Анализ кредитоспособности заемщика

     Держателей привилегированных акций интресует, насколько гарантированы  установленные  на  них  дивиденды  80%.  Если привилегированных акций  - 25%  об общего их количества, то, как было  рассчитано, выплаты  по  ним  составят  2000  т.р. Гарантированность  этих  выплат  может  быть  оценена  путем сопоставления всех  источников средств для выплат дивидендов (6000   т.р.)    с   суммой    необходимых   дивидендов   по привилегированным акциям.

     6000

     ---- = 3,

     2000

     т.е.  требования  по  дивидендам  на  привилегированные акции акционерное  общество в данном периоде может покрыть 3 раза.

     Если привилегированных  акций 40%,  то  соответствующий уровень гарантированности ниже:

     6000

     ---- = 1,875

     3200

     Следовательно,      степень       риска      держателей привилегированных  акций   тем   выше,   чем   больше   доля привилегированных акций в общем количестве выпущенных акций, чем выше  установлен на  них дивиденд  и  чем  меньше  сумма чистой прибыли.

     Держателей обыкновенных  акций в  большей степени,  чем уровень  дивидендов,   интересует  курс  акций.  Курс  акций зависит от  целого ряда  финансовых показателей акционерного общества   (мы   не   рассматриваем   здесь   складывающуюся конъюнктуру на  рынке ценных бумаг, от которой также зависит курс акций).

     Самый простой  показатель,  от  которого  зависит  курс акций -  соотношение  уровня  дивидендов,  выплачиваемых  по обыкновенным  акциям,   и  ставки  банковского  процента  по депозитам. Курс  акций равен  произведению этого соотношения на номинальную  цену акции.  Однако   такой подход  к оценке курса акций не дает представления о перспективности вложения средств  в   данное  акционерное   общество.  Доля  прибыли, направляемая на выплату дивидендов - величина нестабильная.

     Более  правильно   определять  курс   акций  исходя  из возможностей акционерного  общества по  выплате  дивидендов. Для  этого   надо  рассчитать   чистую   прибыль   на   одну обыкновенную акцию,  но не  на какую-то  дату, а  в  течение нескольких  анализируемых   периодов  (кварталов,   а   если возможно - лет).

     Допустим, акционерное  общество имеет  чистую прибыль в сумме 10000  т.р. В обращении наодятся 10000 акций номиналом 000 руб.  каждая,  из  них  2500  -  привилегированные.  По привилегированным акциям  объявленный  дивиденд  равен  80%. Потенциально возможный  уровень дивидендов  по  обыкновенным акциям равен:

     1000 - 2500 * 80%

     ----------------- * 100 = 106,7%

            7500

     Но он  получился выше,  чем по  привилегированным,  что недопустимо.  Средний   уровень  дивидендов,   который  надо рассчитать в этом случае на все акции, равен:

     10000

     ----- * 100 = 100%

     10000

     При  использовании   всей  чистой  прибыли  на  выплату дивидендов они  составили бы  и по  привилегированным  и  по обыкновенным акциям 100%.

     Если  в   течение,  например,   трех   кварталов   года рассчитанный  таким  образом  уровень  дивидендов  резко  не меняется, он может служить ориентиром для оценки курса акций путем сопоставления  его со  ставкой банковского процента по депозитам.

     В данном  случае  мы  принимем  в  расчет  всю  чистую прибыль, а  не только  остающуюся в  свободном распоряжении. Последняя может  изменяться  в  зависимости  от  оперативных задач акционерного  общества в  данный момент.  Максимальный уровень дивидендов  сформируется в  случае, если акционерное общество решит  всю  чистую  прибыль  направить  на  выплату дивидендов.

     Таким образом,  как  показывают  расчеты,  максимальный уровень  дивидендов  зависит  от  величины  чистой  прибыли, количества привилегированных  акций и  объявленного  на  них дивиденда. Чем  больше доля  привилегированных акций в общем количестве выпущенных  акций и  чем выше  объявленный на них уровень дивидендов,  тем ниже  может быть  курс обыкновенных акций.  Два   акционерных  общества   с  одинаковой   чистой прибылью, но  разным уровнем дивидендов по привилегированным акциям  при   прочих  равных  условиях  будут  иметь  разную курсовую стоимость акций.

     Еще один  фактор,  имеющий  значение  для  формирования курсовой  стоимости  акций  -  стоимость  чистых  активов  в расчете на  одну обыкновенную акцию. Величина чистых активов определяется как  разница между  всеми активами акционерного общества и  нематериальными активами,  заемными  источниками средств и  номинальной стоимостью  привилегированных  акций. Если стоимостьчистых  активов равна, например, 20000 т.р. то в расчете на обыкновенную акцию она составит:

     20000-2500

     ---------- = 2333 руб.

        7500

     Этот показатель  имеет  практическое  значение  лишь  в случае ликвидации  акционерного общества,  когда  акционерам такая сумма  на каждую  акцию должна  быть выплачена  Но и в условиях   нормальной    деятельности   общества   он   дает представление об  обеспеченности номинала  акций активами. В данном случае она в 2,3 раза превышает номинальную стоимость обыкновенных акций, и это хороший показатель.

     При анализе уровня дивидендов по обыкновенным акциям на перспективу  целесообразно   рассчитать  показатеь,  который принято называть  коэффициентом выплаты дивидендов. Он равен отношению чистой  прибыли, выплаченной  в виде дивидендов на обыкновенные акции,  ко всей  чистой прибыли,  полученной на обыкновенные акции.  В нашем  примере дивиденды, выплаченные на обыкновенные  акции, составили  3000 т.р.; чистая прибыль на обыкновенные  акции равна: 10000 - 2000 = 8000 т.р. (2000 т.р. - дивиденды по привилегированным акциям).

     Коэффициент выплаты дивидендов составит:

     3000

     ---- = 0,37

     8000

     Чем  ниже   коэффициент,  тем   большую  часть  прибыли акционерное общество  использует на  другие цели.  В  то  же время, чем они ниже, тем больше перспективы роста дивидендов по обыкновенным акциям, а, следовательно, и курса акций. Эти перспективы полностью отсутствуют в случае, если коэффициент равен единице.  Это не  означает, что  курс  акций  в  таком случае не  будет повышаться.  Он может  повышаться по другим причинам, но  рост коэффициента  выплаты дивидендов не будет находиться в составе факторов, обеспечивающих этот рост.

     При развитой  системе рынка  ценных бумаг  представляет интерес еще  один показатель,  оценивающий  курс  акций.  Он рассчитывается как  отношение курса  акций к  чистой прибыли (или размеру  дивидендов) на акцию. Представим теоретически, что курс  акций зависит только от их номинала чистой прибыли на акцию (или дивидендов) и уровня банковского процента.

                     ЧП * 100

     Тогда Ак = Ан * --------

                      n * Бn

     где Ак, Акl - курсовая цена акции;

     Ан - номинальная цена акции;

     ЧП - чистая прибыль акционерного общества;

     Д -  сумма дивидендов,  выплачиваемых  на  обыкновенную акцию;

     n - число выпущенных обыкновенных акций;

     Бn - уровень банковского процента по депозитам.

     В этом  случае отношение  курса акций  к чистой прибыли

(сумме дивидендов) равно:

     Ак        100  Акl        100

     -- = Ан * ---; --- = Ан * ---

     ЧП        Бn    Д          Бn

     Номинальная цена  акции -  величина постоянная. Уровень банковского процента  по депозитам  изменяется под  влиянием причин,  не   зависящих-  непосредственно   от  акционерного общества.

     Таким образом, если бы курс акций формировался только в зависимости от  ее номинала  и  соотношения  размера  чистой прибыли (дивидендов)  на акцию,  то отношение  курса акций к чистой прибыли  (размеру дивидендов) во всех случаях было бы равно номиналу, деленному на уровень банковского процента по депозитам.

     В таком  случае отношение  курса акций к чистой прибыли (размеру дивидендов)  можно рассматривать  как величину,  не зависящую от акционерного общества.

     Таким образом, если бы курс акций формировался только в зависимости от  ее номинала  и  соотношения  размера  чистой прибыли (дивидендов)  на акцию,  то отношение  курса акций к чистой прибыли  (размеру дивидендов) во всех случаях было бы равно номиналу, деленному на уровень банковского процента по депозитам.

     В таком  случае отношени  курса акций  к чистой прибыли (размеру дивидендов)  можно рассматривать  как величину,  не зависящую от акционерного общества.

     Однако  курс  акций  формируется  под  влиянием  причин рыночного характера,  а не только под влиянием уровня чистой прибыли (дивидендов) на акцию.

     Если акция  продается по  цене  2000  руб.  и  приносит чистую прибыль  500 руб., это значит, что акция продается по курсу, в 4 раза превышающему чистую прибыль на нее.

     Если курс  акций повысится  до 4000  руб., то отношение курса к чистой прибыли  составит 8. Это показатель, который надо рассчитывать в динамике или сопоставлением его уровня в разных акционерных  обществах. Он  сопоставим, независимо от характера деятельности общества.

     Если в предыдущем периоде было такое же отношение курса к чистой  прибыли, а  чистая прибыль на акцию была 400 руб., это значит,  что курс  акций был  1600 руб.  (400*4 = 1600). Следовательно те,  кто приобрел  акции в предыдущем периоде, сделали правильный  вбор. Однако  нет никаких  гарантий, что коэффициент  отношения   курса  чистой   прибыли   останется неизменным. Поэтому  при решении  вопроса об  инвестиционной привлекательности   акционерного    общества   очень   важно проанализировать динамику  этого коэффициента. Если рыночная цена акций поддерживает  такое  соотношение,  то  акционеры интересуются тоько  чистой прибылью  или  дивидендами.  Если соотношение  снижается,   то  в   первую  очередь  акционеры интересуются только  чистой прибылью  или дивидендами.  Если соотношение снижается, то в первую очередь акционерам важны причины снижения  (ухудшение  общих  финансовых  показателей деятельности  акционерного   общества,   уудшение   качества продукции, неперспективность ее номенклатуры и др. причины). При снижении  соотношения курсовой цены  и  чистой  прибыли значение уровня  дивидендов для  формирования курсовой  цены значительно   меньше,   чем   общее   финансовое   состояние акционерного общества и перспективы его развития.

     Иногда низкий  уровень дивидендов  на  акции  связан с необходимостью использовать  в  данном  периоде  прибыль  на развитие производства. Это может означать, что в последующие периоды дивиденды могут быть достаточно высокими.

     Даже  если   акционеры  согласны  на  временный  низкий уровень  дивидендов   (или  вообще  на  невыплату  их),  для акционерного общества  в этот  период существует  опасность, что другое  общество может  скупить его  акции и  приобрести достаточное количество голосов, чтобы заменить администрацию и слить  два общества  в одно.  Другое акционерное  общество получит деньги  на эту  цель путем выпуска новых собственных акций, а  дивиденды на них будет выплачивать из той прибыли, которая предназначалась  на развитие  производства.  Высокий уровень  дивидендов   привлечет  акционеров,  которые  будут вкладывать  средства  в  акционерное  общество,  поглотившее другое акционерное общество.

     Такую возможность  надо  предвидеть,  решая  вопрос  об уровне дивидендов.  Очень низкие  дивиденды (по сравнению не только  с   банковским  процентом  по  депозитам,  но  и  по сравнению с  другими акционерными  обществами - это риск для самого существования акционерного общества.

    

     * * *

    

     Мы рассмотрели  вопросы анализа финансового состояния в том  виде,   который  универсален   для  всех   предприятий, независимо от рода их деятельности.

     Однако  специализация   предприятия  накладывает   свои особенности на  задачи и  результаты анализа его финансового состояния. В  следующих разделах  мы покажем это при анализе финансового состояния  предприятий разных масштабов и разной отраслевой принадлежности  на основе их отчетных данных за I полугодие 1993 г.

     Группировка показателей финансового состояния, данная в этом разделе,  достаточно условна.  Речь идет  о том,  какие финансовые показатели  представляют интерес для тех или иных юридических и  физических лиц,  имеющих с  ним экономические  отношения, в  конечном итоге.  Но для  того, чтобы правильно оценить уровень и динамику каждого показателя, определяющего финансовое  состояние,   необходимо  представлять  себе  это состояние полностью.  Все показатели взаимозависимы: нельзя, например, правильно  оценить сложившийся  уровень дивидендов на акции,  не проанализировав  динамику балансовой  прибыли, рентабельности       и       оборачиваемости       капитала, платежеспособности и  финансовой  устойчивости  предприятия. Уровень и динамика каждого показателя обеспечиваются уровнем и  динамикой   других  показателйе.   Анализируя  финансовое состояние, необходимо  оценить качественную и количественную взаимозависимость всех финансовых показателей.

     В  следующем  разделе  на  базе  отчетности  конкретных предпритий мы попытаемся показать эту взаимозависимость.