Рынок ценных бумаг. Его организация и функции

     Умелый  подход к операциям с векселями, акциями и облигациями приносил банкам значительную выгоду. Условием успеха являлось знание банком конъюнктуры  ценных бумаг, степени надежности той  или иной ценной бумаги, финансового  положения ее эмитента.

     Значение  банковских операций с акциями, облигациями  и векселями особенно возросло с  началом мировой войны, когда  по решению правительства были закрыты  официальные биржи. С этого времени  сделки с ценными бумагами в основном совершали банки, некоторая их часть  заключалась предпринимателями, частными лицами на «черном» рынке.

     После Октябрьской революции декретом СНК РСФСР от 23 декабря 1917 г. все  операции с ценными бумагами на территории РСФСР были запрещены. В этом же месяце были аннулированы облигации государственных займов. В связи с национализацией прекратили существование акционерные общества. Их акции и облигации утратили юридическую силу. Таким образом, рынок ценных бумаг прекратил существование на территории России, чтобы снова появиться в конце ХХ века.

     В советской России рынок ценных бумаг  не существовал. Единственным видом  ценных бумаг были облигации государственных  выигрышных займов. В настоящее время  уже создана инфраструктура фондового  рынка. Однако, применение ценных бумаг  не получило такого широкого распространения, как в экономически развитых странах. Причиной этому служит нестабильность политической, а, следовательно, экономической  обстановки в России. Особую опасность  представляет возможность неограниченного изменения законодательной базы, регулирующей отношения, возникающие в процессе обращения ценных бумаг. Многие предприятия и частные лица предпочитают принимать оплату наличными деньгами, даже если это иногда происходит в обход законодательства. Однако такое положение должно со временем измениться. Вступая в международную торговлю, финансовые отношения, российские предприниматели вынуждены будут использовать инструменты рынка ценных бумаг. 
 

     Международные рейтинговые агентства 

     Рейтинги  американских агентств Moody's и Standard & Poor's (S&P), а также американо-британского агентства Fitch Ratings стали общепринятым мерилом финансового положения российских корпораций и банков, региональных и местных органов власти, а также страны в целом. По оценкам самих агентств, они контролируют около 95% глобального рынка рейтинговых оценок: на S&P приходится 40%, на Moody's — 39 и на Fitch — 16%. Руководители иностранных агентств заявляют, что они обладают глубокими аналитическими знаниями и «критической массой» опыта, необходимыми для адекватной оценки кредитоспособности заемщиков. Однако практика показывает, что агентства регулярно допускают ошибки, приводящие к финансовым потерям инвесторов.

     Достаточно  вспомнить громкие корпоративные  скандалы 2000-х годов, в которых  помимо агентств были замешаны аудиторы: Enron, WorldCom и Parmalat. Двусмысленное отношение рейтинговых агентств к обеспеченным облигациям стало одной из главных причин американского ипотечного кризиса. Провалы в оценке статистика провалов рейтинговых агентств развивающихся стран, по статистике Конференции ООН по торговле и развитию, еще более масштабны.

     Рейтинги, которые присваивают российским организациям и нашей стране в  целом, далеки от объективности. Хотя на американском рынке в 2008 г. обанкротилось  более 40 банков, дефицит госбюджета США значительно вырос, а инвесторы  понесли убытки, исчисляемые триллионами  долларов, ни одно из агентств не объявило о пересмотре рейтинга Соединенных  Штатов. В отношении других стран, включая Россию, агентства неоднократно демонстрировали свое ангажированное отношение к происходящему в  местной экономике. Достаточно ознакомиться с их отчетами, чтобы понять: они  нередко полагаются не столько на экономические, сколько на формальные или политические соображения. Агентства  регулярно запаздывают со своей  оценкой в условиях нормальной рыночной конъюнктуры и, наоборот, демонстрируют  мгновенную реакцию в период кризиса, что лишь усиливает финансовую нестабильность. В октябре 2008 г. Standard & Poor's изменило прогноз по суверенным кредитным рейтингам России со «стабильного» на «негативный», объясняя это расходами госбюджета на поддержку банковской системы, хотя очевидно, что ухудшение рейтингов еще больше усугубит сложное положение финансового сектора. Зависимость российских финансовых рынков и их участников от иностранных рейтинговых агентств не только подрывает адекватную оценку кредитных рисков, но и негативно сказывается на экономическом суверенитете страны. 

     России  необходимо формировать независимую, эффективную и надежную национальную систему рейтингования отечественных эмитентов и заемщиков. Она должна решить следующие задачи:

     — снизить зависимость отечественной  экономики от международных рейтинговых  агентств;

     — повысить роль российских рейтинговых  агентств и обеспечить признание  их органами регулирования;

     — сократить издержки рейтингования для эмитентов и заемщиков;

     — сформировать широкую выборку российских эмитентов и заемщиков, имеющих  рейтинг;

     — минимизировать внутренний конфликт интересов  у рейтинговых агентств. 

     Сейчас  в этой области в России существует ряд проблем. Прежде всего отсутствуют юридическое определение кредитного рейтинга, механизм признания национальных рейтинговых агентств, а также нормы регулирования их деятельности. Важно сформировать полноценную законодательную основу функционирования рейтинговых агентств в России. По всей видимости, их регулятором выступит Минфин, а главным «государственным» пользователем их продуктов — Банк России. Минфин должен проводить государственную аккредитацию национальных агентств. Пока же в отсутствие официальной легализации заботу о признании национальных агентств взяла на себя СРО «Национальная фондовая ассоциация». Она разработала для них Кодекс профессиональной этики, Регламент признания и аккредитации, Положение о Комитете Ассоциации по аккредитации рейтинговых агентств. 

     Международный взгляд на регулирование  рейтинговых агентств

     Безусловно, деятельность рейтинговых агентств требует адекватного регулирования, что признается и на международном уровне. Главный экономист МВФ О. Бланшар в докладной записке «Предстоящие задачи» для глав государств и правительств саммита G20, состоявшегося в Вашингтоне 15 ноября 2008 г., затронул и проблему рейтингов. По его мнению, «структуры надзора за рейтинговыми агентствами и риск-менеджментом должны быть пересмотрены для повышения рыночной дисциплины»1. По итогам саммита «Группы двадцати» по финансовым рынкам и мировой экономике была принята декларация, включающая положение о более строгом контроле над рейтинговыми агентствами. На Международную организацию комиссий по ценным бумагам (International Organization of Securities Commissions) была возложена ответственность за выработку стандартов деятельности агентств и мониторинг соблюдения ими норм регулирования.

     Формирование  законодательной основы деятельности отечественных рейтинговых агентств обеспечит развитие альтернативных иностранным рейтингам собственных  российских рейтинговых оценок. На первом этапе необходимо признание  регуляторами рейтингов как международных, так и национальных агентств. В  последующем целесообразна переориентация органов регулирования на рейтинги российских агентств, прошедших аккредитацию, а также исключение из нормативно-правовых актов требований наличия международных  рейтингов, если речь идет об операциях  резидентов или операциях на внутреннем рынке. Таким образом, станет возможным  создание суверенной национальной системы  рейтингования отечественных эмитентов и заемщиков. Например, в Японии преобладают местные рейтинговые агентства (Japan Credit Rating Agency, Rating and Investment Information, Mikuni & Co. и др.), что позволяет изолировать страну от влияния проамериканских агентств.

     В России уже действуют национальные агентства, создание которых началось в 1997 г. с агентства «Эксперт РА», учрежденного одноименным деловым  журналом, и рейтингового агентства  «Интерфакс». Национальная фондовая ассоциация на конец 2008 г. аккредитовала четыре агентства: Национальное рейтинговое агентство (преемник Информационно-аналитического управления НАУФОР), рейтинговое агентство АК&М (дочерняя компания информагентства ЗАО АК&M), агентство «Рус-Рейтинг» (созданное Р. Хейнсвортом) и упомянутое «Эксперт РА». По оценкам Национальной фондовой ассоциации, в нашей стране было заявлено о создании около сорока рейтинговых агентств, однако действуют не более десяти, а международным нормам, возможно, соответствуют не более одного-двух. Кроме того, следует иметь в виду, что рейтинги — не обязательно прерогатива специализированных агентств. Оценки, которые дают Economist Intelligence Unit, Institutional Investor и Euromoney, также являются рейтингами, хотя официально и не признанными. В отсутствие регулирования рейтинги могут присваивать и информационные агентства, и аналитические центры, и редакции деловых изданий, и любые другие учреждения, обладающие необходимыми методиками.

     В ноябре 2008 г. Банк России сделал первый шаг навстречу национальным рейтинговым  агентствам. Совет директоров ЦБ РФ принял решение признать рейтинги агентств «Эксперт РА» и «Рус-Рейтинг» для оценки кредитоспособности банков по аукционным операциям рефинансирования без обеспечения. Центральный банк установил минимальные уровни рейтингов кредитоспособности банков для каждого агентства и соотношение между рейтингами и сроками кредитования. Соотношение между национальными и международными рейтингами не определено в силу различий в методиках анализа (национальные рейтинги не принимают во внимание суверенный риск). На день объявления о решении Совета директоров Банка России 30 банков имели рейтинг «Рус-Рейтинга» не менее «ВВ-» и 22 банка — рейтинг «Эксперта РА» не менее «В++». Большинство из них обладали международным рейтингом или дублировались в рейтинг-листах обоих агентств. В «Рус-Рейтинге» числятся пять банков, имеющих рейтинг не менее «ВВ-» при отсутствии международного рейтинга. «Эксперт РА» отрейтинговало на уровне не ниже «В++» 14 банков, у которых нет международного рейтинга.

     Признавая национальные рейтинги, регулятор не преминул подстраховаться. Банк России обладает собственной методикой  оценки банков. В частности, денежные власти опираются на Указание «Об  оценке экономического положения банков», а также на Указание «Об оценке финансовой устойчивости банка в  целях признания ее достаточной  для участия в системе страхования  вкладов» № 1379-У от 16.01.2004. Как Банк России, так и Агентство по страхованию  вкладов могут производить оценки финансовой устойчивости банков для  внутренних целей своей деятельности. Банк России предпочел использовать собственную методику в дополнение к рейтингам. Так, банк должен входить  в первую или вторую классификационную  группу надежности. К первой группе относятся банки, в деятельности которых не выявлены текущие трудности, то есть те, у которых капитал, активы, доходность, ликвидность и качество управления оцениваются как «хорошие», а структура собственности признается прозрачной либо достаточно прозрачной. Ко второй группе относятся банки, не имеющие текущих трудностей, но в  их деятельности выявлены недостатки, которые в случае неустранения могут привести к возникновению трудностей в течение года (в частности, не соблюдается хотя бы один из обязательных нормативов, кроме Н1).

     Таким образом, регулятор не стал опираться  исключительно на собственные оценки, что означало бы конец деятельности рейтинговых агентств. В преддверии признания регулятором национальных агентств к ним выстроилась очередь  банков. В ноябре 2008 г. «Эксперт РА»  назначил пять рейтингов новым банкам, а «Рус-Рейтинг» — три рейтинга. Ожидается, что число российских банков с национальными рейтингами возрастет еще на несколько десятков.

     Изменение конфигурации местного рынка рейтинговых  агентств встретило сопротивление конкурирующих агентств и банков. В частности, Ассоциация российских банков охарактеризовала ситуацию на рынке рейтинговых услуг как «картельное соглашение»3. В признанных агентствах за короткий срок произошло кратное увеличение стоимости услуг по предоставлению рейтинга. В результате банки приняли решение ходатайствовать о переходе от использования рейтингов к оценкам их финансового положения на основании собственных методик Банка России. Представляется, что реализовать эту инициативу будет затруднительно, поскольку требование наличия рейтинга при предоставлении Банком России кредитов без обеспечения зафиксировано в Федеральном законе «О Центральном банке». Обращение руководства Национального рейтингового агентства в Банк России, а также необходимость стимулировать конкуренцию между агентствами привели к тому, что 11 декабря 2008 г. Совет директоров Банка России принял решение расширить перечень признаваемых агентств, включив в него Национальное рейтинговое агентство и агентство АК&М. Таким образом, регулятор признал все агентства, входящие в Национальную фондовую ассоциацию. В то же время другие организации, связанные с государством, не так охотно признают российские агентства.

     В октябре 2008 г. Наблюдательный совет  Внешэкономбанка принял решение  о том, что одним из требований к заемщику, претендующему на получение  субординированного кредита в соответствии с законом «О дополнительных мерах  по поддержке финансовой системы  Российской Федерации», будет наличие  рейтинга долгосрочной кредитоспособности4. Причем помимо иностранных в список приемлемых рейтинговых агентств вошли и четыре российские организации.

     Министерство  финансов РФ в соответствии с требованиями Закона о страховании вкладов  издало Приказ от 7 сентября 2005 г. № 113н  «Об установлении критериев для  ценных бумаг, в которые могут  размещаться и (или) инвестироваться  временно свободные денежные средства фонда обязательного страхования  вкладов» (с изменениями от 25 июня 2007 г.). В соответствии с ним они  могут размещаться в акции  и облигации, включенные хотя бы в  один котировальный список высшего  уровня или выпущенные эмитентами, имеющими определенный рейтинг. К приемлемым рейтинговым агентствам отнесены три  известных международных агентства. В то же время оговорено, что эмитент  может иметь рейтинг аналогичного уровня и российских рейтинговых  агентств. Однако эта возможность  не была реализована. Кроме того, Агентство  по страхованию вкладов использовало рейтинги Национального рейтингового агентства и «Эксперта РА»  для конкурсного отбора управляющих  компаний, через которые может  размещаться до 10% средств фонда  обязательного страхования вкладов.