Подходы и методы оценки

1. Номинальные безрисковая и учитывающая риски проектов ставки процента могут быть как рублевыми, так и валютными. Рублевые ставки целесообразно использовать в расчетах по тем проектам, доходы от которых будут повторно вкладываться на внутреннем рынке и создавать инвестору фонды для потребления внутри. Естественно, поэтому, что в номинальные рублевые ставки процента необходимо включать внутрироссийские инфляционные ожидания (ожидания изменения покупательной способности рубля). Если же доходы по тому или иному проекту будут вывозиться из страны, инвестироваться и обеспечивать потребление за рубежом, то и инфляционные ожидания, в значительной мере определяющие уровень номинальной ставки процента, следует в соответствующей ставке учитывать по инфляции, которая характерна для мировой экономики в целом (то есть 3-7%).

То  же касается и реальной ставки процента. Для  рублевых ставок процента реальная ставка как  средняя рыночная доходность инвестиций без учета индексирования доходов на инфляцию должна браться по отечественной экономике. Для валютных ставок  - по мировой экономике (3-4%).

С учетом инфляционных ожиданий и реальной рыночной ставки процента номинальные рублевые безрисковые ставки процента должны определяться на основе фактической  доходности на первичном рынке отечественных гос. облигаций. Валютные номинальные ставки процента должны исчисляться по фактической доходности гос. облигаций за рубежом (6-8%).

2. Международно принятый способ определять безрисковую ставку процента заключается в том, чтобы принимать за нее рыночную ставку доходности долгосрочных (как правило 10-летних) гос. облигаций. Однако в связи с тем, что в России пока нет долгосрочных финансовых облигаций, в практических расчетах приходится опираться на рыночную ставку доходности (до погашения, без учета налоговых льгот) государственных краткосрочных облигаций (ГКО), а так же имеющих хождение выпусков среднесрочных гос. облигаций федерального займа (ОФЗ) и облигаций сберегательного займа (ОСЗ). Здесь иногда приходится использовать либо какую-то одну ставку, либо рассчитывать средневзвешенную (в процентах годовых) рыночную доходность разных выпусков ГКО, ОСЗ, ОФЗ, так как их доходность может существенно отличаться друг от друга. С учетом того, что на указанную средневзвешенную величину, которая служит практическим приближением безрисковой ставки процента в отечественных условиях, решающее воздействие оказывает сильно колеблющаяся рыночная доходность в первую очередь краткосрочных облигаций (на них падает основная доля операций на рынках гос. облигаций), такая ставка более применима для анализа краткосрочных проектов, соответствующих сроку до погашения тех выпусков гос. краткосрочных облигаций, которые преобладают на внутреннем рынке облигаций (3-6 месяцев).
3. Существенную специфику в нашей стране пока вынужденно имеет и оценка рыночной премии, компенсирующей риск инвестирования в активы, отличные от гос. облигаций. Обычно рыночная премия рассчитывается как: Средняя доходность акций - Доходность гос. облигаций. Но в России этот подход невозможен, так как средняя доходность акций на биржевом и внебиржевом фондовых рынках ниже, чем доходность гос. облигаций. Иначе говоря, если судить по акциям, то премия за риск вложения средств в них в сопоставлении с покупкой гос. облигаций получается отрицательной. Однако это парадокс, так как акции изначально являются более рискованным финансовым инструментом, чем гос. облигации. Во первых это заключается в том, что доходность гос. облигаций у нас в стране искусственно завышена, так как правительство стремиться покрыть дефицит госбюджета за счет поступлений от продажи своих ГКО. Во-вторых, общий недостаток доверия к акциям как к способу накопления, небольшой объем и низкая ликвидность рынка акций оказывают общее понижающее влияние на рост рыночной стоимости акций в сравнении с сохраняющимся высоким темпом инфляции.

Но  можно, в качестве выхода из этой ситуации, предложить косвенный  способ оценки хотя бы нижней границы  для средней годовой  рентабельности продуктов  в экономике.  Тогда  рыночная премия (Rm - R) за риск инвестирования не в гос. облигации может быть найдена как:

(Rm - R) = k - R

где R - годовая доходность гос. облигаций (средневзвешенная, по соответствующим объемам торговли, доходность при размещении ГКО, ОФЗ, ОСЗ различных выпусков, без учета налоговых льгот);

k - средняя рыночная годовая ставка по краткосрочным кредитам (сроком 3 месяца и менее).

(Rm - номинальная безрисковая ставка процента.)

4. В силы малого объема и низкой ликвидности российского рынка акций коэф-ты b (коэф-ты риска вложений в конкретное предприятие или конкретный продукт по сравнению со средней общей рискованностью инвестиций, отличных от вложения в гос. облигации) в отечественных условиях так же невозможно оценивать классическим на Западе способом, заключающимся в сопоставлении колеблемости курса акций определенных предприятий (специализирующихся на данном продукте или его аналоге) с колеблемостью курса акций на фондовом рынек. Здесь тоже приходится использовать рыночную информацию непосредственно по продуктам, а не по выпускающим их предприятиям. К-т b для продукта (если это новый продукт, то используется аналог рассматриваемого новшества) либо для предприятия, которое специализируется на данном продукте, можно оценивать как:

B =           Среднеквадратическое отклонение краткосрочных (месячных) индексов

                  инфляции (изменение оптовых или розничных цен)от среднего

                        краткосрочного индекса  инфляции в прошедшем периоде (году) 
 

    Дисконтирование денежного потока и/или прибыли. Чтобы сделать сопоставимыми  денежные потоки и/или прибыли, получаемые в разные годы, надо поток и/или  прибыль в год t брать с коэффициентом  , - норма дисконта выраженная в процентах. Иначе говоря, если норма дисконта равна 10%, то доходы следующего (первого) года надо сопоставлять с доходами нынешнего, умножая их предварительно на 100/110, доходы второго года 100/121, третьего - 100/133,1 (100%=1, выражено в процентах, в обычном случае там была бы доля, выраженная через 1, а следовательно 1 в любой степени будет 1, то же с процентами, )  и т.д. Доходы получаемые в текущий момент, соответствующий t = 0, учитываются с коэффициентом . Для получения оценки бизнеса путем дисконтирования денежного потока достаточно сложить денежные потоки за все годы предполагаемого существования данного бизнеса с учетом дисконта, т.е. воспользоваться формулой

    где

    V - стоимость бизнеса;

    T - продолжительность существования бизнеса, в годах;

     - прогнозируемый денежный поток  в году t.

    Если  денежный поток с некоторого момента  Т становится постоянным (равным FV) и не ограничен каким-либо временным периодом, т.е. продолжается неограниченно долго, то существуют простые формулы его приведения к моменту Т и соответственно к текущему моменту. Чтобы получить оценку денежного потока в момент Т достаточно умножить FV на коэффициент . Например, если Rn=25%, то достаточно умножить FV на 5, т.е. ((100+25)/25). После этого можно привести оценку протока за весь период, начиная с года Т , к текущему моменту, умножив полученную величину 5FV на коэффициент .

    В процессе реализации этого метода, во-первых, оцениваются будущие денежные потоки, во-вторых, определяется ставка дисконтирования и, в-третьих, рассчитывается суммарная текущая стоимость будущих денежных потоков.

    В этом методе также используется и  другой закон финансов, который гласит: безрисковый доллар стоит дороже, чем рисковый. Поэтому ставка дисконтирования на безрисковые вложения капитала минимальна, а на высокорисковые вложения капитала - максимальна.

    Жизненный цикл нематериального актива разбивается  на два периода: прогнозный (примерно 3-10 лет) и послепрогнозный, равный бесконечности. Качество доходов с учетом факторов риска характеризуется нормой дисконтирования, которая определяется на основе анализа бизнеса. Сумма активов определяется как сумма текущих стоимостей денежных потоков прогнозного и послепрогнозного периодов.

    Методы  капитализации доходов. Под капитализацией обычно понимают процесс перевода доходов  от какого-либо имущества в его  стоимость. В данном случае капитализированный доход - это суммарная величина всех будущих платежей, которые как ожидается способен принести конкретные нематериальные активы. Различают метод прямой капитализации и метод капитализации по норме отдачи. Эти методы для оценки нематериальных активов используются сравнительно редко.

    Метод прямой капитализации используется в основном для расчета остаточной стоимости, в качестве экспресс-метода и иногда для оценки активов, срок жизни которых практически не ограничен. Процедура этого метода включает, во-первых, выявление источников и размеров чистого дохода, во-вторых, определение коэффициента капитализации, который должен быть увязан с ранее выбранным показателем капитализируемого дохода и, в-третьих, определение стоимости актива как частного от деления чистого дохода на коэффициент капитализации.

    На  доходный подход опирается так же и метод оценки стоимости нематериальных активов "от прибыли". Характерным примером таких методов является методика определения цены лицензии как доли прибыли продавца лицензии в прибыли покупателя лицензии (обычно 10-35% в зависимости от новизны технологии, патентной защиты, наличия ноу-хау).Так же еще существует "правило 25%", сформировавшееся еще с момента возникновения патентной охраны изобретений, согласно которому конкурент должен платить патентообладателю 25% ожидаемой прибыли, заработанной конкурентом благодаря лицензии. При этом прибыль покупателя лицензии определяется как разница между доходами покупателя от использования нематериальных активов и затратами на приобретение и освоение лицензии. Поскольку передача прав осуществляется на длительный срок, в расчетах по данной методике используются как элементы методов дисконтирования, так и капитализации доходов.

    3. Рыночный подход. Рыночный подход  к оценке интеллектуальных активов может быть применим далеко не всегда. Объясняется это тем, что основным условием полноценного использования методов базирующихся на данном подходе является наличие выбора как у покупателя, так и у продавца интеллектуальных активов. Соответственно покупатель должен иметь возможность выбирать эти активы из числа других, подобных и выполняющих эти же функции, а продавец - иметь возможность выбирать наиболее выгодные варианты их реализации. В реальной действительности использование рыночных методов, более приемлемо при оценке интеллектуальных активов, необходимых для производства распространенных и широкоиспользуемых продуктов, таких как, к примеру, компьютеров, теле-, аудио- и других приборов, нежели при оценке активов, обладающих уникальными свойствами. Оценка интеллектуальных активов рыночными методами легче осуществляется и становится более отчетливой при условии, что данные активы являются биржевым товаром. В этом случае оценка осуществляется посредством использовании информации о публикуемых биржевых котировках. Чего нельзя так же просто осуществить с небиржевыми товарами, к которым относятся интеллектуальные активы, обладающие особыми уникальными свойствами. Именно уникальность интеллектуальных активов предопределяет характер рыночных отношений при осуществлении сделок с ними, а, следовательно, и указывает на возможность применения рыночных методов при их оценке. Рассмотрим методы оценки интеллектуальных активов, основанные на рыночном подходе.

    Метод сравнительных продаж основан на сопоставлении собранных данных о рыночной стоимости интеллектуальных активов, сходных по назначению и полезности с оцениваемым активом. Стоимость актива на основании данного метода определяется как стоимость сравнимая с аналогом, с учетом внесения поправок на их отличия. Именно правильность оценки влияния этих отличий на стоимость оцениваемого объекта является одним из наиболее ответственных моментов в процессе рыночного оценивания. При оценке стоимости интеллектуальных активов данным методом сравниваются ранее осуществленные и предстоящие аналогичные сделки по основным экономическим параметрам, определяющим рентабельность сделки.

    Но, применения данного метода осложнено  труднодоступностью достоверной и подробной информации, на основе которой и происходят все расчеты. Участники сделок с нематериальными активами не заинтересованы в разглашении сведений, поэтому они не публикуются и освещаются через другие информационные источники, хотя частично эти сведения имеются у российского Патентного ведомства.

    Другой  рыночный метод - метод рынка интеллектуальной собственности, также предусматривает использование информации о сделках с интеллектуальными активами, или хотя бы знание ставок роялти² в конкретной отрасли. В основе данного метода предполагается, что оцениваемые интеллектуальные активы предприятия, ему не принадлежат. Исходя из чего, часть выручки от использования интеллектуального актива, которая должна была бы, выплачиваться в виде вознаграждения его предполагаемому владельцу, рассматривается здесь как созданная этим активом дополнительная прибыль его реального собственника. Таким образом, рыночную стоимость оцениваемого актива образует стоимость денежных потоков, сформированная на основе этой прибыли. Цена лицензии с использованием ставок роялти рассчитывается следующим образом:

    где Сr - расчетная цена лицензии;

    Vi - Расчетный (планируемый) объем производства продукции по лицензии в i-oм году действия лицензионного соглашения;

    Pi - расчетная цена продукции по лицензии в i - ом году,

    Ri - расчетная (фольклорная) ставка роялтив в i - ом году,

    T - срок действия лицензионного соглашения;

    i - год действия лицензионного соглашения;