} – R _{средняя доходность j-й акции}) / n – 1, 

      где n — число периодов, за которые  рассчитывалась доходность i-й и j-й  акций. 

      На  рынке акций принято рассматривать  корреляцию (взаимозависимость) разных акций, либо акций и индексов. Считается, что российские акции высоко коррелированы, то есть в определенный момент времени все акции движутся в одном направлении. Коэффициент корреляции изменяется в пределах от –1 до +1. Положительное значение коэффициента говорит о том, что доходности активов изменяются в одном направлении при изменении конъюнктуры, отрицательное — в противоположном. При нулевом значении коэффициента корреляция между доходностями активов отсутствует.

      Показатель  корреляция определяется по формуле: 

      Соr = Соv_ij / (δ_i × δ_j), 

      где Соv_ij — ковариация доходности i-й и j-й акции;