Практика применения валютно-кредитных и финансовых рейтингов

   При тщательном изучении материалов для  оценки кредитного рейтинга компании очень важно глубоко проанализировать финансовые коэффициенты. Однако помимо этого, для получения долговременного  прогноза о сильных и слабых сторонах компании исследуют также деловой, отраслевой и страновой риски по операциям компании. Агентство Standard & Poor's описывает структуру своего анализа, как состоящего из двух ключевых компонентов:

   «Первый ориентирован на анализ деловой активности или конкурентоспособности; второй касается финансового анализа. Важно осознать, что процесс составления рейтинга не ограничивается проверкой различных финансовых показателей. Правильная оценка уровня обеспечения долгов требует более широкого взгляда на положение вещей, включая тщательное изучение основных принципов ведения деловых операций, оценку конкурентоспособности компании, качества управленческого персонала и его стратегии». Доля рынка, которую охватывает продукция или услуги компании, также часто становится важным фактором, принимаемым в расчет при оценке конкурентоспособности компании. Заключение о способности эмитента сохранить свою часть рынка нередко можно сделать на основании объема его долговременных контрактов на продажу изделий, разработок новой продукции, портфеля подтвержденных заказов, исходя из наличия в собственности компании целостной дистрибьюторской сети. Тем не менее, крупная доля рынка не всегда дает преимущества на рынке или доминирующее положение в отрасли.

   По  сравнению с анализом рынка продукта анализ отраслевого риска носит более общий характер, поскольку рассматривает стержневые факторы стабильности отрасли в целом, ее долговременные перспективы и уязвимость от экономических циклов. Особенности отрасли промышленности, такие как история рабочих волнений, вмешательства государства, потребность в расходах на оборудование или на исследования и разработки, также могут иметь значение при таком анализе. Анализ отраслевого риска устанавливает верхний предел кредитного рейтинга. Компания, обладающая очень хорошей конкурентоспособностью в отрасли, переживающей длительный спад производства (как например, сталелитейная промышленность), или в отрасли с выраженной цикличностью (строительство жилья), вряд ли сможет получить наивысший кредитный рейтинг.

   Иногда  существенное значение может иметь  анализ странового риска. Рейтинг компании, базирующейся в конкретной стране, обычно не будет выше рейтинга самой  страны по ее фактической или предполагаемой задолженности. К факторам странового риска относятся: характер государственной поддержки производства, принадлежность капитала компании полностью или частично государству. Например, в Гонконге существует несколько компаний с большим оборотом денежных средств, которые, если бы- они базировались в США, могли бы рассчитывать на кредитный рейтинг «два А». Им, однако, присвоили только рейтинг «одного А», соответствующий рейтингу Гонконга по государственным долгам (в связи с политической нестабильностью, связанной с воссоединением с Китаем в 1997 г.).

   Финансовые  коэффициенты, о некоторых из них  мы рассказывали выше, часто определяют границы кредитного рейтинга, но сами не используются для установления рейтинга. Не существует никакой определенной формулы для перевода финансовых коэффициентов в кредитный рейтинг. Агентство Standard & Poor's, как правило, придает наибольшее значение следующим коэффициентам и аспектам деятельности компании:

• Операционная прибыль (до вычета амортизации) в процентах к сумме продам (коэффициент прибыльности). Амортизацию не вычитают из прибыли, поскольку нормы амортизационных отчислений сильно отличаются друг от друга в различных компаниях и могут исказить сравнительные характеристики. Кредитные рейтинги существенно зависят от сопоставления аналогичных показателей для разных компаний в отрасли.
• Только для компаний по продаже недвижимости применяют отношение чистого рентного дохода к суммарным затратам по выплате процентов (коэффициент процентного покрытия). Если этот коэффициент ниже 1.0, то маловероятна возможность присвоения кредитного рейтинга, рекомендующего компанию как объект инвестиций.
• Покрытие постоянных затрат. Это отношение операционной прибыли к постоянным затратам, которые должна оплачивать компания. К постоянным затратам относятся суммарные издержки по выплате процентов, платежи по действующим договорам по аренде и дивиденды по привилегированным акциям. Для оценки компании как высококачественного объекта инвестиций агентство Standard & Poor's исходит из предположения, что от такой компании нельзя ожидать невыплаты дивидендов по привилегированным акциям (т. е. не должно быть риска неуплаты дивидендов владельцам ее привилегированных акций).

   Важной  частью анализа финансовых коэффициентов  является оценка того, будет ли у  организации достаточно прибыли  для покрытия приоритетных расходов (постоянных затрат), например, издержек по выплате процентов. Анализ рейтингового агентства также включает оценку соотношения чистых денежных поступлений организации и суммы ее долгов.

   Поток денежных средств считается более  надежным критерием способности  компании вовремя возвращать свои долги, чем данные баланса. Не существует никакого «идеального» минимального отношения чистого потока денежных средств к сумме долгов, поскольку различные отрасли имеют разную интенсивность движения денежных средств. Например, у предприятий розничной торговли отношение потока денежных средств к сумме долгов должно быть гораздо выше, чем у компаний по торговле недвижимостью, т. к. оборот денежных средств в розничной торговле происходит быстрее, и потребность компаний в займах (для финансирования недвижимости и других активов) будет гораздо меньше. Ключевыми коэффициентами движения денежных средств являются отношение денежного потока к долгам и покрытие процентов за счет потока денежных средств.

   При оценке кредитного рейтинга принимают  также во внимание финансовую гибкость. Финансовая гибкость имеет отношение к способности компании привлечь, когда это потребуется, дополнительные финансовые средства за счет банковских кредитов, либо путем выпуска новых долговых обязательств или акций. Помимо этого, существенное значение могло бы иметь наличие неосновных предприятий или дополнительных активов с высокой стоимостью на случай перепродажи.

   Существуют  и другие показатели, подлежащие изучению агентством по кредитному рейтингу, если они фигурируют в балансе компании.

   При каких-либо неясностях или неправильных толкованиях агентство заподозрит худшее. Примерами таких показателей являются:

• условные обязательства, например гарантии, неоконченные судебные тяжбы и т. п. Для компании может оказаться необходимым оплатить издержки при возникновении определенной ситуации. Например, может существовать условное обязательство об оплате 10 млн долл. убытков при неблагоприятном решении суда;
• забалансовые финансовые операции и обязательства, например аренда собственности, условные обязательства и пенсионные обязательства;
• практика учета резервов и компенсационных фондов, широко применяемая в некоторых европейских странах (например во Франции и ФРГ, а также в Великобритании). Это хорошо отработанные приемы «творческого» бухгалтерского учета;
• комбинация долговых обязательств, различающихся по срокам платежа, фиксированным или плавающим ставкам процента и валюте.

   Компания  с большой суммой долгов в твердой  валюте, срок выплаты которых наступает  примерно в одно и то же время, имела  бы высокую степень кредитного риска.

   Агентство по кредитному рейтингу может подвергнуть повторной оценке рейтинг конкретной эмиссии долговых обязательств, если обстоятельства изменились и имеются большие сомнения относительно кредитоспособности эмитента. Это называют режимом «слежения за кредитоспособностью» или (в случае IBCA) «отслеживания рейтинга».

   Когда выпущенное долговое обязательство  подвергают процедуре отслеживания кредитоспособности, то результатом  может стать повышение, понижение  или подтверждение существующего  рейтинга. Однако когда рассматривается вопрос о понижении рейтинга, то агентство по рейтингу сообщит об этом фразой, что рейтинг пересматривается «с отрицательными выводами». Когда выпущенное долговое обязательство отслеживают на кредитоспособность с отрицательными выводами, агентство по рейтингу советует инвесторам пользоваться рейтингом с осторожностью.

   Агентство осуществляет постоянный текущий контроль за определенными им рейтингами. Когда  агентство считает, что обстоя' тельства изменились, то рейтинг того или  иного долгового обязательства может быть пересмотрен. Данные ценные бумаги отсл( живаются и в итоге может быть изменен их рейтинг.

   Кредитный рейтинг может повлиять на ставку процента, п которой организация  может взять новый займ (если вообще это будет возможно), и прямо  связан с оценкой кредитного риска.

   Отличаются  ли рейтинги, присваиваемые различными агентствами? Как правило, рейтинги долговым обязательствам присваивает не одно агентство. Рейтинги агентства Standard & Poor's в целом сопоставимы с рейтингами агентства Moody's, хотя бывал» случаи, когда они отличались.

   Цель  формирования кредитного рейтинга заключается  в том, чтобы дать инвесторам ориентир для определения вероятности  своевременного получения ими платежей процентов и основной сум мы долга  по их инвестициям. Однако принимая во внимание, что присвоение рейтинга основывается на отслеживании агентствами по кредитному рейтингу прошлых тенденций и на глубоком анализе перспектив конкретной организации, рейтинги используются компаниями и банками с целью установления общих кредита лимитов для организаций определенного рейтинга.

   Главным недостатком кредитных рейтингов  является то, что они присваиваются  лишь большим организациям. Управляющие  по кредитам, которые стремятся получить вневедомственные оценки более мелких компаний, должны полагаться на другие источники информации. Кроме этого, рейтинговые агентства могут и ошибаться, как, например, они «проспали» кризис в Азии в октябре 1997 г., но это все же случается редко.

   Кредитные рейтинги выражают степень риска, связанного с ценными бумагами, и служат основой для сопоставления долговых инструментов различных компаний. Они являются одним из факторов, влияющих на курс облигаций, так как изменение рейтинга обычно приводит к изменению представлений о данном инструменте широкого круга участников фондового рынка. Кроме того, использование рейтингов, выставляемых данным бумагам специальными агентствами, позволяет проверить выводы, сделанные в результате собственного анализа.

   Кредитный рейтинг эмитента выражает текущее  мнение об общей кредитоспособности эмитента долговых обязательств, гаранта или поручителя, делового партнера, его способности и намерении своевременно и полностью выполнять свои долговые обязательства.

   Кредитный рейтинг долговых обязательств выражает текущее мнение о кредитном риске по конкретным долговым обязательствам (облигациям, кредитам банков, займам, другим финансовым инструментам).

   Рейтинг финансовой устойчивости по международной  шкале выражает мнение о возможности  страховой компании платить по ее полисам и контрактам в соответствии с их условиями.  

1.2. Описание основных  рейтинговых шкал 

     Международные рейтинги эмитентов  и долговых обязательств

     Международные кредитные рейтинги относятся к  обязательствам в иностранной или  национальной валюте. В обоих случаях  способность выполнять такие обязательства оценивается по международной рейтинговой шкале. Рейтинги по международной шкале, и в иностранной, и в национальной валюте, сопоставимы в глобальном масштабе.

     Рейтинги  по международной шкале в национальной валюте являются оценкой вероятности выплат в валюте той страны, в которой базируется эмитент, а значит не принимают во внимание риск невозможности конвертации национальной валюты в иностранную валюту или перевода средств в другие страны (то есть не учитывает трансфертный риск и риск конвертации).

     Рейтинги  в иностранной валюте помимо прочего  оценивают эмитента или облигации  с учетом трансфертного риска  и риска конвертации. Как правило, для каждой страны такой риск отражен  в рейтинге странового потолка, который  ограничивает рейтинги в иностранной валюте большинства, хотя и не всех, эмитентов в стране.

     Если  рейтинг в соответствующем сообщении  не называется напрямую как рейтинг  в национальной или иностранной  валюте, то подразумевается, что это  рейтинг в иностранной валюте (то есть рейтинг, который распространяется на обязательства во всех конвертируемых валютах).

     По  состоянию на февраль 2009 г. продолжается процесс рекалибровки, в ходе которого рассматриваются определения рейтингов  применительно к обязательствам государственных эмитентов в США. Более подробная информация об этом содержится в комментариях по рейтинговой методологии от 7 октября 2008 г. ("Fitch откладывает завершение рекалибровки по муниципальным рейтингам в США" ("Fitch Defers Final Determination on U.S. Municipal Ratings Recalibration")) и от 31 июля 2008 г. ("Проект переоценки муниципальных рейтингов" ("Exposure Draft: Reassessment of Municipal Ratings Framework")).