Оценка эффективности инвестиционных проектов

* - не определяются.

Если предполагать одинаковую степень риска для  каждого из трех проектов, показанных в табл. 1.3, то проект 2 является более предпочтительным по сравнению с проектом 1 из-за более продолжительного экономического срока жизни инвестиций. Это позволяет получить прибыль на 50 тыс. руб. больше, чем по проекту 1. Проект 3, с другой стороны, может показаться наиболее предпочтительным, если судить только по показателю окупаемости. Хотя видно, что проект 3 допускает возможность потерь, потому что денежные поступления от хозяйственной деятельности в течение 3-летнего периода осуществления проекта являются достаточными лишь для того, чтобы возместить первоначальные затраты капитала, не обеспечивая получение прибыли. Различия в поведении денежных поступлений в проектах 1 и 2 также затушевываются при использовании критерия окупаемости вложений. Хотя оба проекта предусматривают окупаемость первоначальных инвестиций за 4 года, тем не менее, общая (накопленная) сумма денежных поступлений от текущей хозяйственной деятельности по проекту 2 выше, чем по проекту 1. Среднегодовые денежные поступления составляют 35 000 руб. против 25 000 руб. в течение первых 4 лет. Следовательно, проект 2 обеспечивает более высокую сумму денежных поступлений от хозяйственной деятельности и потому более привлекателен для инвестора.

Модификацией  показателя простой  окупаемости является показатель, использующий в знаменателе  величину средней  чистой прибыли (т.е. после уплаты налогов) вместо общей суммы  поступлений денежных средств после  уплаты налогов

 (5.17)

где Пч_с.г. - среднегодовая чистая прибыль.

Преимущество  этого показателя заключается в  том, что приращение прибыли на вложенные  инвестиции не учитывает ежегодных  амортизационных отчислений.

Пример. В нашем примере среднегодовые денежные поступления после уплаты налогов составили 25 000 руб., включая среднегодовую чистую прибыль в сумме 8 333 руб. и ежегодную амортизацию в сумме 16 667 руб. (амортизация 100 000 руб. по линейному способу при сроке полезного использования 6 лет). Использование этого значения среднегодовой чистой прибыли в рассматриваемой формуле (5.17) показывает, что простая окупаемость увеличится до 12 лет, отражая ожидаемую экономическую выгоду:

.

Этот показатель показывает, за сколько лет будет  получена чистая прибыль, которая по сумме будет равна величине первоначально  авансированного капитала.

Показатель простой  окупаемости инвестиций завоевал широкое  признание благодаря своей простоте и легкости расчета даже теми специалистами, которые не обладают финансовой подготовкой.

Пользуясь показателем  простой окупаемости, надо всегда помнить, что он хорошо работает только при  справедливости следующих допущений: 
1) все сопоставляемые с его помощью инвестиционные проекты имеют одинаковый экономический срок жизни; 
2) все проекты предполагают разовое вложение первоначальных инвестиций; 
3) после завершения вложения средств инвестор начинает получать примерно одинаковые ежегодные денежные поступления на протяжении всего периода экономической жизни инвестиционных проектов.

Использование в России показателя простой окупаемости  как одного из критериев оценки инвестиций имеет еще одно серьезное основание  наряду с простотой расчета и  ясностью для понимания. Этот показатель довольно точно сигнализирует о  степени рискованности проекта.

Резон здесь  прост: управляющие полагают, что  чем больший срок нужен хотя бы для возврата инвестированных сумм, тем больше шансов на неблагоприятное  развитие ситуации, способное опрокинуть все предварительные аналитические  расчеты. Кроме того, чем короче срок окупаемости, тем больше денежные поступления  в первые годы реализации инвестиционного  проекта, а значит, и лучше условия  для поддерживания ликвидности  фирмы.

Таким образом, наряду с  указанными достоинствами  метод расчета  простого срока окупаемости  обладает очень серьезными недостатками, так  как игнорирует три  важных обстоятельства: 
1) различие ценности денег во времени; 
2) существование денежных поступлений и после окончания срока окупаемости; 
3) разные по величине денежные поступления от хозяйственной деятельности по годам реализации инвестиционного проекта.

Именно поэтому  расчет срока окупаемости не рекомендуется  использовать как основной метод  оценки приемлемости инвестиций. К  нему целесообразно обращаться только ради получения дополнительной информации, расширяющей представление о  различных аспектах оцениваемого инвестиционного  проекта. 
 

1.1.2.3. Показатели простой рентабельности инвестиций

Показатель расчетной нормы прибыли (Accounting Rate of Return) является обратным по содержанию сроку окупаемости капитальных вложений.

Расчетная норма прибыли  отражает эффективность  инвестиций в виде процентного отношения  денежных поступлений  к сумме первоначальных инвестиций

    (5.18)

где ARR - расчетная  норма прибыли инвестиций, 
CF_с.г. - среднегодовые денежные поступления от хозяйственной деятельности, 
К_о - стоимость первоначальных инвестиций.

Этому показателю присущи все недостатки, свойственные показателю срока окупаемости. Он принимает  в расчет только два критических  аспекта, инвестиции и денежные поступления  от текущей хозяйственной деятельности и игнорирует продолжительность  экономического срока жизни инвестиций.

Пример (продолжение).

Этот показатель говорит о том, что для получения  ежегодных денежных поступлений  норма доходности на инвестиции в  сумме 100 000 руб. должна составлять 25%. Это единственное, что можно сказать о проекте, потому что здесь отсутствует информация о продолжительности экономического срока жизни инвестиций и не предполагается начисление процентов на остающуюся не возмещенную сумму инвестиций. Заметим, что, используя расчет нормы прибыли, будет получено одинаковое решение в различных ситуациях, т. е., когда период экономического срока жизни инвестиций составит 1, 10 или 100 лет. В действительности прибыльность, отраженная в формуле (5.18), будет иметь экономический смысл только если инвестиции, обеспечивающие получение 25 000 руб., будут беспрерывными. Только тогда мы сможем сказать, что доходность действительно составляет 25%.

Разновидностью  показателя расчетной  рентабельности инвестиций является показатель, где в качестве числителя (в формуле (5.18) стоит среднегодовая  чистая прибыль (после  уплаты налогов, но до процентных платежей))

   (5.19)

где Пч_с.г. - среднегодовая чистая прибыль. [1]

Расчетная рентабельность инвестиций может быть определена также  на основе среднегодовой валовой  прибыли (П_всг) до уплаты процентных и налоговых платежей:

    (5.20)

Что касается стоимости  первоначальных инвестиций, по отношению  к которой определяется рентабельность, то она может в формулах (5.19) и (5.20) иметь два значения: 
- первоначальная стоимость; 
- средняя стоимость между стоимостью на начало   и конец   расчета периода.

Отсюда формула  для расчета рентабельности инвестиций будет иметь вид

 , (5.21)

 . (5.21а)

ARR, рассчитанная  по формулам (5.19) - (5.21а), будет иметь  различные значения, поэтому при  подготовке или анализе инвестиционного  проекта необходимо оговаривать,  по какой методике этот показатель  рассчитывается.

Применение показателей  расчетной рентабельности основано на сопоставлении его расчетного уровня со стандартными для фирмы  уровнями рентабельности.

Использование ARR по сей день во многих фирмах и  странах мира объясняется рядом  достоинств этого показателя. 
Во-первых, он прост и очевиден при расчете, а также не требует использования таких изощренных приемов, как дисконтирование денежных потоков. 
Во-вторых, показатель ARR удобен для встраивания его в систему стимулирования руководящего персонала фирм. Именно поэтому те фирмы, которые увязывают системы поощрения управляющих своих филиалов и подразделений с результативностью их инвестиций, обращаются к ARR. Это позволяет задать руководителям среднего звена легкопонимаемую ими систему ориентиров инвестиционной деятельности.

Слабости же показателя расчетной рентабельности инвестиций являются оборотной стороной его достоинств. 
Во-первых, так же, как показатель периода окупаемости, ARR не учитывает разноценности денежных средств во времени, поскольку средства, поступающие, скажем на 10-й год после вложения средств, оцениваются по тому же уровню рентабельности, что и поступления в первом году. 
Во-вторых, этот метод игнорирует различия в продолжительности эксплуатации активов, созданных благодаря инвестированию. 
В-третьих, расчеты на основе ARR носят более «витринный» характер, чем расчеты на основе показателей, использующих данные о денежных потоках. Последние показывают реальное изменение ценности фирмы в результате инвестиций, тогда как ARR ориентирована преимущественно на получение оценки проектов, адекватной ожиданиям и требованиям акционеров и других лиц и фирм «со стороны».

5.3.2.2. Чистые денежные  поступления

Чистыми денежными поступлениями (Net Value, NV) (другие названия - ЧДП, чистый доход, чистый денежный поток) называется накопленный эффект (сальдо денежного потока) за расчетный период:

     (5.22)

где П_m - приток денежных средств на m-м шаге; 
О_m - отток денежных средств на m-м шаге.

Суммирование  распространяется на все шаги расчетного периода.

Для оценки эффективности  инвестиционного проекта за первые К шагов расчетного периода рекомендуется  использовать показатель текущих чистых денежных поступлений (накопленного сальдо)

 (5.23)

5.3.2.3. Индекс доходности  инвестиций

Индекс доходности инвестиций (ИД) - отношение суммы  элементов денежного потока от операционной деятельности к абсолютной величине суммы элементов денежного потока от инвестиционной деятельности. Он равен  увеличенному на единицу отношению  ЧДП к накопленному объему инвестиций.

Формулу для  расчета ИД можно определить, используя  формулу (5.22), предварительно преобразовав ее в следующий вид

 (5.24)

где   - величина оттока денежных средств на m-м шаге без капиталовложений (К) (инвестиций) на том же шаге.

Тогда формулу  для определения индекса доходности можно представить в виде

 (5.25)

Если принять  ряд допущений, то можно показать графическую интерпретацию индекса  доходности (рис. 5.4).

Эти допущения  состоят в следующем: 
- инвестиции в проект для создания активов производятся только в начальный период (t_u); 
- предприятие не имеет убытков в период освоения производства или освоения рынка сбыта производимой продукции; 
- мы пренебрегаем ликвидационной стоимостью активов.

Рис. 5.4. Графическая интерпретация индекса  доходности инвестиций (ИД)

Используя формулу (5.25) и рис. 5.4, можно представить  формулу для определения индекса  доходности в виде

.    (5.25а)

Таким образом, индекс доходности (ИД) есть не что иное, как показатель рентабельности инвестиций, определенный относительно суммарных  показателей ЧДП и инвестиций за экономический срок их жизни.