Финансовый рычаг

Финансовый  рычаг

 

        Основные соотношения постоянных и переменных затрат могут быть использованы также и для проверки влияния различных величин доли долговых обязательств в структуре капитала фирмы, т. е. для анализа финансового рычага компании. Сходство между операционным и финансовым рычагами заключается в том, что оба они предоставляют возможность выиграть от постоянной, не меняющейся при изменении масштаба производственной деятельности природы некоторых затрат.

Преимущество  финансового рычага в том, что  возможно капитал, взятый в долг под фиксированный процент, использовать для инвестиций, приносящих прибыль, более высокую, чем уплаченный процент. Разница накапливается как прибыль владельцев фирмы. При умении вкладывать капитал так, чтобы полученная ставка доходности инвестированного капитала была выше текущей ставки ссудного процента, компания может воспользоваться преимуществом "спекуляции капиталом", как иногда называют такую концепцию. Она заключается в том, что нужно взять в долг столько, сколько позволят здравомыслящие кредиторы, таким образом, взвинтив ставку доходности собственного капитала на разницу между достигнутой ставкой доходности инвестированного капитала и ставкой уплаченного ссудного процента. Противоположный эффект, конечно, не заставит себя ждать, если компания получает прибыль ниже, чем стоимость заемного капитала.

Рис. 5.6. показывает воздействие рычага на ставку доходности собственного капитала при трех различных значениях доходности чистых активов. Все три кривые построены в предположении, что стоимость заемного капитала составляет 4% годовых после уплаты налога.

Если нормальная ставка доходности капитализации фирмы  по прибыли после уплаты налогов и до выплаты процентов составляет 20% (кривая А), растущая доля долга вызовет впечатляющий рост доходности собственного капитала. Доходность подскочит до бесконечно большой величины, когда доля заемного капитала приблизится к 100%. Кривые В и С показывают эффект рычага при более скромных прибылях. Хотя и несколько меньше, ставка доходности активов все же резко увеличивается по мере роста доли заемного капитала.

Как уже заметили ранее, рычаг, к сожалению, работает и в противоположном направлении. Такой эффект можно предположить, наблюдая, как растет расстояние между кривыми А, В, С с увеличением доли заемного капитала. Если бы прибыль упала, падение ставки доходности собственного капитала могло бы стать весьма ощутимым.

 

                           (процент по задолженности после уплаты налога составляет 4%)

 

 

 100 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

А

 

 

 

В

20

 

10 С

 

 

                        0

                                                       25                          50                            75                            100

 

                                        Доля задолженности в капитализации, % (D)

 

Рис. 5.6.  Изменение ставки доходности собственного капитала корпорации ABC из-за финансового рычага.

Чтобы выразить идею финансового рычага формально, определим его компоненты, как уже делали в случае с операционным рычагом. Прибыль после уплаты налога (I) теперь надо сопоставить с собственным капиталом (E) и долгосрочной задолженностью (D). Выделим отдельно ставку доходности собственного капитала (R) и ставку доходности чистых активов (капитализации) по прибыли до уплаты налогов и после выплаты

процентов. Сначала мы определим ставку доходности собственного капитала:

           I

R =  -----

          E

и ставку доходности капитализации (суммы собственного капитала и долгосрочной задолженности)¹:

        I + Di

R = ----------

       E + D

Прибыль (I) выразим через ее компоненты:

I = r (Е + D) – Di

что представляет собой разность между прибылью на общую сумму капитализации (Е + D) и стоимостью процентов по непогашенной задолженности с учетом налога. Первую формулу можно преобразовать следующим образом:

         r (E + D) - Di

R =   ----------------            или

                E

 

                D

  R = r + ------ (r – i)

                E

 

Это выражение  показывает эффект рычага, который  представлен положительной величиной — вторым слагаемым, т. е. отношением заемного и собственного капиталов, умноженный на разность между прибыльностью от чистых активов и стоимостью уплаченных процентов по кредитам с учетом налога. Таким образом, из-за наличия долга в структуре капитала доходность собственного капитала ускоренно растет, пока стоимость уплаченных процентов не превысит прибыль.

¹ Т.е. инвестированного капитала (собственный капитал плюс долгосрочная задолженность).

 

Если применить  формулу к набору условий, соответствующему графику на рис. 5.6. результаты можно рассчитать следующим образом. Пусть i= 4%, r = 12%, тогда если       

1. D =      0  и E = $100,           то R = 12%
2. D =  $25  и E = $  75,           то R = 14,7%
3. D =  $50  и E = $  50,           то R = 20,0%
4. D =  $75  и E = $  25,           то R = 36,0%

В этом примере  есть четыре различных варианта соотношения заемного и собственного капиталов: от полного отсутствия задолженности в первом случае до соотношения 3:1 — в четвертом. При стоимости заемного капитала после уплаты налога в 4% и наличии реальной возможности при нормальных условиях получить 12% прибыль после уплаты налога на инвестированные чистые активы ставка доходности собственного капитала в первом случае составит также 12% после налога, так как долга нет, и вся капитализация представляет собой собственный капитал.

         Когда доля долга в структуре капитала увеличивается, ставка доходности собственного капитала растет, так как в каждом случае доходность инвестиций намного превосходит стоимость уплаченных кредиторам процентов. Это и продемонстрировано на рис. 5.6. Вы можете исследовать противоположный случай, т.е. рассмотреть ставки ссудного процента, превосходящие ставку доходности инвестиций, полученную при использовании активов.

 Также интересно было бы исследовать воздействие рычага на доходность чистых активов, или капитализации (r), что можно сделать, преобразовав формулу

                D

  R = r + ------ (r – i)

                E

 

в формулу

      RE + Di

r = ----------- .

       E + D

 

При i - 4% и R = 12% можно определить минимальную ставку доходности капитализации, необходимую для того, чтобы достичь 12%-ной ставки доходности собственного капитала.

Если

1. D =      0  и E = $100,           то r = 12%
2. D =  $25  и E = $  75,           то r = 10%
3. D =  $50  и E = $  50,           то r =   8%
4. D =  $75  и E = $  25,           то r =   6%

Это полезный метод исследования ожидаемой доходности новых инвестиций. При таком подходе  формула просто видоизменяется: ставка доходности собственного капитала остается постоянной, а ожидаемая ставка доходности капитализации изменяется. Расчет производится напрямую. Заметьте, что требуемый размер доходности чистых активов, или капитализации, резко падает из-за воздействия рычага до тех пор, пока не достигнет 4% — ставки процента по задолженности после уплаты налога. Однако он никогда не достигнет этой цифры, так как обычно некоторая, пусть незначительная, часть собственного капитала в структуре капитала сохраняется.

  Нас интересует воздействие финансового рычага на весь обширный комплекс финансового планирования в компании. Сам по себе он является лишь одним из факторов, влияющих на эффективность производственной деятельности.