Оценка корпоративных слияний и поглощений: методы и процедуры

Оценка  корпоративных слияний и поглощений:

методы  и процедуры. 

Раговик Л.В., аспирант, Ростов-на-Дону, СКАГС 

Проблема  оценки слияний и поглощений (M&A) может быть представлена несколькими аспектами. Целесообразно начать анализ данной темы с рассмотрения возможности применения основных принципов анализа экономической эффективности к процессам слияний и поглощений. Важнейшие принципы анализа экономической эффективности предусматривают соотнесение затрат и выгод, получаемых в связи с реализацией определенных действий. В слияниях и поглощения затраты осуществляются в ограниченные тем или иным образом промежутки времени, а выгоды имеют вид участия в прибыли приобретенной компании, периодически получаемой на протяжении неограниченного периода времени. Очевиден различный характер затрат и результатов слияния, поскольку первые имеют весьма определенный объем, а вторые - носят ожидаемый характер.

Поэтому в целях оценки компаний при сделках M&A используются стандартные приемы и методы, применяемые в оценке бизнеса, однако имеют место быть допущения, применяемые в силу специфики данных сделок [1].

Возможны  различные варианты классификации  видов оценок - например, по субъектам  оценки, по целям проведения оценки [6]. Оценку стоимости компании могут осуществлять следующие субъекты: непосредственно компания, кредитные учреждения, страховые компании, фондовые биржи, инвесторы, специализированные оценочные компании и государственные органы. Также возможна классификация по целям проведения оценки. Круг целей осуществления оценки может включать в себя: проведение слияния или поглощения (обоснование цены купли-продажи предприятия, выпуск акций, выбор варианта распоряжения собственностью, составление объединительных и разделительных балансов при реструктуризации), определение размера ссуды, выдаваемой под залог ценных бумаг компании, определение суммы страховых выплат при страховании имущества компании, выбор вариантов инвестиционных вложений со стороны инвесторов, оценка в юридических целях (определение налогооблагаемой базы, подготовка предприятия к приватизации, установление выручки от принудительной ликвидации).

При практическом осуществлении сделок M&A производятся как минимум два типа оценок стоимости компании. Первый тип оценки осуществляется внутренними силами компании-покупателя и является неотъемлемой частью процедуры должной проверки. Второй тип осуществляется независимыми оценщиками и необязательно совпадает с первым по применяемым методикам и полученным результатам. Различие между двумя типами оценки существует в силу таких объективных причин, как неодинаковый опыт оценочной деятельности и разный доступ к информации у лиц, осуществляющих оценку, а также по причине различных субъективных целей, преследуемых этими лицами.

Процедура должной проверки осуществляется с  целью максимально близкого знакомства со всеми аспектами деятельности компании-цели поглощения, а также выявления любых рисков, которые могут воспрепятствовать осуществлению поглощения и успешной последующей деятельности. Все вопросы деятельности компании-цели, охватываемые данной процедурой, можно условно разделить на три группы - юридические, финансово-экономические и технологические [8]. Юридические аспекты включают в себя проверку уставной документации, договоров, лицензий и другой документации с целью проверки прав собственности компании на ее активы, в том числе на предмет их обремененности какими-либо обязательствами, а также наличия в вышеупомянутых документах условий, препятствующих успешному проведению сделки. Финансово-экономическая часть анализа заключается в изучении финансовой отчетности и прочих данных для подготовки заключения об оценке стоимости компании, а также возможных рисках - например, связанных с наличием каких-либо обязательств, низкой производительностью или некими стратегическими недостатками. Технологическая часть должной проверки заключается в исследовании качества активов приобретаемой компании, их оценке с технической стороны, а также с точки зрения их сочетаемости с имеющимися активами компании-покупателя.

Оценка  независимых оценщиков может использоваться для определения справедливой цены акций в переговорах между компанией-покупателем и компанией-целью в условиях отсутствия ликвидного рынка акций компании-цели, а также при передаче акций в залог. Наиболее часто к услугам независимого оценщика прибегают в тех случаях, когда это требуется законодательством. Например, ст. 34 Федерального закона "Об акционерных обществах" [2] содержит условия, при которых при оплате уставного капитала акционерных обществ акциями других компаний необходима оценка этих акций независимым оценщиком. Очевидно, что такая необходимость может часто возникать при слияниях компаний.

Несмотря  на значительное количество вариаций подходов к оценке стоимости компаний, можно выделить три основных метода оценки (согласно действующему в РФ законодательству в области оценки): оценку стоимости чистых активов (затратный подход), метод коэффициентов (сравнительный подход) и метод дисконтированных денежных потоков (доходный подход) [4].

Следует также отметить, что для целей  M&A инвестиции в компанию определяются как инвестированный капитал бизнеса, равный сумме собственного и заемного капитала. Главная причина − стремление не допустить потенциальных искажений, которые могут быть вызваны изменениями в структуре капитала: расчет стоимости компании не должен зависеть от решения, за счет собственных или заемных средств планируется финансирование деятельности компании [5].

Итак, каждый из подходов представляет собой компромисс между неопределенностью исходных данных и адекватностью оценки стоимости. Оценка стоимости активов оперирует точными историческими данными, но не представляет собой полноценную оценку справедливой стоимости компании, поскольку исторические затраты не позволяют создать полную картину будущих доходов. Неспособность затратного подхода оценивать такой показатель как Goodwill (экономический термин, используемый в бухучёте, торговых операциях для отражения рыночной стоимости компании без учёта стоимости активов и пассивов) делает невозможным использование данного подхода для оценки компаний, имеющих значительную долю нематериальной стоимости [9]. Метод коэффициентов также оперирует достаточно точными данными о сходных компаниях или сходных сделках, но, опять же, не отражает полностью стоимость компаний, участвующих в слиянии, поскольку практически невозможно найти полностью идентичные компании и полностью идентичные сделки. Метод дисконтированных денежных потоков, напротив, дает верное представление о стоимости компании, однако в его основе заложена значительная доля неопределенности, поскольку метод строится на прогнозных данных о денежных потоках, к тому же отрицательный доход компании делает невозможным применение данного метода в рамках доходного подхода [5].

По возможности  для определения стоимости следует  использовать все три подхода. Каждый из них может оказаться более или менее уместным, однако каждый подход рассчитывает стоимость, основываясь на различных критериях. Каждый из подходов представляет свою собственную точку зрения, предлагая свое уникальное видение того, что влияет на стоимость. Аналитики должны использовать каждый подход или обосновать, почему тот или иной подход был отвергнут.

Сделки M&A скрывают в себе колоссальные потенциалы для увеличения стоимости компании. Ключевым фактором сделок M&A, позволяющим достичь желаемый результат роста компании, является эффект синергии, при котором суммарная эффективность образуемой при слиянии или поглощении компании больше суммы эффективностей исходных отдельных компаний [5].

Однако, являясь сложным и требующим  исключительного профессионализма при осуществлении процессом, сделки могут не позволить компаниям в полной мере добиться желаемого возврата финансовых вложений. Более того, сделка M&A может стать последней сделкой в истории компании, погубившей ее.

В настоящее время перед набирающими силы российскими компаниями стоит одна из главных целей - интервенция на внешние рынки и борьба с транснациональными компаниями на данных рынках. Наряду с уже привычными инструментами развития потенциалов роста финансово-банковской сферы в обиходе российских компаний стали все чаще использоваться широко применяемые в практике западных компаний сделки M&A. И хотя российская рыночная экономика еще очень молода, российские компании все чаще прибегают к эффективному инструменту, создающему сильный импульс  в развитии,  - к инструменту сделок слияний и поглощений. Как аналитики, так и руководители компаний, предсказывают в ближайшем будущем "потепление" общего экономического климата и ожидают всплеск активности в области слияний и поглощений - важного инструмента корпоративного роста [5].

Вот почему оценка слияний и поглощений является одним из основных элементов собственно стратегии слияний и поглощений. Во-первых, оценка стоимости перспективных  для слияния компаний является ключевым фактором оценки экономической целесообразности слияния или поглощения. Во-вторых, оценка различных показателей компаний после осуществления слияний позволяет проанализировать факторы, повлиявшие на успех или неудачу свершившегося слияния, и сделать выводы для дальнейшего осуществления финансовой стратегии [8].

Несмотря  на заметную эволюцию, наблюдаемую  в сфере оценочной деятельности в последнее время, вопросы оценки M&A незаслуженно остаются в стороне. И хотя жесткой регламентации  в процессе оценки здесь не требуется, его реализация нуждается в большей, чем есть на сегодняшний день систематизации и унификации. Требуются базовые методики. Существуют же вполне работающие методические рекомендации, применяемые в оценке бизнеса (принципы анализа экономической эффективности) [7].

А ведь, оценка потенциальных объектов для слияний и поглощений − один из ключевых этапов сделки M&A, когда решение о дальнейших действиях приобретает обоснованную денежно-математическую характеристику. На данном этапе определяются те потенциалы, которые может приобрести компания от использования синергии, ту экономию на трансакциях, которая явится результатом снижения конкуренции, дается предположение о возможности изменения оценок потенциальных инвесторов в отношении образуемой компании. Именно оценка служит тем базисом, на основе которого ведутся дальнейшие переговоры и строятся стратегии поведения в период осуществления сделки. 

Литература:

1. ФЗ "Об оценочной деятельности в РФ" №29-ФЗ от 27.02.2003г.
2. ФЗ "Об акционерных обществах" (Об АО) № 208-ФЗ от 26.12.1995г.
3. Приказ Минфина РФ и ФКЦБ "О порядке оценки стоимости чистых активов акционерных обществ" от 5 августа 1996 г. №№ 71, 149.
4. Эванс Фрэнк Ч., Бишоп Дэвид М. Оценка компаний при слияниях и поглощениях: создание стоимости в частных компаниях / пер. с англ. − М.: Альпина Паблишер, 2004г. − 332 с.
5. Рид Стэнли Фостер, Лажу Александра Рид. Искусство слияний и поглощений / пер. с англ. – М.: Альпина Бизнес Букс, 2004г. – 958 с.
6. Павловец В.В. Введение в оценку стоимости бизнеса / В.В. Павловец. – М.: Аудит и финансовый анализ, 2000. – 145 с.
7. Томилина Э. Оценка в M&A процессе: российский вариант // Слияния и поглощения. - 2003. - № 8.
8. Пирогов А.Н. Оценка слияний и поглощений российских компаний. − http://www.vedi.ru/
9. http://ru.wikipedia.org/wiki/Goodwill