Арбитражная теория ценообразования

Арбитражная Теория Ценообразования

Альтернативная  модель определения стоимости основных фондов, разработанная Стивеном Россом и построенная исключительно  на арбитражных аргументах.

Согласно базовой  модели, инвестор сталкивается только с одним видом риска — ценовым, т.е. риском, связанным с будущей  ценой актива. В действительности рисков намного больше. Например, это  риски, связанные с возможной  степенью потребления в будущем. Наличие таких внерыночных рисков, называемых факторами, учитывается  в многофакторной модели Мертона. Ожидаемую доходность она определяет как сумму премий за рыночный риск (аналогично классической САРМ) и премий за внерыночные риски. Каждая из этих премий есть произведение «беты» ценной бумаги (или портфеля) по каждому фактору и превышения ожидаемой доходности фактора над безрисковой процентной ставкой.

Основой для построения теории арбитражного ценообразования (APT) является предположение о невозможности  арбитража на равновесном рынке. Она утверждает, что ожидаемая  доходность ценной бумаги или портфеля подвержена влиянию нескольких факторов. Сторонники APT ослабляют ограничения, присущие классической или многофакторной моделям, что делает ее совершеннее. Более того, ее тестирование не требует  выделения «истинного» рыночного  портфеля. Однако факторы, которые она  использует, требуют эмпирического  обоснования, поскольку принципы их выбора не сформулированы теоретически. Таким образом, APT заменила проблему идентификации рыночного портфеля проблемой выбора и оценки «систематических»  факторов. При этом проблема эмпирического  определения факторов до сих пор  полностью не решена. 

Теория ценообразования опционов

До недавнего  времени теория опционов не считалась  особо важным разделом теории управления финансами корпораций (в отличие  от теории инвестиций). Действительно, в финансовой практике корпораций она  применяется лишь для того, чтобы  помочь объяснить характерные особенности  таких финансовых инструментов, как  варранты и конвертируемые ценные бумаги. Однако некоторые решения, принимаемые  в сфере финансового менеджмента, могут быть лучше проанализированы и поняты именно в рамках теории опционов. Например, в 1991 г. фирма AT&T вела переговоры с правительством Армении с целью заключения контракта на создание в этой стране сверхсовременной системы цифровой связи. Анализируя ценность подобной сделки, AT&T обнаружила, что она открывает возможности для заключения таких соглашений с другими бывшими советскими республиками. Ввиду этого фактическая ценность сделки для AT&T была выше той величины, которая могла быть получена при обычном NPV-анализе. Инвестиции AT&T в данный проект фактически обеспечили фирме получение двух выгод: 1) непосредственный приток денежных средств в результате реализации проекта и 2) опцион покупателя на возможные подобные проекты в будущем. При таком подходе доход от реализации проекта рассматривается как сумма обычного NPV и стоимости опциона покупателя.

         Теория опционов может быть  использована и при анализе  других ситуаций, например прекращения  арендных соглашений или отказа  от реализации проектов. Действительно,  акционерный капитал фирмы, использующей  заемное финансирование, может быть  представлен как опцион покупателя. Когда фирма привлекает заемный  капитал, это равносильно продаже  акционерами активов фирмы кредиторам, которые расплачиваются за активы  наличными деньгами (суммой предоставляемого  займа), но при этом предоставляют  акционерам опцион покупателя, цена  реализации которого равна сумме  самого займа и процентов по  нему. Если дела компании идут  успешно, акционеры реализуют  свой опцион и выкупают компанию  обратно, выплатив основной долг  и проценты. В противном случае, при неудачном для компании  развитии событий, акционеры не  реализуют свой опцион покупателя (не погашают задолженности кредито­рам) и контроль над компанией переходит в руки кредиторов. (Ценообразование опционов подробно рассматривается в главе 5, а концепции ценообразования опционов будут использованы в главах 8 и 16).

Диверсификация  представляет собой  процесс распределения  инвестируемых средств  между различными объектами вложения капитала, которые  непосредственно  не связаны между  собой, с целью  снижения степени  риска и потерь доходов.

Диверсификация  позволяет избежать часть риска при распределении капитала между разнообразными видами деятельности. Диверсификация является наиболее обоснованным и относительно менее издержкоемким способом снижения степени финансового риска.

Страхование –  это отношение по защите имущественных  интересов хозяйствующих субъектов  и граждан при наступлении  определенных событий (страховых случаев) за счет денежных фондов, формируемых  из уплачиваемых ими страховых взносов (страховых премий).

Страхование риска  является наиболее важным методом снижения степени риска.

Сущность страхования  заключается в распределении  ущерба между всеми участниками  страхования. При этом инвестор готов  отказаться от части своих доходов, чтобы избежать риска, т.е. он готов  заплатить за снижение степени риска до нуля.

Страхование риска  есть по существу передача определённых рисков страховой компании за определённую плату. Выигрышем в проекте является отсутствие непредвиденных ситуаций в  обмен на некоторое снижение прибыльности.

Сумма или  стоимость под риском (Value-at-Risk)

 Сутью Value at Risk, сокращенно VaR, является четкий и однозначный ответ на вопрос, возникающий при проведении финансовых операций: какой максимальный убыток рискует понести инвестор за определенный период времени с заданной вероятностью? Отсюда следует, что величина VaR определяется как наибольший ожидаемый убыток, который с заданной вероятностью может получить инвестор в течение n дней. Ключевыми параметрами VaR является период времени, на который производится расчет риска, и заданная вероятность того, что потери не превысят определенной величины. Например, стандартом для брокерско-дилерских отчетов по операциям с внебиржевыми производными инструментами, передаваемым в Комиссию по биржам и ценным бумагам США, являются 2-недельный период и 99%-вероятность. The Bank of International Settlements для оценки достаточности банковского капитала установил вероятность на уровне 99% и период, равный 10 дням. JP Morgan опубликовывает свои дневные значения VaR при 95% доверительном уровне.