Учет риска и неопределенности при оценке эффективности реальных инвестиционных проектов

     

     где  Ц — цена единицы продукции (работ  или услуг);

     З_р — условно-переменная составляющая себестоимости на единицу продукции;

     З_п "~ условно-постоянные издержки при выполнении проектируемого объема продукции (работ или услуг).

     Аналогичная задача может быть решена по проверке возможного уменьшения цены продукции. Например, можно определить, насколько  необходимо увеличить объем производимой продукции (выполняемых работ или услуг), для того чтобы компенсировать некоторое снижение цены продукции (работ или услуг).

     Следовательно, безубыточность проекта (Break-Even Analysis) позволяет определить как объем производимой продукции, обеспечивающий самоокупаемость и получение необходимой прибыли, так и изменение прибыли предприятия от объема и цены выпускаемой продукции.

     Чем меньше величина Т_б по сравнению с номинальными объемами производства, тем устойчивее проект. При этом необходимо иметь в виду, что удовлетворительное, на первый взгляд, значение точки безубыточности не гарантирует в общем случае эффективности проекта, так как при определении З_п и З_р обычно не учитываются возможные компенсации инвестиционных затрат, проценты за банковский кредит и т. п.

     При   определении   точки   безубыточности   объем   производства принимают равным объему реализованной продукции (объему продаж).

     В некоторых, чаще зарубежных, методиках  рекомендуется определять уровень  диапазона или резерва безопасности. Чем меньше значение резерва безопасности, тем больше вероятность попадания в область убытков. Значение уровня диапазона безопасности находят по формуле:

     

     где   Margin of safety — резерв ("кромка") безопасности;

     Burget sales — планируемый объем реализации готовой продукции; Break-Even sales — объем реализации, соответствующий точке безубыточности.

     Другим  методом учета неопределенности являются проверочные изменения параметров проекта и применяемых в расчете экономических нормативов. В частности, в этих целях используют:

     •  увеличение сроков строительства и пуско-наладочных работ и стоимости;

     •  учет запаздывания платежей, неритмичности  поставок материалов, внеплановых отказов  оборудования, возможных нарушений  технологии, штрафов и других санкций  или потерь;

     •  учет влияния инвестиционных рисков на сторонние предприятия и население данного региона;

     •  увеличение норм дисконта и требуемой  ВНД.

     Более точным способом учета неопределенности является метод формализованного ее описания, который обычно включает следующие этапы:

     •  описание множества возможных условий реализации проекта и отвечающих этим условиям затрат;

     •  преобразование исходной информации о  факторах неопределенности в информацию о вероятностях отдельных условий  и соответствующих показателях эффективности;

     •  определение ожидаемых экономических показателей реализации проекта с учетом вероятности условий их выполнения. 

     2.4. Методы учета риска  при оценке инвестиций  за рубежом 

     В последнее время в расчетах экономической  эффективности реальных инвестиций как в нашей стране, так и за рубежом все чаще применяют современные математические методы учета риска. Кроме широко известного правила "большого пальца", восходящего к теореме Эррой Линда (1970 г.) с дополнениями Литтла и Миррлея (1974 г.), в нашей стране и за рубежом используют математические приемы оценки перерасходования затрат Безана-Джоунса (1989 г.), возможных результатов сценариев, предложенные Андерсоном (1990 г.), "институционального риска" (Салоп, 1991 г.) и другие.

     При использовании зарубежных методов  оценки эффективности необходимо учитывать, что в условиях совершенной конкуренции, когда ни одна из компаний не может существенно "взвинтить" цены, получение прибыли, большей, чем у конкурентов, возможно, если компания осуществляет свою деятельность с меньшими издержками, т. е. использует более совершенную технику и технологию. Однако, в связи с тем что время на разработку новой техники в последние годы резко сократилось, внедрение ее связано с определенной долей риска. Тем более традиционно рисковой остается нефтяная и газовая промышленность. При учете риска в этой отрасли в расчетах учитывают следующие факторы: методы оценки ресурсов нефти и газа, будущие цены на нефть и газ, себестоимость их добычи, транспортные расходы, будущую стоимость строительства и обустройства скважин, налоги и плату за землепользование, величину ожидаемого дохода.

     Например, оценивается экономическая эффективность  двух проектов разработки нефтяных месторождений  при разной степени их геологической  изученности: первый проект — изученная  площадь (100 скважин пробурено, из них 95 дали промышленный приток нефти), извлекаемые запасы — 15 млн. т; второй — слабо изученная площадь (пробурено 5 скважин и только 1 скважина дала промышленный приток нефти), ориентировочные извлекаемые запасы — 100 тыс. т. Результаты расчета экономической эффективности разработки этих месторождений по показателям внутренней нормы доходности, отношению выгод и затрат (benefit-costs ratio — BCR), а также сроку окупаемости с учетом фактора времени представлены в табл. 5.

     Как видно из табл. 15, проект 2 без учета риска имеет максимальную величину внутренней нормы доходности, более высокое соотношение выгод и затрат и небольшой срок окупаемости, но вероятность такого исхода невелика. При учете риска лучшим вариантом инвестиций является проект 1. Но при этом сохраняется целесообразность проведения дополнительных геологических и геофизических исследований для более надежной оценки вероятности проекта 2. После получения дополнительных данных необходимо повторить расчеты и выбрать лучший вариант по максимальной величине чистого дисконтированного дохода с учетом состояния рынка ссудного капитала. При окончательном выборе рекомендуется придерживаться следующих правил: 1) особенно рискованные инвестиции финансируются за счет собственных средств; 2) при использовании ссуд необходима тщательная подготовка кредитного соглашения (инвестиции с длительными сроками окупаемости должны инвестироваться за счет долгосрочных кредитов); 3) за весь период осуществления проекта должна быть обеспечена платежеспособность компании. Эти достаточно простые правила позволяют снизить долю риска.

     Таблица 6 . Результаты расчета  экономической эффективности  разработки нефтяных месторождений с учетом и без учета риска

     Совершенно  очевидно, что продолжительность  реализации проекта в условиях риска оказывает наибольшее влияние на его экономические показатели. При прочих равных условиях изменение цены на нефть или появление эффективных его заменителей может резко изменить оценочные показатели.

     Ранее рассматривались в основном технико-экономические аспекты риска в условиях неопределенности. К другим важным экономическим аспектам учета риска должно быть отнесено: определение стоимости проекта в условиях действия инфляционных процессов, степень адаптации проектов к риску, оценка влияния риска на отдельные элементы расчета эффективности инвестиций.

     Срок  окупаемости с учетом фактора  времени является также приближенной оценкой рискованности проекта. Понятно, что степень риска возрастает при удалении момента времени, когда инвестиции начинают давать отдачу. Кроме всего перечисленного, причина этого еще и в том, что вследствие технического прогресса возможно появление более совершенной техники, чем та, которая заложена в проекте. Чем быстрее оборот капитала, тем менее рискованный проект, а прибыль и амортизационные отчисления скорее могут быть направлены в новые проекты или использованы на другие цели.

     При составлении проектов, особенно с  большим сроком реализации, целесообразно  включать такие его блоки, которые  могут быть отсрочены или вообще отвергнуты. Например, строительство какой-либо дополнительной очереди нефтепровода, резервуарного парка и т. п., которое может быть перенесено на более поздние сроки либо отвергнуто при резком изменении ситуации. Другим направлением повышения адаптационных возможностей проекта является включение таких объектов, которые могут быть использованы в различных целях, например гибких производственных систем. Но при этом должна быть оценена экономическая эффективность адаптации. Например, если рекомендовать разбуривать недостаточно изученное месторождение более редкой сеткой скважин и принимать умеренные темпы отбора нефти, то в случае благоприятной геологической ситуации экономические показатели могут быть постепенно улучшены, риски при неблагоприятной ситуации будут не столь значительны³ .

     Ранее отмечалось, что одним из способов учета риска является использование при анализе проектов, характеризующихся большой степенью неопределенности конечных результатов, повышенной ставки дисконтирования (увеличения платы за риск).

     Например, в США для строительства нефтегазопроводов, нефте-газохранилищ и объектов нефтепромыслового  хозяйства ставка дисконтирования принимается в размере 8-10%, а для геологопоисковых работ, разработки новой техники, нефтепереработки установлены более высокие ставки дисконтирования (до 25%). Величина "надбавки" за риск зависит от характера проекта и влияния на него риска. В частности, в США при определении ставки дисконтирования все объекты топливно-энергетического комплекса условно разбиты на следующие группы:

     • замена оборудования, обычно не связанная  с существенными модификациями производства и имеющая относительно небольшой риск;

     •   внедрение новой техники, оборудования и технологии (учитывается неопределенность в оценке единовременных и текущих затрат);

     •  расширение производства (риск значительно  больше, чем в предыдущих группах);

     •  научно-исследовательские и опытно-конструкторские  разработки (НИОКР), имеющие недостаточные  обоснования своей эффективности.

     В пределах каждой группы может быть свое деление по степени риска. В нефтяной и газовой промышленности США, при оценке эффективности инвестиций в объекты сбора и транспорта нефти и газа ставка дисконта RD = 0,1 при ставке дисконта в нефтепереработке RD = 0,14. Зная ставки дисконта с учетом и без учета риска, можно определить так называемый "индекс риска" (/,.), который может быть найден как отношение чистого дисконтированного дохода за какой-либо период при ставке дисконта, учитывающего риск, к доходу с нормальной ставкой дисконта.

     Величину дисконтированного дохода при нормальной ставке дисконта (Rj) определяют по формуле:

     

     где    (P_t - 3_t)— чистый доход в t-м году эксплуатации объекта ; i — ставка дисконта без учета риска.

     Аналогичная величина при ставке дисконта, учитывающей

     риск:

     

     где г — ставка дисконта с учетом риска.

     Величину  индекса риска находят из выражения:

     

     Очевидно, что I_r = f (г, г, Т). При i = 0,15, г = 0,30 и Т = 10 индекс риска равен 2,483. Величина индекса риска растет с увеличением расчетного срока службы проекта и зависит от соотношения ставки дисконта с учетом и без учета риска.

     В некоторых случаях необходимо учесть различное влияние риска на показатели проекта в разные годы. Например, в первые годы эксплуатации проекта  риск в получении прибыли составляет 10-20%, после 5 лет — 40-50% и т. д. Фактор изменения риска во времени может быть учтен при определении чистого дисконтированного дохода следующим образом: