«Роснефть: оптимальная структура капитала» 

Введение

 

   В данной работе анализируются оптимальные затраты на капитал различными способами:

• Расчёт затрат на собственный капитал тремя различными моделями: национальная модель, глобальная и гибридная модели;
• Расчёт затрат на заёмный капитал;
• Расчёт модели средневзвешенных затрат на капитал (WACC).

 

Роснефть  – лидер российской нефтегазовой отрасли и одна из крупнейших публичных  нефтегазовых компаний мира, основные виды деятельности: разведка и добыча нефти и газа. Включена в перечень стратегических предприятий России, основной акционер –75,15% - ОАО «РОСНЕФТЕГАЗ», который на 100 % принадлежит государству. В свободном обращении находится 15% акций  

Роснефть  на конец 2010 года: 

• Крупнейшая  нефтегазовая компания России
• Одна из наиболее открытых компаний
• Семь крупных НПЗ «Роснефти» распределены по территории России от побережья Черного моря до Дальнего Востока, а сбытовая сеть охватывает 41 регион страны.
• Основное конкурентное преимущество «Роснефти» – размер и качество ее ресурсной базы. Компания располагает 22,8 млрд барр. н. э. доказанных запасов, что является одним из лучших показателей среди публичных нефтегазовых компаний мира.
• Основное конкурентное преимущество «Роснефти» – размер и качество ее ресурсной базы. Компания располагает 22,8 млрд барр. н. э. доказанных запасов, что является одним из лучших показателей среди публичных нефтегазовых компаний мира.
• Суммарный объем переработки нефти на НПЗ Компании составил по итогам 2010г. рекордные для российского перерабатывающего сектора 50,5 млн тонн (369 млн барр.)
• Отличительная черта «Роснефти» – наличие собственных экспортных терминалов в Туапсе, Де-Кастри, Находке, Архангельске, которые позволяют существенно повысить эффективность экспорта продукции Компании.
• Одной из стратегических задач «Роснефти» является увеличение объемов реализации собственной продукции напрямую конечному потребителю.

 

     «Роснефть»  строго придерживается международных  стандартов корпоративного управления, раскрытия информации, а также  финансовой отчетности. С 2006 г. треть мест в Совете директоров занимают независимые директора. Компания следует политике высокой социальной ответственности не только перед своими сотрудниками, членами их семей и жителями регионов, в которых она осуществляет свою деятельность, но и перед обществом в целом.

Ретроспективный анализ структуры  капитала компании

 

   На  графиках приведены основные показатели структуры капитала в период 2000-2010 гг.: 

График 1. Динамика структуры капитала ROSN

 

     «Роснефть» пытается поддерживать определенный уровень соотношения D/V в течение нескольких последних лет.

     На  момент исследования мы видим легкий спад основных показателей. В связи с постоянным развитием, внедрением новых технологий, оптимизацией производства и решением других перспективных задач менеджмент компании будет решать проблему выбора источников финансирования.

     На  графике 2 показана динамика структуры  капитала Роснефти c 2000 по 2010 годы: 

     График 2. Динамика структуры капитала ROSN 

       

     Заметим, что соотношение D/E = 33,11%, выбранное ROSN, соответствует среднеотраслевому глобальному значению в 2010 год.

Оптимальная структура капитала Компании

 

     Далее проанализируем оптимальную структуру  капитала и дадим рекомендации по оптимальному уровню D/V для компании «Роснефть».

Модель  WACC

 

     Для определения оптимального соотношения  собственных и заемных средств  в структуре капитала компании ROSN мы применили современную модель планирования структуры капитала - средневзвешенных затрат на капитал (WACC), используя алгоритм модели рейтинга (A.Damodaran).

     Концепция метода: поиск оптимальной структуры  капитала, при которой затраты  на его обслуживание, или требуемая доходность инвесторов, становится минимальной.

     Средневзвешенные  затраты на капитал рассчитывались по следующей формуле:

где:

• W_D – доля заемного капитала,
• W_E  – доля собственного капитала,
• K_D  – затраты на заемный капитал, (К_d=R_d(1-T))
• K_E  - затраты на собственный капитал.

   Данный  метод предполагает поэтапный расчет затрат на собственный (K_e) и заемный капитал (K_d) при различных соотношениях долга (D) и собственных средств (E), после чего рассчитывается зависимость WACC от значения D/Е.

Вводные данные: модель рассчитывалась на 31.12.2010 

Этапы решения:  

1. Расчет  затрат на собственный  капитал

 

   Для расчета затрат на собственный капитал  была применена гибридная модель CAPM, сочетающая в себе преимущества как национальной, так и глобальной оценки доходности капитала. Выбор данной модели был обусловлен следующими причинами: 

• Компания ROSN является одним из крупнейших импортеров нефти на территории России. Продажа нефти и нефтепродуктов производится преимущественно на европейские и азиатские рынки. На внутреннем рынке торгуется 1,7% от общего количества
• В 2006 Роснефть» провела первичное размещение акций, которые начали обращаться на Лондонской фондовой бирже, а также на российских торговых площадках РТС и ММВБ. В рамках IPO было размещено 1 411 млн. акций на общую сумму 10,7 млрд. долл., включая 1 126 млн. акций Компании, принадлежащих ОАО «Роснефтегаз», и 285 млн. вновь выпущенных акций.

 

Расчет  проводился методом оценки доходности долгосрочных АКТИВОВ компании (GCAPM): 

K_e=R_fg + β_lg (R_mg-R_fg), 

где:

• R_fg – безрисковая ставка доходности страны-эталона. В качестве данного показателя была выбрана ставка доходности по 10-летним гособлигациям США, равная в 2010 году 3.84%;
• β_lg – фактор систематического риска, рассчитанный на основе сопоставления доходности американских депозитарных расписок компании ROSN, со средней доходностью индекса S&P 500. Данные по доходностям взяты с ежедневной переодичностью в интервале с апреля 2009 по декабрь 2010 года.

 

β = 1,011963631 

Следует отметить, что вычисленный коэффициент β учитывает текущий финансовый рычаг компании (D/D+E), равный 24.87%. Для того, чтобы рассчитать β для других значений финансового рычага, выделим сначала β_unlevered, применив поправку Хамады: 

β_unlevered = β_levered/(1 + (1-Corporate tax rate)×D/E) = 1.08. 
 

   В таблице 1 приведены результаты расчета  затрат на собственный капитал в  зависимости от финансового рычага компании.  

Таблица 1. Оценка затрат

на  собственный капитал  в зависимости  от финансового рычага

 
 

2. Расчет  затрат на заемный  капитал

 

   Уровень затрат на обслуживание заемного капитала (K_D) может быть оценен методом кредитного рейтинга. Алгоритм строится на определении кредитного рейтинга (для крупных производственных компаний) относительно структуры капитала на 31.12.2010 г. для расчета доходности по заемному капиталу как,  

K_D = R_f + Sovereign risk + Default spread,

где:

• Default spread  - соответствует кредитному рейтингу Damodran,
• Sovereign risk = 2,4 % (на 2010 год для России)
• R_f  = 3,84 % соответствует T-bond rate на 2010 год (www.damodaran.com)

 

   D/V=24,87%, кредитный рейтинг – «ВВВ-» (обусловлен страновым ограничением), спред дефолта = 3,5 %, K_d = 7,16%,

далее задаем шаг в 10% увеличения/уменьшения соотношения финансового рычага, предполагая кредитный рейтинг, рассчитываем  K_D и коэффициент покрытия процентов прибылью, сравниваем соответствие полученного коэффициента интервалу границ коэффициента Damodaran, в случае равенства принимаем полученные результаты (K_d) и соответствие рейтинга выбранному D/V.   

   

3. Расчет WACC

 

   Затраты на капитал рассчитываем относительно финансового рычага, ставку налога на прибыль взяли, приближенно равную 20 % (действует в России, начиная с 2009 года) – таблица 2. 

Таблица 2. Расчет средневзвешенных затрат на капитал  в зависимости  от кредитного рейтинга компании и финансового рычага.