Методы оценки финансовых активов

Введение

     В 1-ом вопросе рассматриваются методы оценки финансовых активов. Методология оценки финансовых активов возникла во 2-ой половине ХХ века, наиболее эффективными, как показывает практика, сегодня являются модель оценки финансовых активов САРМ и как дальнейшее ее преобразование теория арбитражного ценообразования.

     Сначала следует разобраться, что такое  активы и финансовые активы в частности. Активы предприятия - это собственность  предприятия, имеющая денежную стоимость  и отражаемая в активе баланса. Финансовые активы (Financial assets) - часть активов  компании, представляющая собой финансовые ресурсы: денежные средства и ценные бумаги. Финансовые активы включают кассовую наличность, депозиты в банках, вклады, чеки, страховые полисы, вложения в  ценные бумаги, обязательства других предприятий и организаций по выплате средств за поставленную продукцию (коммерческий кредит), портфельные  вложения в акции иных предприятий, пакеты акций других предприятий, дающие право контроля, паи или долевые  участия в других предприятиях.

     Во 2-ом вопросе рассматриваются количественные методы оценки риска, связанного с финансовым активов. Риск присущ любой форме  человеческой деятельности, что связано  с множеством условий и факторов, влияющих на положительный исход  принимаемых людьми решений. Исторический опыт показывает, что риск недополучения  намеченных результатов особенно проявляется  при всеобщности товарно-денежных отношений, конкуренции участников хозяйственного оборота.

     На  Западе, даже в относительно стабильных экономических условиях, субъекты хозяйствования уделяют пристальное внимание вопросам управления рисками. В то же время, в  экономике Республики Беларусь, где  факторы экономической нестабильности и без того усложняют эффективное  управление предприятиями, проблемам  анализа и управления комплексом рисков, возникающих в процессе их экономической деятельности, уделяется  явно недостаточное внимание.

     До  недавнего времени подобный подход доминировал не только на предприятиях реального сектора экономики, но и в финансово-кредитных организациях. Пристальное внимание вопросу управления рисками стало уделяться только после финансового кризиса, который  отчетливо обозначил всю остроту  данной проблемы.

     Понятие «риск» известно с давних времен. В  отечественной экономике исследование вопросов теории риска было в определенной степени востребовано лишь до конца 20-х годов 20 века. В дальнейшем усиливалась  роль командно-административных методов  управления. Все это в соединении с устранением рыночной мотивации  экономики привело к отрицанию  проблемы хозяйственного и социального  риска. Отдельные же разработки по вопросам производственных, хозяйственных рисков не могли претендовать на право считаться научным направлением.

     Организации монетарного сектора экономики  с его динамичной конъюнктурой, со спецификой работы с высоколиквидными активами, с высокой степенью окупаемости  и краткосрочностью проектов быстро смогли накопить достаточно ресурсов для инвестиций в разработку риск-менеджмента  для своего сектора экономики. Все  это позволило им в кратчайшие сроки внедрить некоторые базовые  принципы минимизации рисков, а так  же получить обоснованности и выгоды от принятых решений.

     В реальном же секторе экономики длительные сроки реализации проектов, недостаточный  объем инвестиций, низкая оборачиваемость  и окупаемость средств, относительно низкий уровень экономической грамотности  административно-управленческого персонала  препятствуют объективной оценке преимуществ  концепции снижения рисков в деятельности предприятия. В свою очередь, это  ведет к неэффективному управлению финансовыми потоками, отсутствию прогнозирования  результатов финансово-хозяйственной  деятельности, ошибочному стратегическому  планированию развития предприятия.

     Целью данной работы является изучение методов оценки финансовых активов и количественных методов оценки риска, связанного с финансовым активов. 

Методы  оценки финансовых активов.

Главным свойством  активов является их способность  приносить доход. Предприятие не будет инвестировать свои ресурсы  в приобретение имущества, которое  не обладает таким свойством. Сумма  будущих чистых денежных притоков (NPV), которые актив способен обеспечить предприятию, называется его внутренней (справедливой или экономической) стоимостью. Определение внутренней стоимости активов, предназначенных для производственного использования, производится в ходе инвестиционного проектирования. На этой стадии предприятие сопоставляет расходы по приобретению и переработке активов с прогнозируемой величиной будущих доходов (чистых денежных притоков), которые могут быть получены от использования этих активов. Для дисконтирования будущих денежных притоков используется процентная ставка, отражающая альтернативную стоимость привлекаемого предприятием капитала. Очевидно, что способность производственных активов приносить доход определяется прежде всего их потребительскими (физическими) свойствами – качеством материалов, производительностью оборудования и т.п. Успех любого инвестиционного проекта в большой мере зависит от того, насколько верно инженерно-технические службы предприятия оценили именно эти свойства активов, а производственные и коммерческие подразделения смогли их полностью реализовать.

Вместе с тем  предприятие может располагать  активами, не обладающими никакими потребительскими свойствами, кроме  одного – способности приносить  доход. Речь идет о финансовых активах  – вложениях в ценные бумаги, банковские депозиты и других инвестициях, целью которых является получение текущего дохода (проценты, дивиденды, купоны) или увеличение их первоначальной стоимости. Внутренняя стоимость этих актиов определяется таким же образом, как и любых других: путем расчета их NPV. Различие состоит в том, что для определения внутренней стоимости финансовых активов не требуется предварительное выполнение каких-то специальных инженерно-технических обоснований, учитывающих их потребительские или физические свойства. Единственное, что нужно знать для оценки такого актива это величину и временную структуру обеспечиваемых им денежных потоков. Выполнив дисконтирование этих потоков по ставке, отражающей альтернативные издержки предприятия по привлекаемому им капиталу, можно определить внутреннюю стоимость (NPV) данного актива.

Финансовые активы отражают инвестиции предприятия в  собственные и заемные капиталы других компаний. Однако и само предприятие  может выпустить (эмитировать) и  продать соответствующие ценные бумаги. В этом случае они уже  не будут являться для него финансовыми  активами, а станут частью собственного (акции) или заемного (облигации) капитала. Зато для покупателей этих ценных бумаг они будут финансовыми активами. Предприятие-эмитент само определяет размер и временную структуру выплат дохода по выпускаемым им ценным бумагам. При этом оно пользуется теми же самыми правилами расчета их внутренней стоимости, что и при покупке. Оно понимает, что именно по этим правилам будет оценивать эмитируемые бумаги рынок. Поэтому условия размещаемых ценных бумаг должны быть такими, чтобы заинтересовать потенциальных инвесторов. в то же время предприятие должно исходить из своих реальных финансовых возможностей, так как выплата чрезмерно высоких доходов может стать для него непосильным бременем.

Рассмотрим методику оценки рынком основных финансовых активов: акций и облигаций. Обычно считается, что оценка финансовых инструментов – это прежде всего сфера деятельности спекулянтов на фондовых биржах, имеющая  мало общего с деятельностью коммерческих предприятий нефинансового характера. Подтверждением такого мнения служат большое число видов различных  ценных бумаг, специфика торговли ими, наличие специального биржевого  законодательства. Не вступая в дискуссию  по поводу данной точки зрения, отметим, что значительная часть обращающихся на фондовом рынке бумаг – это  свидетельства о праве их владельцев на долю собственности в конкретных предприятиях или подтверждения  займов, предоставленных предприятиям. Иными словами на фондовом рынке  покупаются и продаются элементы правой части баланса предприятий  – собственного капитала и пассивов. То, что для держателя ценной бумаги является финансовым активом, для эмитировавшего эту бумагу предприятия означает обязательство возврата долга или  выплаты дивидендов. Очевидно, что  эмитент заинтересован в росте  рыночной стоимости своих ценных бумаг: при их первичном размещении он получит больше денег в свое распоряжение; в процессе вторичных  торгов увеличение рыночной стоимости  его капитала и долгосрочных обязательств является свидетельством хорошей работы предприятия и роста стоимости  его активов. Инвестор заинтересован  в приобретении бумаг с высокой  внутренней стоимостью, однако заплатить  за них он хотел бы поменьше. В  общем виде его задача сводится к  поиску инструментов, неверно (с его  точки зрения) оцененных рынком. Если инструмент недооценен рынком (рыночная цена ниже внутренний стоимости), инвестор захочет его купить. В противном  случае (завышенной рыночной оценки) владелец постарается продать переоцененный  рынком инструмент.

Важнейшим вопросом при оценке любого финансового инструмента  является правильное определение порождаемых  им денежных потоков. Для долговых инструментов, к числу которых относятся  облигации, такими потоками являются периодически выплачиваемые проценты (купонный доход) и сумма долга (номинал облигации), которая обычно возвращается в конце  срока облигации, хотя возможны и  другие варианты ее погашения. Если выплата  процентов не предусмотрена, то доход реализуется в форме разницы в ценах продажи и выкупа облигации (в виде дисконта). Широко распространенный и наиболее удобный для анализа вид долговых ценных бумаг – срочные безотзывные купонные облигации, предполагающие равномерную выплату фиксированного купонного дохода. Общий денежный поток от владения этими инструментами складывается из двух компонентов – сумма купонного дохода и величина номинала, погашаемая по окончании срока долга. Соответственно, общая формула определения внутренней стоимости такой облигации (Р_в) будет иметь вид:

, (1)

где PV_C – приведенная стоимость купонных выплат,

PV_N – приведенная стоимость суммы погашения долга

или

, (2)

где С – ежегодный  купонный доход,

N – номинал  облигации;

r – ставка  сравнения (желаемая инвестором  норма доходности),

n – срок до  погашения облигации,

i – номер  года, за который выплачивается  купонный доход.

Равномерные выплаты  купонного дохода представляют собой  аннуитет, приведенная стоимость  которого суммируется с приведенной  стоимостью разовой выплаты нарицательной  стоимости облигации в конце  срока. Принципиально важную роль в  этом расчете имеет ставка сравнения r, которая представляет собой альтернативную стоимость денежных средств для  инвестора (см. § 3.3). В случае неизменной величины купонного дохода и процентной ставки r, первое слагаемое формулы (2) может быть представлено в более  удобном для использования виде (формула 4 из § 2.3):

, (3)

Такое представление  позволяет избежать громоздкой процедуры  многократного дисконтирования  годового дохода и последующего суммирования полученных результатов. Еще одним важным преимуществом такой формы представления является возможность использования финансовых таблиц, в которых приводятся значения множителей дисконтирования (второй сомножитель в формуле 3). При выплате купонного дохода два раза в год (что является общепринятой практикой), формула (2) несколько изменится:

, (4)

где k – номер  полугодия, в котором производится выплата.

Применив формулу 13 из § 2.3, можно преобразовать выражение (3):

 (5)

В этом случае ставка сравнения r становится номинальной  процентной ставкой, поэтому при  выплате дохода чаще, чем два раза в год можно легко преобразовывать  базовую формулу, используя правила  дисконтирования p-срочных аннуитетов с m = p (см. §. 2.3).

Аналогичные преобразования можно производить и с базовыми формулами (2) и (4). При этом годовую  сумму купонного дохода (С) следует  делить на число его выплат в течение  года; точно так же надо поступать  и со ставкой сравнения (r); срок до погашения облигации (n), наоборот, следует  увеличить в такое же число  раз. Большим преимуществом использования  менее удобных формул (2) и (4) является возможность подстановки в них  изменяющихся во времени значений купонного  дохода С и ставки сравнения r. Условия  облигационного займа могут предусматривать  выплату переменного, а не постоянного  купона. Величина ставки сравнения  зависит от многих факторов, прежде всего – от уровня ставки рефинансирования Центрального банка. Поэтому в соответствующие  формулы можно ввести не постоянные величины C и r, а переменные – C_k и r_k.

Рассмотрим пример: номинал облигации 10 тыс. рублей, срок – 3 года, купонная ставка – 20%, выплата  купона 1 раз в год (в конце года). Найти ее внутреннюю стоимость, если приемлемая для инвестора ставка сравнения составляет 25% годовых. Ожидаемый  денежный поток от владения облигации  можно представить следующим  образом: 
 

тыс. руб.

По формуле (2) получим:

Для инвестора  имеет смысл приобретение облигации  по цене не дороже 9, 024 тыс. рублей. Точно  такой же результат будет получен  с использованием формул (1) и (3):