Методы управления

• выравнивание ДП (сглаживание объемов положительного ДП и отрицательного ДП в разрезе отдельных интервалов рассматриваемого периода времени – значения среднеквадратического отклонения/ коэффициента вариации должны снижаться);
• повышение тесноты корреляционной связи (разработка системы мер по ускорению привлечения денежных средств и замедлению их выплат в отдельные интервалы времени – коэффициент корреляции должен стремиться к значению «+1»).

Задачей максимизации чистого денежного потока является обеспечение повышения темпов экономического развития предприятия на принципах самофинансирования. В качестве примера мер по стимулированию роста чистого ДП можно отнести следующие:

• снижение уровня переменных издержек,
• оптимизация налогообложения,
• эффективная ценовая политика,
• использование ускоренной амортизации,
• усиление претензионной работы.

Место ДП в создании стоимости бизнеса определено на рисунке 9 (с. 74).

Сущность дисконтирования  заключается в приведении величины будущих денежных потоков к их текущей стоимости. Осуществляется данный процесс при помощи ставки дисконтирования, отражающей совокупную премию инвестора за риски вложения в оцениваемый объект (в данном случае это бизнес). Таким образом, дисконтированный денежный поток выражает текущую стоимость совокупного денежного потока, который предприятие может получить на протяжении рассматриваемого прогнозного и постпрогнозного периодов.

Модель  дисконтированного  денежного потока (ДДП) имеет следующий вид⁶:

где:

PV (Present Value) –  текущая стоимость ДП;

CF (Cash Flow) – денежный  поток (ДП);

CF_t– ДП в период времени t (t = 1, 2…, n);

R – ставка дисконтирования;

TV (Terminal Value) –  остаточная стоимость.

Для расчета  прогнозной величины ДП на выбор рекомендуется два способа:

1. расчет бездолгового денежного потока (ДП на инвестированный капитал);
2. расчет денежного потока к акционерам (ДП на собственный капитал)⁷.

Расчет бездолгового денежного потока осуществляется по формуле:

ДПик = Пп*(1-Н) + А – 

ЧОК – КВ     (3),

где:

ДПик – бездолговой денежный поток (CF_t = ДПик);

Пп – прибыль  до уплаты процентов (прибыль от реализации);

Н – ставка налога на прибыль, долях;

А – сумма  амортизационных отчислений;

ЧОК – изменение величины чистого  оборотного капитала (ЧОК = оборотный  капитал – краткосрочные обязательства);

КВ – изменение величины капитальных  вложений.

Расчет денежного  потока к акционерам осуществляется по формуле:

ДПак = Пп*(1-Н) + А +

ДКиЗ – ЧОК – КВ     (4),

где:

ДПак – денежный поток к акционерам (CF_t = ДПак);

ДКиЗ – изменение величины задолженности компании по долгосрочным кредитам и займам. 

⁶Бертонеш М., Найт Р. Управление денежными потоками. – Спб.: Питер, 2004. – 240 с.

⁷Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: учеб.пособие. – М.: Юнити-Дана, 2002. – 720 с.

Каждый способ расчета величины ДП требует применения соответствующего метода расчета  ставки дисконтирования:

• для бездолгового ДП следует применять метод средневзвешенной стоимости капитала;
• для ДП к акционерам:
1. метод Шарпа;
2. метод кумулятивного построения.

Более подробно о методах расчета ставки дисконтирования  см. приложение 6.

Что касается остаточной стоимости, в целях реструктуризации, как правило, величина данного показателя рассчитывается с использованием модели Гордона⁸:

где:

CF_n – величина ДП в последний прогнозный год;

g – долгосрочный  темп прироста ДП.

Следует также  отметить, что при расчете ставки дисконтирования для формулы  Гордона следует использовать либо метод Шарпа, либо метод кумулятивного построения. 

⁸Бертонеш М., Найт Р. Управление денежными потоками. – Спб.: Питер, 2004. – 240 с.

Далее определим  место ДП в создании стоимости  организации (рис. 9).

Комментарий к рис. 9. В рамках различных видов деятельности организации можно выделить свои факторы, оказывающие преобладающее влияние на стоимость бизнеса (факторы, движущие стоимость бизнеса). В рамках операционной деятельности – это темпы роста продаж и величина прибыли от основной деятельности (данные факторы способны оказывать стимулирующее влияние на рост ДП). В инвестиционной деятельности – это инвестиции в собственные оборотные средства и в долгосрочные активы (также стимулируют рост ДП). В финансовой деятельности – это стоимость привлечения капитала (данный фактор способен оказать нивелирующее влияние на ставку дисконтирования). В целом, применяя модель ДДП (описана выше), можно установить непосредственную зависимость между стоимостью бизнеса, величиной ДП и ставкой дисконтирования.

Рис. 9. Место денежного  потока в создании стоимости бизнеса (стоимости  организации)⁹ 

⁹Бертонеш М., Найт Р. Управление денежными потоками. – Спб.: Питер, 2004. – 240 с.

В предыдущем пункте в виде схемы (рис. 9) представлен  один из подходов к созданию стоимости  компании – подход Дамодарана. В  соответствии с данным подходом выделяют четыре способа создания стоимости¹⁰:

1. увеличить денежные потоки, генерируемые имеющимися в наличии активами (либо посредством увеличения посленалоговых доходов, либо посредством уменьшения потребностей в инвестировании);
2. увеличить темпы роста денежных потоков (за счет увеличения доли реинвестированной прибыли либо за счет повышения эффективности инвестиций);
3. увеличить продолжительности периода высоких темпов роста ДП;
4. принять меры по снижению стоимости капитала (за счет уменьшения операционного риска инвестирования капитала либо за счет пропорций долгового финансирования, либо за счет изменения финансовых условий привлечения кредитов).

Несколько иначе  представляется другой подход создания стоимости бизнеса – подход Коупленда-Мурина-Коллера. В соответствии с этим подходом, ориентированным непосредственно на создание стоимости бизнеса в процедуре реструктуризации, рекомендуется выделять следующие этапы создания стоимости¹¹:

1. Исследование текущей рыночной стоимости бизнеса (стоимость бизнеса на открытом рынке определяется при помощи методов сравнительного подхода);
2. Оценка фактической стоимости бизнеса (желательно на основе доходного подхода для обеспечения дальнейшей сопоставимости оценок) с целью установления величины «разрыва восприятия». В данном случае происходит сопоставление внешней (рыночной) и внутренней («как есть») стоимостей бизнеса и фактически оценивается потенциал компании;
3. Моделирование стоимости бизнеса, основанное на предположении осуществления внутренних преобразований в компании (например, изменения стратегии развития, реструктуризации управления, оптимизации использования имущественного комплекса);
4. Моделирование стоимости бизнеса на основе стоимости, созданной на 3-ем этапе, и с учетом внешних преобразований (например, реорганизации);
5. Моделирование оптимальной реструктурированной стоимости на основе стоимости, созданной на 4-м этапе, и с учетом реализации возможностей финансового конструирования (например, реструктуризации капитала).

 

¹⁰Козырь Ю.В. Стоимость компании: оценка и управленческие решения. – М.: Альфа-пресс, 2004. – 200 с.

¹¹Коупленд Т., Колер Т., Мурин Дж. Стоимость компаний: оценка и управление. – М.: Олимп-Бизнес, 2000. – 576 с.

Смысл этого  процесса заключается в последующем  сопоставлении оптимальной реструктурированной  стоимости и текущей рыночной стоимости бизнеса. Таким образом, устанавливается целесообразность реструктуризации и определяются возможности улучшения бизнеса за счет реализации структурных преобразований.

Следует отметить, что стоимость, создаваемая на 3-м  этапе, отражает результат применения внутренней стратегии создания стоимости бизнеса, и в данном учебном пособии отдельные элементы этой стратегии рассматривались, преимущественно, в третьей главе и, отчасти, в четвертой. Стоимость бизнеса, создаваемая на 4-м этапе, является результатом применения внешней стратегии создания стоимости (вторая и четвертая главы учебного пособия).

Еще раз остановимся  на оперативной (внутренней) реструктуризации. В рамках данного понятия (с точки  зрения управления стоимостью бизнеса) принято выделять три направления:

1. текущая реструктуризация;
2. инвестиционная реструктуризация;
3. финансовая реструктуризация.

Текущая реструктуризация подразумевает организацию прибыльного управления производственными операциями компании путем эффективного использования всех имеющихся ресурсов. Важными компонентами стратегии текущей реструктуризации являются разработка:

• снабженческо-сбытовой политики,
• ценовой политики,
• кадровой политики¹².

Следует отметить, что эффективная снабженческо-сбытовая политика возможна только на основе маркетинга. В числе важнейших направлений снабженческо-сбытовой политики компании является избавление его от угроз зависимости от: а) покупателя; б) поставщика, в) банка. В целях нормального функционирования производства при недостаточности финансовых средств необходимо обеспечить:

• нормирование расходов,
• внедрение гибкой системы расчетов за сырье,
• стимулирование работников снабжения за экономию,
• организацию конкурсного отбора поставщиков,
• ограничение использования бартерных расчетов.

Ценовую политику рекомендуется ориентировать на достижение следующих целей:

• максимизации рентабельности продаж,
• максимизации рентабельности всех активов,
• стабилизации цен и рыночной позиции,
• достижения максимально возможных темпов роста продаж.

Необходимо также  отметить, что стратегия и политика ценообразования должны разрабатываться в соответствии с выбранной маркетинговой политикой.

Вопросы разработки кадровой политики в основных чертах были рассмотрены во второй главе (п. 2.2.6). 

¹²Методические рекомендации, утв. Приказом Минэкономики РФ от 01.10.1997 г. №118

Инвестиционная  реструктуризация подразумевает организацию эффективного управления инвестициями компании. Важным компонентом стратегии инвестиционной реструктуризации является разработка инвестиционной политики. При разработке данной политики целесообразно предусмотреть:

• соответствие предлагаемых мер требованиям законодательства РФ,
• достижение экономического, научно-технического, экологического и социального эффекта предполагаемых инвестиций,
• получение прибыли на инвестируемый капитал…¹³

Продолжительность периода, на который разрабатывается  инвестиционная политика, следует определить равной периоду реструктуризации компании.

Финансовая  реструктуризация подразумевает организацию эффективного управления финансированием деятельности предприятия. Важным компонентом стратегии финансовой реструктуризации является разработка финансовой политики. Ее основными задачами должны быть:

• максимизация прибыли,
• оптимизация структуры капитала и обеспечение финансовой устойчивости компании,
• достижение прозрачности финансово-экономического состояния,
• обеспечение инвестиционной привлекательности предприятия…¹⁴

Важными направлениями  разработки финансовой политики предприятия  являются: анализ финансово-экономического состояния предприятии, разработка учетной и налоговой политики, выработка кредитной политики, управление оборотными средствами и кредиторской задолженностью, управление издержками, выбор дивидендной политики.