Первичное размещение ценных бумаг (IPO)

Компаниям с капитализацией более $200-300 млн. выгоднее выходить на Лондонскую фондовую биржу. Хотя ликвидность там  выше, чем в Варшаве, но и требования к эмитенту также гораздо выше. Хотя украинским эмитентам открыт путь и на другие фондовые биржи, но в  ближайшей перспективе предпочтения эмитентов останутся незыблемыми: Варшава – сравнительно небольшие  компании, а Лондон и, возможно, Франкфуртская  фондовая биржа – для крупных  игроков. Возможно, в будущем по образцу  крупных российских эмитентов мы увидим IPO, предусматривающие листинг  на нескольких зарубежных площадках  одновременно.

Вместе с тем, новые  возможности для украинских эмитентов  открываются уже со стороны России. Уже в 2011 г. IPO в России станет возможным, например, на фондовой бирже РТС, которая  владеет 49% акций «Украинской биржи». Эксперты в том видят возможность привлечения капитала в пределах $10-20 млн. Кстати, несколько эмитентов уже рассматривают вариант размещения на РТС.

Не остается в стороне  и российская ММВБ (собственник украинской ПТФС), которая может предложить привлечение средств через российские депозитарные расписки. Позитивным моментом в российских «случаях» является то, что многие эмитенты хорошо знакомы  потенциальным инвесторам, да и схожесть ведения бизнеса также налицо. Корме того, планка стоимости размещаемых  ценных бумаг в России ниже, чем  на западных фондовых площадках.

Более того, в проекте  пока еще неутвержденной «Программы развития фондового рынка на 2011-2015 гг.». заложено, что отечественные  компании смогут проводить размещение на IPO и в Украине. ГКЦБФР предлагает упростить условия выпуска и  размещения бумаг, а также изменить требования к андеррайтерам.

Между тем, существуют и определенные ограничения, связанные с низкой ликвидностью украинского фондового  рынка и инструментов для их привлечения  и распределения. Например, нет «длинных»  ресурсов в виде средств, например, пенсионных фондов, для чего Украине  нужно провести пенсионную реформу. Требуются также изменения валютного  и налогового регулирования, разработка механизмов привлечения на фондовый рынок средств населения.

Внутреннее IPO станет хорошей  возможностью привлечения капитала для малого и среднего бизнеса, но требования прозрачного корпоративного управления и раскрытия информации никто не отменяет. Очевидно, что  потенциальные эмитенты к этому  еще совершенно не готовы.

В целом, наиболее благоприятная  конъюнктура для IPO сегодня складывается для предприятий агробизнеса, пищевого и фармацевтического производства. Эксперты также позитивно оценивают  потенциал привлечения средств через для энергокомпаний, нефтяной и газовой промышленности, телекоммуникаций, горно-металлургического комплекса, машиностроения и ритейла.

Безусловным же лидером по количеству компаний является украинский агросектор, несмотря на общие кризисные  явления, стабильно удерживающий интерес  зарубежных инвесторов. Более того, отдельные крупные агрохолдинги могут осуществить SPO своих акций  с целью привлечения средств  для дальнейшего развития.

Впрочем, до радикального улучшения  ситуации еще далеко, и докризисных  показателей украинский рынок IPO сможет достигнуть минимум через 2-3 года, да и то при позитивной рыночной конъюнктуре.

Среди твердых намерений  выхода на IPO, высказанных в конце  прошлого года публично самими эмитентами, можно отметить агрокомпанию Valars Group (планируется продать на Варшавской бирже до 40% акций за $300 млн.), «Укрнефть» (через размещение 30% акций в Лондоне). Также про интерес и возможность  выхода на IPO заявляют и в концерне Group DF. (химкомпания OstChem).

 Инвестиционная группа "Альтера Финанс" (Киев) оценила общий объем средств, привлеченных от IPO украинскими компаниями в четвертом квартале 2010 года и в 2011 году, в $600-700 млн, сообщается ее в пресс-релизе.

"Эти средства привлекут,  прежде всего, компании агросектора  и пищевой промышленности", - прогнозирует  менеджер проектов инвестгруппы  Андрей Приходько. При этом он отметил особый интерес инвесторов к IPO украинских компаний аграрного сектора в посткризисный период 2009-2010 гг., что связано с ростом этой отрасли в отличие от других секторов экономики.

В то же время, эксперт полагает, уже в 2012 году по мере дальнейшего  восстановления экономики Украины  на рынок IPO выйдут компании других секторов, среди которых особым интересом  у инвесторов будут пользоваться предприятия сферы энергетики, нефтепродуктов, телекоммуникаций, возможно, горно-металлургического комплекса и ритейла.

По оценке А.Приходько, на привлечение инвестиций могут рассчитывать достаточно крупные компании с операционной прибылью не ниже $10 млн, а желательно - от $30 млн. В свою очередь, инвесторы  ожидают, что все привлеченные в  ходе IPO средства будут направлены на развитие компании.

Как подчеркнул эксперт, для  собственников украинских компаний IPO имеет ряд преимуществ. Так, IPO дает самую высокую оценку бизнеса, а собственник, продав на бирже 50% и более, сохраняет полный контроль над компанией, поскольку вместо одного крупного инвестора в капитале компании появляется большое количество мелких акционеров.

Между тем, добавил он, IPO, в свою очередь, требует максимальной прозрачности перед инвесторами, отказ от «серых схем» ведения бизнеса.

По словам А.Приходько, в  целом с 1991 года украинские компании привлекли от IPO около $3,5 млрд, что  составляет около 8,5% всего объема прямых иностранных инвестиций. В то же время он привел пример: совокупный объем средств, привлеченных в ходе IPO российскими компаниями за этот период, превышает 20% всего объема прямых иностранных инвестиций в экономику РФ. В связи с этим эксперт допускает, что этот инструмент привлечения капитала недооценен украинскими компаниями. Таким образом, рынок IPO имеет хорошие перспективы развития.

IPO: доводы «за»…

   «В первую очередь то, что привлекаемое финансирование не надо возвращать, как в случае с кредитами или облигациями. Это особенно важно сейчас, когда оценочные коэффициенты украинских компаний значительно выросли, и благодаря этому они могут привлекать существенные средства, размещая свои акции,» — считает Брайан Бест из Dragon Capital. — «IPO — это признание компании третьими сторонами, что критически важно для доверия инвесторов и продолжительного рыночного роста. Кроме того, это — определение реальной рыночной стоимости бизнеса и перспектива его дальнейшего роста, так как листинг на фондовой бирже создает премию к стоимости, благодаря прозрачности компании. Ну и выход на биржу — хороший повод еще раз четко определить цели компании на ближайшие несколько лет, в соответствии с мировыми тенденциями и ожиданиями иностранных инвесторов. Не говоря уж о том, что реструктуризация бизнеса, улучшение стандартов управления и прозрачности, которые проводятся перед IPO, позволяют создать максимальную стоимость для собственников при возможном выходе из бизнеса в будущем — например, путем продажи стратегическому инвестору.»

Конкретный пример. Собственник  сети «Велика Кишеня» в декабре 2005 года продал 10% акций своей компании за 27,5 млн. долл., т.е. рыночная капитализация сети составила 275 млн. долл. Сейчас, согласно котировкам акций, рыночная капитализация «Великої Кишені» составляет 775 млн. долл. Основному акционеру принадлежат 88% акций, которые стоят 682 млн. долл. — на 150% больше, чем стоимость всей сети полтора года назад.

Резюмируя сказанное экспертом, можно выделить следующие причины, по которым украинские предприятия начинают присматриваться к возможностям для выхода на биржи.

1. IPO является важным имиджевым фактором. Компанию, чьи акции котируются на международных биржах, воспринимают как серьезного партнера, который точно не «кинет» ни коллег, ни клиентов.
2. IPO подразумевает изменение самой стратегии развития бизнеса. Основным критерием эффективности менеджмента становятся не прибыль собственников, а рост капитализации компании. Который, впрочем, легко конвертировать в деньги при ее продаже.
3. На другой уровень выходят и отношения менеджмента с инвесторами и акционерами. В публичной компании они тщательно регламентированы с тем, чтобы сделать руководство реально независимым, подконтрольным не отдельным лицам, а отлаженной процедуре управления. Поэтому собственники могут быть уверены, что менеджмент не станет «крутить свой бизнес в бизнесе», а менеджмент — что собственник не уволит без причины.
4. Наконец, компания, соответствующая требованиям ведущих международных бирж, даже безотносительно к реальным котировкам ее акций — привлекательный клиент для крупных банков. Как для выдачи ей кредитов, так и для выпуска облигаций. В силу своей прозрачности. И наоборот, сотрудничество с крупным международным банком, выдававшим компании кредиты или помогавшим выпускать облигации, весьма положительно скажется при подготовке к IPO.

…и «против»

Тем не менее собственники многих предприятий, по формальным признакам (обороту, возможности изыскать средства на приведение бизнеса к биржевым стандартам) имеющие возможность выйти на IPO, не спешат этого делать. Что их смущает?

Бытует также мнение, что на тему выгод IPO говорят в основном финансовые консультанты, заинтересованные в приобретении новых клиентов. А бизнесмены предпочитают пользоваться более традиционными механизмами привлечения финансирования: банковскими кредитами и облигационными займами.

«Они просто еще не осознают преимуществ, которые принесет им публичность, — говорит Брайан Бест.— С другой стороны, если у компании есть возможность стабильно привлекать дешевое финансирование другими способами, она может не спешить с выходом на биржу.»

«Главный вопрос — зачем компании вообще нужна публичность? Собственнику бизнеса важно ответить на этот вопрос самому себе. Самое сложное — не провести IPO как таковое, а жить в условиях постоянного контроля и давления со стороны новых инвесторов и регулирующих органов, — отмечает Алексей Юдин. — Выводить на IPO неподготовленный к этому бизнес не станет ни один собственник, а сопровождать такое размещение не возьмется ни один консультант. Ведь неудачное IPO навредит и репутации консультанта, и бизнесу компании-эмитента. Именно поэтому собственникам рекомендуется работать только с опытными консультантами по финансам и коммуникациям, сопровождавших IPO компаний из страны, рынка или отрасли, в которой работает потенциальный эмитент. И привлекать профессиональных консультантов важно минимум за 6—12 месяцев до размещения IPO, чтобы иметь возможность подготовиться к наработке репутации на целевых рынках и должным образом представить компанию потенциальным инвесторам.»

Возможно, собственников компаний, которые могли бы выйти на международные биржи, но не хотят, смущает необходимость привидения своей бизнес-модели к определенным, достаточно жестким стандартам. То есть привычные схемы управления бизнесом придется менять на новые, подразумевающие гораздо меньшую степень личного контроля. А также отказываться от использования различных схем с выкупом своих облигаций аффилированными структурами. Причем такая перестройка происходит навсегда: отказ от мировых управленческих стандартов будет воспринят биржевыми инвесторами как катастрофа.

Итак, требования к компании, чьи акции торгуются на бирже, можно разделить на три группы.

Первая — требования к финансовой отчетности. Компания должна соответствовать международным или американским стандартам, а то и тем, и другим, на протяжении как минимум последних трех лет. Кроме этого, она должна пройти аудит, причем обязательно — одной из компаний «большой тройки».

У бухгалтерского подразделения должен быть наработан опыт быстрого составления  отчетности по международным стандартам. Если компания задерживает отчетность, публикует ее «на грани» или позже установленных сроков, это вызывает у инвесторов подозрения. Так бывает, когда бухгалтеры и аудиторы пытаются «перевести» внутреннюю бухгалтерию на язык МСФО или просто не могут свести концы с концами. Такой «перевод» изматывает и аудитора: бывает, что проверка годовой отчетности на год и затягивается.

Если же компания подает отчетность быстро, это свидетельствует, что бизнес-процессы в ней отлажены, а пресловутые «международные стандарты» внедрены в жизнь, а не являются «надстройкой» над привычной двойной бухгалтерией.

Отметим, что публичность почти  не оставляет компании возможностей для выделения «черного нала» на «решение вопросов» с государственным аппаратом. Такая компания не может участвовать в банальных коррупционных схемах с дачей взяток. Однако не становится от этого более уязвимой. На ее стороне — высокий инвестиционный имидж. Впрочем, на Западе давно отработаны схемы «мотивации» чиновников, не противоречащие стандартам публичности…

Вторая группа требований относится к прозрачности управленческой схемы компании и схемы ее собственности.

Это касается и четкого распределения полномочий менеджмента всех звеньев. Внутренние документы должны регламентировать, кто какие решения принимает, кто в какой форме и в какие сроки перед кем отчитывается. Желательно, чтобы система управления компании также отвечала западным стандартам, не содержала ничего лишнего и ничего нового для инвесторов.

Зарплаты менеджеров и вся система их мотивации должны соответствовать рыночным стандартам: инвестор должен быть уверен в стабильности команды, в которую он вкладывает деньги. Часто при подготовке к IPO фирма привлекает новых менеджеров, которые неизвестно, задержатся ли в ней после выхода на биржу. Поэтому дополнительным бонусом является возможность представить высококлассную команду, работающую на одном месте уже несколько лет.

Не менее прозрачной должна быть схема собственности и корпоративных прав. Не приветствуются офшоры, разве только «цивилизованные» (Кипр, Швейцария, Лихтенштейн) и с персонификацией собственников. Если на IPO выходит холдинг, объединяющий компании, которые работают на разных рынках, нужно продемонстрировать необходимость такой диверсификации. Иначе в глазах инвесторов это будет выглядеть распылением средств или, того хуже, оптимизацией налогообложения. Кроме того, холдинг должен быть способен подавать консолидированную отчетность.

Третья группа требований касается защиты прав инвесторов. Ведь тот, кто купит акции компании на бирже, по сути, станет ее миноритарным акционером. Ключевые собственники должны выстроить схему управления бизнесом так, чтобы у миноритариев не возникало подозрений, что их могут обмануть.