Понятие и стукрура собственного капитала

Уполномоченным  банком-депозитарием, который выпускает  АДР на акции российских компаний и осуществляет расчёты по ним, является The Bank of New York, кастодиальные услуги (услуги банка-хранителя акций) предоставляет The Bank ING Eurasia. Торговля АДР на российские акции осуществляется в основном на Нью-йоркской бирже NEWEX и на Нью-йоркской фондовой бирже NYSE. На NEWEX в 2001 г. начались торги АДР на акции РАО “ЕЭС России”. Компания “Вимм-Билль-Данн продукты питания” 9 февраля 2002 г. объявила о программе первичного открытого размещения акций (IPO). Эти АДР прошли листинг на NYSE. АДР были размещены по $19,5 за штуку, каждая из которых равняется одной акции. Было размещено 10,62 млн. расписок, что составляет 25% капитала плюс одна акция. Кроме этой компании на NYSE торгуются АДР на акции всего четырёх российских компаний: ОАО “Ростелеком”, ОАО “Татнефть”, ОАО “Вымпелком”, ОАО “Мобильные ТелеСистемы”.

2.3. Иностранные  банковские кредиты 

Кроме иностранного финансирования на фондовых рынках компании привлекают иностранные банковские кредиты, которые представляют ту долю местного банковского кредитования, которая приходится на иностранцев для использования за границей. Как и в случае с иностранными облигациями, местное законодательство зачастую ограничивает сумму банковских кредитов для иностранцев. Кредитование отечественного бизнеса на международных финансовых рынках осуществляется в виде синдицированных кредитов. Эти кредиты предоставляются несколькими кредиторами одному заёмщику, что позволяет кредитору существенно снизить риски. С середины 90-х годов российские предприятия достаточно успешно заимствовали деньги на синдицированной основе на лондонском и французском рынке коммерческих кредитов, а также в США. В России до кризиса в августе 1998 года иностранными банками было выдано от 8 до 10 млрд. долл. синдицированных кредитов различным коммерческим структурам.

Кредитовались преимущественно предприятия, у  которых сделки и вообще годовой  объём продаж не менее 50 млн. долларов. Причём, либо это устойчивые внутренние продажи, либо экспорт. Очень большие требования банком-организатором и другими участниками кредита предъявляются к прозрачности финансовой отчётности заёмщика. Кроме того, заёмщик должен иметь положительную кредитную репутацию, а большая часть его дохода должна быть номинирована в валюте предоставления кредита.

Данная  форма фундирования хорошо подходят для заемщиков, не имеющих большого опыта работы на международных рынках. Начав кредитную историю с  небольших кредитов, заемщик может в дальнейшем рассчитывать на снижение ставок и увеличение объемов своих заимствований на внешних рынках, переход к более сложным формам международного финансирования, таким как АДР и еврооблигациям, которые будут рассмотрены далее. В целом, отечественные субъекты при выходе на международные финансовые рынки относительно редко прибегают к иностранному банковскому кредитованию. Иностранное банковское кредитование осуществляется преимущественно на межправительственном уровне.

3.Евровалютное  долгосрочное финансирование

Евровалютное  долгосрочное финансирование представляет собой остальную часть международного долгосрочного финансирования. В  отличие от иностранного, евровалютное долгосрочное финансирование осуществляется в иностранной валюте для страны, где оно был применено. Причём, разделение по трём инструментам остаётся аналогичным разделению в иностранном фундировании. А именно: на акции, облигации и кредиты.

3.1 Глобальные  депозитарные расписки 

Если  депозитарные расписки, выпускающиеся  в долларах, размещаются на рынках за пределами США, то речь идёт о глобальных депозитарных расписках (ГДР). Выпуск ГДР является составной частью второго направления международного рынка капиталов- евровалютного долгосрочного финансирования. ГДР торгуются на еврорынке, выпускаются при первичном размещении акций и проходят листинг на фондовых биржах. Принцип их обращения такой же как и у АДР. Аналогично, ГДР представляют собой ценные бумаги, выпускаемые не самим эмитентом, а банком-депозитарием, что также придает им больший вес в глазах потенциальных инвесторов, в частности, зарубежных. В конце декабря 2000 г. ОАО “Аэрофлот” заключил депозитное соглашения с компанией Bankers Trust Company о выпуске глобальных депозитарных расписок 1 уровня, в размере 20% от уставного капитала. Bankers Trust Company входит в группу Deutsche Bank, что является безупречной гарантией надёжности этих расписок. Российские ГДР проходят листинг в основном на Лондонской и Франкфуртской фондовых биржах. На обеих биржах представлены ГДР порядка несколько десятков российских эмитентов. Наибольшую долю среди них составляют компании “Сургутнефтегаз”, “Юкос”, РАО “ЕЭС России”, “Мосэнерго”, “Татнефть”, “Иркутскэнерго”, “Самараэнерго”.

3.2 Евровалютные  кредиты 

Кроме ГДР евровалютное долгосрочное финансирование включает в себя евровалютные кредиты  и еврооблигации. Евровалютные кредиты  выражены в свободно конвертируемой валюте, вложенной в банке, который  находится вне страны её происхождения. Возникновение евровалютного кредитного рынка после Второй мировой войны связано с опасениями СССР, что его долларовые депозиты в американских банках могут быть арестованы по заявлениям американских граждан, лишившихся собственности во время революционных преобразований в Советской России. В результате, эти депозиты были переведены в британские и французские банки. Но действительная причина существования и развития евровалютного рынка заключается в существовании правительственных ограничений, таких как резервные требования на депозиты в банках, налогообложение банковской деятельности, ограничение процентной ставки на депозиты и кредиты, создание неравного положения для отечественных и иностранных банков. Однако, в последнее время наметилась тенденция отмены ограничений и выравнивания издержек и процентных ставок на местном и евровалютном рынке.

Важнейшая характеристика евровалютного рынка  выражается в том, что займы здесь  в отличие от местного рынка кредитов осуществляются на основе фиксированной  надбавки над изменяющейся каждый день процентной ставкой LIBOR (Лондонская межбанковская процентная ставка предложения). Эта надбавка пересматривается обычно раз в полгода. Её величина зависит от уровня воспринимаемого инвестором риска на кредитование конкретного заёмщика. При минимальном риске дефолта надбавка может быть даже отрицательной. Некоторые заёмщики с высоким кредитным рейтингом (различные крупные корпорации и банки) и наднациональные институты (например, Мировой банк) берут займы по цене ниже ЛИБИД (Лондонская межбанковская процентная ставка спроса). ЛИБИД представляет собой процентную ставку, уплачиваемую одним банком другому за привлечённый депозит, и устанавливается ниже ЛИБОР примерно на 0,125 %. Данная практика выражает собой тенденциозное явление снижения роли ЛИБОР как отправной точки в установлении цены кредита. С другой стороны, в условиях среды с высокой неопределённостью надбавка на LIBOR в виде премии на риск может достигать 4-5%. В июне 2001г. “Зенит” привлёк западный синдицированный евровалютный кредит в сумме 20 млн долл. на один год по ставке LIBOR + 4%. Это первый аналогичный случай после российского дефолта в 1998 г. Для корпоративных заемщиков, рассчитывающих на западное финансирование, появился ориентир стоимости денег. Кредит был организован лондонским Standard Bank. Лид-менеджерами займа выступили Credit Suisse First Boston, Dresdner Bank, Moscow Narodny Bank и Ost-West Handelsbank.

Кредит  достаточно дорогой, но главным достижением  “Зенита” в данном случае является не привлечение денег, а создание кредитной истории. Хотя на внутреннем рынке под такую ставку занять значительную сумму в валюте было бы нелегко. В принципе, это подтверждение того, что доверие к российским банкам возвращается. Можно ожидать, что другие банки тоже начнут занимать на внешнем рынке, но подождут более выгодной конъюнктуры. До кризиса 1998 г. частные банки получали синдицированные кредиты под более низкие проценты (в среднем LIBOR + 3%).

Евровалютные  кредиты выдаются на срок примерно от трёх до десяти лет. В настоящее  время наблюдается тенденция увеличения этого срока. Десятилетние кредиты для первоклассных заёмщиков становятся не редкостью. Кредиторами на этом рынке являются исключительно банки, которые, как правило, образуют синдикаты для крупного кредитования. Банк, получивший запрос на кредитование, обычно управляет синдикатом. Он и приглашает ещё несколько банков для участия в кредитовании. В зависимости от размера и вида кредита синдикат получает комиссионные от 0,25% до 2 % от суммы кредита. В случае выделения кредитной линии на неиспользованную часть кредита заёмщик платит около 0,5 % в годовом исчислении, и при досрочном, несогласованном заранее погашении части долга уплачиваются штрафы. В конце всех предварительных вычислений будущих потоков платежей заёмщик должен определить эффективную процентную ставку, которая в отличие от зафиксированной в будущем кредитном договоре равняется дроби от деления реально понесённых расходов по организации и обслуживания займов на сумму фактически полученных средств. Получившаяся в результате эффективная процентная ставка может повлиять на решение финансового менеджера о выборе источника долгосрочного финансирования. Если же сравнивать евровалютное кредитование и кредитование на отечественных рынках, то процентный спрэд (разница между ставками по кредиту и депозиту) по первому виду в целом оказывается уже, чем по второму. Зачастую случается, что занять, к примеру, доллары обойдётся дороже в стране их происхождения США, чем в Великобритании. Данный парадокс имеет место за счёт государственного валютного контроля в разнообразных вариантах его осуществления. Однако, даже в случае его отсутствия, данное явление может иметь место, что в свою очередь обусловлено возможностью установления валютного контроля в будущем. В частности, ставка по кредитам может быть ниже на евровалютных банковских рынках из-за более низких издержек кредитования не только в результате отсутствия на этих рынках валютного контроля и налогов на такие операции, но и за счёт известности большинства заёмщиков, что снижает издержки на сбор информации на них и её анализ. Евровалютное кредитование, осуществляемое в основном в долларах, может происходить в различных валютах. Всё больше кредитных договоров в связи с этим включают в себя мультивалютную оговорку, которая даёт заёмщику право конвертировать заем в любую другую установленную валюту на определённую дату. В результате заёмщику удаётся эффективнее синхронизировать свои валютные платежи и поступления.

3.3. Еврооблигации 

Принципиальная  особенность механизма евровалютного  кредитования заключается в том, что инвесторы открывают краткосрочные депозиты в банках, которые эти банки, действуя в роли посредников, преобразуют в долгосрочные кредиты конечным заёмщикам. Еврооблигации как альтернативы банковскому кредитованию при евровалютном финансировании выпускаются напрямую конечным заёмщиком, минуя посредников в основном в лице банков. Однако, банки также участвуют в выпуске и распространении еврооблигаций. Еврооблигации – это облигации, продаваемые вне страны, в чьей валюте они деноминированы. Они подобно иностранным облигациям состоят из облигаций с плавающими (фиксированная надбавка над ЛИБОР) и фиксированными ставками и облигаций, производных от акций. В отличие от местного и иностранного рынков на евроблигационном рынке почти полностью отсутствует государственное регулирование и налогообложение (что и является причиной его существования), но вместо этого он регулируется Ассоциацией рынков международных ценных бумаг (ISMA), созданной самими участниками этого рынка. Данная организация объединяет примерно 1 000 финансовых институтов из различных стран. ISMA является саморегулируемой организацией, ее решения не носят не директивный характера, а являются рекомендательными для участников рынка. Однако все члены Ассоциации предпочитают соблюдать рекомендательные правила, которые упорядочивают рынок, обеспечивают его ликвидность и делают его привлекательным как для эмитентов, так и для инвесторов. Еврооблигации выпускаются на предъявителя, что сохраняет анонимность инвестора и позволяет ему избежать налогообложения. К тому же еврооблигации одновременно размещаются на рынках нескольких стран, в результате чего они не подвержены системам национального регулирования в том числе и по объемам заимствования. Исторически объём кредитования на еврооблигационном рынке был значительно меньше, чем на евровалютном. Но в течение последних 15 лет его размеры резко увеличивались и сейчас превышают объёмы на евровалютном банковском рынке. В настоящее время объем находящихся в обращении еврооблигационных займов составляет примерно 3,5 трлн. долл. США. Основная причина роста этого рынка заключается в появлении операций своп (с англ. swap-обмен) - финансовой сделки по обмену потоков платежей на определённое время.

Заёмщики  на этом рынке в основной своей  массе имеют известные имена и безупречную кредитную историю, что даёт им возможность не участвовать в рейтингах и не тратить деньги на оплату услуг рейтинговых агентств. Это не касается новичков, от которых инвестор требует участия в рейтинге для оценки кредитного риска. Для эмитентов-субъектов Российской Федерации необходимо получение международного кредитного рейтинга - согласно указу Президента - от двух агентств. Ведущими международными агентствами, присваивающими рейтинг российским эмитентам еврооблигаций, являются Standard & Poor's, Moody's и IBCA. Место в рейтинге обуславливается возможностью эмитента генерировать денежные потоки в валюте, в которой деноминирован долг.

Выпуск  еврооблигаций может организовываться международным синдикатом брокеров или андеррайтеров в виде программ, которые позволяют осуществлять эмиссии несколькими траншами, что дает возможность более гибко привлекать ресурсы с международных рынков. Причина синдицирования кроется в том, что в отличие от иностранных облигаций, еврооблигации продаются одновременно в несколько странах. Крайний случай, когда даже более ста банков участвуют в выпуске на сумму минимального размера эмиссии в 25 миллионов долларов.  
 

Вариант №18

1. Управление структурой капитала.

Долгосрочное  финансирование предприятия