Финансовый и оперативный рычаг как источники риска

       Если  процентные выплаты равны нулю (фирма не имеет долгов), величина DFL равна 1 и рычаг не будет оказывать никакого влияния на конечные результаты хозяйственной деятельности. С ростом процентных платежей сила воздействия рычага возрастает и устремляется к бесконечности при EBIT = 1. тогда прибыль, доступная собственникам, отсутствует, и любое увеличение EBIT даст бесконечно большое приращение чистой прибыли и величины EPS.мерой воздействия финансового рычага на прибыль акционеров является степень прироста прибыли на акцию (в процентах) при заданном темпе прироста увеличения операционной прибыли. Эффект финансового рычага рассчитывается как:

       DFL = (процентное изменение EPS) / (процентное изменение EBIT). [10,101]. 

     Глава 2. Взаимодействие финансового и операционного рычагов

     и оценка совокупного риска

     2.1 Совместный эффект рычагов

       На  практике операционный и финансовый рычаги могут иметь разнонаправленный  характер действия, что затрудняет принятие управленческих решений.

     Пример: по исходным данным, приведённым в  табл. 2.1, оценим силу воздействия операционного рычага и эффект финансового рычага по организациям «Орион» и «Делла» и сделаем вывод об эффективности функционирования компаний.

                                                                                                              

                                                                                                                Таблица 2.1

     Финансовый  и операционный рычаг по данным компаниям

 
 

       Таким образом по варианту «Орион» сила операционного рычага ниже, а финансового рычага выше, чем по варианту «Делла». Однозначный вывод сделать нельзя.

       Для эффективного управления риском и доходностью  фирмы необходимо использовать оба  рычага. [2,479].

       Совместное  влияние операционного и финансового  рычагов известно как эффект общего рычага (degree of total leverage — DTL) и представляет собой произведение их уровней:

       DTL = DFL * DOL = [{Q * (P - v) - FC ] / [Q * (P - v) - FC - I}] / [{Q * (P - v) ] / [Q * (P - v) - FC}] = [Q * (P - v) ] / [Q * (P - v) - FC - I]

       Этот  показатель дает представление о том, как изменение продаж повлияет на изменение чистой прибыли и дохода на акцию предприятия. Другими словами, он позволит определить, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении объема продаж на 1%. При этом изменение прибыли составит DTL%.

       Для примера, рассмотренного в абл. 2.1, эффект общего рычага (DTL) составит для компании «Орион»: 1,4 * 1,095=1,533,

       а для компании «Делла»:  1,577 * 1,06=1,672.

       По  показателю эффект общего рычага (DTL) предпочтительным вариантом будет являться компания «Орион».

       Чтобы закончить оценку ранее анализируемого примера, также определим совместный эффект рычагов:

       DTL = DFL * DOL =2,67 * 1,5=4,00%.

       Таким образом, при изменении выручки на 1% и сохранении заданных условий величина дохода на акцию должна измениться на 4,00%.

       Показатель  DTL характеризует совокупный риск предприятия, т. е. его операционной, коммерческой и финансовой деятельности. [13,43].

       Изменяя уровни операционного и финансового рычагов, можно добиваться требуемого значения их совместного эффекта (DTL = DOL х DFL), воздействуя таким образом на доход и совокупный риск фирмы. Например, высокий уровень операционного рычага можно частично компенсировать за счет низкой доли займов в финансировании. И обратно, при безопасном уровне операционного риска фирма может более активно использовать финансовый рычаг, повышая тем самым конечные результаты хозяйственной деятельности.

       Вместе  с тем нельзя забывать, что эффект рычагов имеет двойственную природу. Как уже было показано, даже незначительный прирост объема продаж может быть многократно усилен благодаря воздействию операционного и финансового рычага, обеспечивая весомый прирост дохода на акцию EPS. Однако и результат от падения продаж ниже запланированного уровня и в особенности ниже точки безубыточности будет усилен соответствующим образом, что приведет к значительному сокращению доходов собственников. [4,234].

       В этой связи менеджмент предприятия  должен уделять самое тщательное внимание планированию и контролю уровня рычагов, поддерживая их на таком уровне, который способстовал бы росту стоимости фирмы и благосостояние её владельцев.

       Расчет  совместного рычага позволяет:

       1)     Показать влияние изменения коммерческих  условий производства

       (изменения  спроса, цен) на чистую прибыль  и доходность владельцев

       собственного  капитала при выборе различной структуры  капитала (соотношения собственных и заемных средств);

       2)     Выбрать оптимальное сочетание  операционного и финансового  рычагов.

       Очень важно отметить, что сочетание  мощного операционного рычага с  мощным финансовым рычагом может оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательские и финансовые риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину нетто-результата эксплуатации инвестиций и чистой прибыли.

     Различие  между рычагами связано с тем, что:

     • операционный рычаг влияет на объем операционной прибыли до учёта финансовых расходов и налогов;

     • эффект (сила воздействия) финансового рычага возникает, когда предприятие имеет задолженность или располагает источником финансирования из чистой прибыли и тем самым воздействует на рентабельность собственного капитала. [7,302]. 

       2.2 Оценка совокупного риска

     Связанные с предприятием риски имеют два  основных источника:

1. Неустойчивость спроса и цен на готовую продукцию, цен на сырье и энергию, влияющих на себестоимость продукции – генерируют предпринимательский риск, усиливающийся действием операционного рычага.
2. Неустойчивость финансовых условий кредитования, особенно при колебании рентабельности активов; неуверенность владельцев обыкновенных акций в получении должного возмещения в случае ликвидации предприятия с высоким уровнем заемных средств – что предопределяет по существу финансовый риск, генерируемый действием финансового рычага. [8,190].

     Операционный  и финансовый рычаги позволяют совместно  дать оценку производственному и  финансовому рискам.

     Совместно производственный и финансовый риски учитывают опасность влияния коммерческих условий продаж продукции (объем, цена) и возможность недостатка средств для возмещения производственных расходов и финансовых издержек по обслуживанию внешнего долга. Следовательно, факторами риска являются неустойчивость внешней среды и неэффективные финансовые решения.

     Если  финансовый рычаг налагается на операционный, то последствия суммарного риска  возрастают, т.е. изменения операционной прибыли окажут еще большее воздействие на чистую прибыль. [4,233].

       Как предпринимательский и финансовый риски неразрывно связаны между  собой, так самым тесным образом  сцеплены операционный и финансовый рычаги. Но который из двух рычагов играет ведущую роль?

       Операционный  рычаг воздействует своей силой на нетго-результат эксплуатации инвестиций (прибыль до уплаты процентов за кредит и налога), а финансовый рычаг — на сумму чистой прибыли предприятия, уровень чистой рентабельности его собственных средств и величину чистой прибыли в расчете на каждую обыкновенную акцию. Возрастание процентов за кредит при наращивании эффекта финансового рычага утяжеляет постоянные затраты предприятия и оказывает повышательное воздействие на силу операционного рычага. При этом растет не только финансовый, но и предпринимательский риск, и, несмотря на обещания солидного дивиденда, может упасть курсовая стоимость акций предприятия. Первостепенная задача финансового менеджера в такой ситуации — снизить силу воздействия финансового рычага. Таким образом, финансовому рычагу здесь отводится роль жертвы, которую ведут на заклание ради достижения главного — снижения предпринимательского риска.          Вот, собственно, и ответ на вопрос о главенстве операционного или финансового рычага в таком виде, в каком его обычно приводят в классических западных учебниках по финансовому менеджменту. Но, конечно, все это будет сильно смахивать на известную дискуссию на тему: «Что первично — курица или яйцо?», если мы всерьез не озадачимся практической значимостью приведенных рассуждений. [6,209].

       Итак, чем больше сила воздействия операционного  рычага (или чем больше постоянные затраты), тем более чувствителен нетто-результат эксплуатации инвестиций к изменениям объема продаж и выручки  от реализации; чем выше уровень эффекта финансового рычага, тем более чувствительна чистая прибыль на акцию к изменениям нетто-результата эксплуатации инвестиций.

       Поэтому по мере одновременного увеличения силы воздействия операционного и финансового рычагов все менее и менее значительные изменения физического объема реализации и выручки приводят к более и более масштабным изменениям чистой прибыли на акцию. Этот тезис выражается в формуле сопряженного эффекта операционного и финансового рычагов:

       Результаты  вычисления по этой формуле указывают  на уровень совокупного риска, связанного с предприятием, и отвечают на вопрос, на сколько процентов изменяется чистая прибыль на акцию при изменении объема продаж (выручки от реализации) на один процент. [6,210].

       Очень важно заметить, что сочетание  мощного операционного рычага с  мощным финансовым рычагом может  оказаться губительным для предприятия, так как предпринимательский и финансовый риски взаимно умножаются, мультиплицируя неблагоприятные эффекты. Взаимодействие операционного и финансового рычагов усугубляет негативное воздействие сокращающейся выручки от реализации на величину нетто-результата эксплуатации инвестиций и чистой прибыли.

       Таким образом, задача снижения совокупного  риска, связанного с предприятием, сводится главным образом к выбору одного из трех вариантов:

       1. Высокий уровень эффекта финансового рычага в сочетании со слабой силой воздействия операционного рычага.

       2. Низкий уровень эффекта финансового рычага в сочетании с сильным операционным рычагом.

       3. Умеренные уровни эффектов финансового и операционного рычагов — и этого варианта часто бывает труднее всего добиться. [6,211].

       В самом общем случае критерием выбора того или иного варианта служит максимум курсовой стоимости акции при достаточной безопасности инвесторов. Оптимальная структура капитала — всегда результат компромисса между риском и доходностью. И, если равновесие достигнуто, оно должно принести и желанную максимизацию курсовой стоимости акций. Подчеркнем — в самом общем случае.