Инвестиции в России

      - высокая рискованность вложений  в Россию, экономическая и политическая нестабильность должны были неизбежно привести к высокой нестабильности курсов российских акций и создать возможность получения высокой спекулятивной прибыли от операций с ними.

      Вместе  с тем высокий общий уровень  рисков и почти полное отсутствие правового регулирования рынка ценных бумаг сдерживали ориентированных на вложения в Россию инвесторов. Вследствие этого первыми иностранными финансовыми институтами, которые стали вкладывать в 1993-94 гг. свои и клиентские средства на российском рынке корпоративных ценных бумаг, явились либо отделения крупных международных финансовых компаний (Credit Suisse First Boston, Fleming, Pioneer), либо молодые компании, созданные специалистами, хорошо знакомыми с российской спецификой (Brunswick, группа “Диалог”).

      Специфика нарождающегося рынка ценных бумаг России способствовала тому, что страна была отнесена инвесторами к так называемым “возникающим рынкам” (emerging markets), традиционно отличающимся высокими рисками, неразвитой инфраструктурой рынка капиталов, неустойчивостью курсов ценных бумаг. Портфельные инвестиции на таких рынках так же традиционно сопряжены с высокой вероятностью значительных убытков и потери ликвидности вложений, но, в силу неустойчивости рынка способны приносить и фантастические для устойчивых рынков прибыли. Работа по портфельному инвестированию на “возникающих рынках” является весьма специфичным видом финансового бизнеса, привлекающим весьма малую и наиболее рискованную часть инвестиционного капитала развитых стран. Именно капитал такого рода и стал в первую очередь вкладываться в акции российских акционерных обществ, образованных в процессе приватизации.

      В этот период выявились и наиболее привлекательные для западных портфельных  инвесторов акции российских предприятий. За весьма редкими исключениями к ним относились:

      - акции крупнейших нефтегазодобывающих  предприятий, предприятий цветной  металлургии, целлюлозно-бумажной  промышленности и некоторых других  сырьевых отраслей, в значительной  мере ориентированных на экспорт  своей продукции, а также обслуживающих экспорт морских пароходств;

      - акции предприятий - национальных  или региональных монополистов  в стратегических отраслях национального  хозяйства - энергетике, телекоммуникациях  и т.п.

      Интересной  особенностью этих вложений было то, что  предпочтение при вложениях отдавалось ценным бумагам тех предприятий, контрольные пакеты акций которых были закреплены за государством. Причиной этого является то, что процесс обращения акций “новых АО” после завершения чековой приватизации во многом сводился к скупке их российскими финансовыми группами, борющимися за полный контроль над приватизированными предприятиями. Вместе с тем практика “возникающих рынков” (полностью подтвердившаяся и в России) свидетельствует о том, что для  этих рынков весьма характерны грубые нарушения прав мелких акционеров крупными, что приводит к резкому обесцениванию акций, принадлежащих портфельным инвесторам (которые, как правило, владеют относительно некрупными пакетами). Нахождение контрольного пакета акций в руках государства, таким образом, является своеобразной страховкой от подобного произвола.

      Указанный выше выбор активов для портфельного инвестирования был не случаен. Во многом он повторяет логику прямых иностранных  вложений в Россию - инвесторы предпочитали вкладывать средства в акции предприятий, на продукцию которых в долгосрочной перспективе существует платежеспособный внешний или внутренний спрос, что позволяет ожидать в будущем значительных прибылей этих АО и высоких дивидендов по их акциям.

      Вместе  с тем многих портфельных инвесторов привлекала на российский рынок акций в первую очередь  возможность получения сверхвысоких прибылей за счет спекуляций с российскими ценными бумагами, имеющими очень нестабильную курсовую динамику. Помимо традиционных для "возникающих рынков” рисков, в России такой нестабильности способствовал дополнительный специфический фактор.

      Чековая приватизация, явившаяся практически  бесплатной раздачей государственной  собственности в виде акций вновь  созданных АО в частные руки, привела  к тому, что акции российских предприятий оказались лишены одной из своих титульных функций - давая акционеру право на участие в управлении акционерным обществом и получение части его прибыли в виде дивидендов, они не являлись инструментом привлечения средств в основной капитал предприятия для долгосрочного развития. Даже те относительно незначительные средства, которые были получены от продажи части акций на денежных аукционах, пошли не на прямое финансирование соответствующих предприятий, преобразованных в АО, а в федеральный и региональные бюджеты. Таким образом, рынок российских акций оказался практически оторван от реального сектора, и акции во многом превратились в чисто игровой, спекулятивный финансовый инструмент. Этому способствовал и тот факт, что подавляющее большинство “новых АО” даже при благоприятной макроэкономической ситуации будет в состоянии платить дивиденды по своим акциям лишь через несколько лет - таким образом, практически невозможным было и определение сколько-нибудь разумной цены тех или иных акций исходя из предполагаемых дивидендов.

      В силу указанных причин спекулятивные  тенденции среди иностранных  портфельных вложений в России стали  фактически доминирующими. Отрыв спекулятивного рынка акций от нуждающегося в  инвестициях реального сектора  приводит к тому, что портфельные инвестиции в акции, несмотря на свой довольно значительный объем  не оказывают практически никакого прямого положительного воздействия на экономику и не выполняют своей основной задачи - привлечения финансового капитала в наиболее эффективные в экономическом смысле отрасли и предприятия.

      Выражением  такого отрыва является также то, что  большинству российских  предприятий  крайне трудно привлечь средства иностранных  портфельных инвесторов путем выпуска  новых эмиссий акций и облигаций, реальные денежные средства от продажи которых пошли бы на финансирование производства. Практически единственным шансом на это продолжает оставаться уход за пределы национального фондового рынка (т.е. выпуск ADR или GDR).

      Таким образом, можно сделать вывод о том, что в настоящий момент иностранные портфельные инвестиции в акции промышленных предприятий не играют для российской экономики значительной положительной роли. Причина этого, однако, лежит не в природе этих инвестиций, а в том положении на российском рынке капиталов, которое создалось в результате общего экономического кризиса и проведения чековой приватизации. В связи с этим регулирование рынка капиталов и приведение его в соответствие с нормальной мировой практикой является важнейшим фактором для привлечения портфельных вложений из-за рубежа и включения средств иностранных портфельных инвесторов в российский инвестиционный цикл. Главными задачами, стоящими в этой связи перед российскими экономическими властями и предприятиями, являются:

      - создание стабильной и всеобъемлющей нормативно-правовой базы, регламентирующей выпуск ценных бумаг российскими предприятиями и порядок их обращения на фондовом рынке;

      - правовое обеспечение прав акционеров  и владельцев иных корпоративных  ценных бумаг;

      - создание надежной общенациональной инфраструктуры фондового рынка, открытой как для отечественных, так и для зарубежных инвесторов;

      - организация выпуска российскими  предприятиями новых эмиссий  ценных бумаг, предназначенных,  в частности, и для размещения  на зарубежных рынках капиталов;

      - создание внутрироссийской системы  коллективных инвестиций (в первую  очередь - инвестиционных фондов  и трастовых структур), что должно  придать рынку ценных бумаг  дополнительную стабильность и  снизить его привлекательность  для спекулятивного иностранного капитала.

      Эти меры, безусловно, не могут сами по себе в условиях экономического и политического  кризиса привести к резкому увеличению объема иностранных портфельных  инвестиций, однако без их реализации эта область инвестиций окажется практически потерянной для развития российской экономики.

    5.2. Рынок государственных и муниципальных ценных бумаг

      Финансирование  доходных статей государственных и  местных бюджетов за счет привлечения  средств зарубежных портфельных  инвесторов в выпускаемые соответствующими органами власти долговые ценные бумаги является очень широко применяемым в зарубежных странах способом решения бюджетных проблем. Существенным его преимуществом является то, что такое финансирование бюджета является неинфляционным - это особенно важно для тех государств, которые, подобно России, наряду с финансированием бюджета нуждаются в проведении жесткой денежной политики. К сожалению, в России этот способ приобрел специфическую российскую окраску и из средства лечения болезни превратился в дополнительный фактор заболевания (особенно для муниципальных бумаг).

      Существует  две традиционных методики привлечения  таких инвестиций в государственные  ценные бумаги:

      - привлечение (допуск) иностранных  портфельных инвесторов на рынок  государственных (муниципальных)  облигаций внутренних займов, как правило, номинированных в национальной валюте;

      - размещение государственных (муниципальных)  облигаций, специально предназначенных  для зарубежных инвесторов, на  зарубежных финансовых рынках. Такие  облигации, являющиеся частью  внешнего государственного долга, обычно номинируются в одной из ведущих мировых валют.

      Появившийся в 1993 году рынок краткосрочных рублевых облигаций внутреннего займа (ГКО/ОФЗ), имевший своей целью финансирование дефицита федерального бюджета за счет средств российских инвесторов, также на первых порах был закрыт для вложений зарубежных средств. Такой запрет, существующий в различных формах в разных странах мира, в целом вполне обоснован - рынок внутреннего долга является также и мощным инструментом реализации денежной политики, и приток или отток с этого рынка более “мобильных”, чем средства внутренних инвесторов, иностранных денег может существенно дестабилизировать денежное хозяйство страны. Вместе с тем сверхвысокая доходность ГКО/ОФЗ, благоприятная динамика курса рубля по отношению к доллару и меньшая рискованность вложений в эти ценные бумаги по сравнению с другими российскими активами привели к тому, что зарубежные портфельные инвесторы (в первую очередь - некрупные) стали вкладывать деньги на этом рынке в обход существующих запретов, заключая договора с российскими банками, основывая в России специальные дочерние фирмы и т.п. Статистики таких скрытых вложений не существовало, но, по некоторым оценкам, на долю иностранных инвесторов к началу 1996 года приходилось до 3-5 процентов всех вложений в ГКО/ОФЗ, что составляло от 600 млн до 1 млрд долларов.

      Этот  фактор, а также то, что к началу 1996 года стала очевидной нехватка средств российских инвесторов для  финансирования расходов бюджета, привел к тому, что в феврале 1996 года иностранные портфельные инвесторы были допущены на российский рынок краткосрочных облигаций внутренних займов. Однако предложенная российскими властями схема инвестиций, призванная защитить стабильность рынка ГКО/ОФЗ от непредсказуемого притока/оттока иностранного спекулятивного капитала, существенно снизила доходность и ликвидность таких вложений.

      Несмотря  на это, либерализация рынка ГКО/ОФЗ  привела к довольно значительному  проникновению на этот рынок зарубежных портфельных инвесторов  Основными иностранными инвесторами, вкладывающими на рынке внутреннего российского долга средства своих клиентов, являются крупнейшие зарубежные финансовые структуры - Merrill Lynch, Lehman Brothers, J.P. Morgan, Credit Suisse и т.п. В настоящее время основной задачей правительства становится не дополнительное привлечение иностранных инвесторов, а попытка вытеснить их в реальный сектор (до сих пор во многом безуспешная).

На  рынке международных облигаций  России тоже удалось добиться определенного  успеха, так 24 марта 1998 года Россия выпустила уже 4 выпуск еврооблигаций, на сумму 1.25 млрд немецких марок, под 9,442% годовых.

         6. Типы иностранных  инвестиций.

     Производя инвестиции в России  иностранные компании и банки  могут преследовать следующие цели:

1) Получение  высокой нормы прибыли при  создании производств по выпуску  продукции, которая дефицитна  в России, или цены на которую  в России значительно выше  мировых.

2) Использование  факторов производства, цена которых  в России ниже мировой: сравнительно  дешевая (но квалифицированная)  рабочая сила, низкая цена некоторых  видов сырья.

3) Использование  сравнительно богатых месторождений  полезных ископаемых и других  природных ресурсов, разработка которых в России дешевле, чем в других странах, или доступ к которым в других странах затруднен.

4) Встраивание  российских предприятий в технологические  цепочки иностранных ФПГ, что  обычно достигается покупкой  российских поставщиков сырьевых ресурсов и полуфабрикатов.

5) Покупка  потенциально эффективных российских  предприятий (обычно экспортно-ориентированных)  по низкой цене с целью получения  высокой прибыли после ограниченных  инвестиций в создание системы  сбыта, проведение маркетинга и реструктуризации номенклатуры производимой продукции.