Акции как обьект оценки

       АКЦИИ КАК ОБЪЕКТ ОЦЕНКИ

     Основные  ценные бумаги делятся на два типа:

     первичные ценные бумаги - акции, облигации, векселя, закладные, чеки, коносамент, банковский сертификат основаны на активах, в число  которых не входят другие ценные бумаги.

     вторичные ценные бумаги – варранты на акции, депозитарные расписки, подписные права  на акции, облигации под закладные  ценные бумаги, то есть, это ценные бумаги, выпускаемые на основе первичных  ценных бумаг, это ценные бумаги на сами ценные бумаги.

     Акция - эмиссионная ценная бумага, выпущенная акционерным обществом без установленного срока обращения. Акция удостоверяет внесение ее владельцем доли в акционерный  капитал (уставный фонд) общества. Акция  предоставляет владельцу права:

• на получение части прибыли в виде дивидендов; - на продажу на рынке ценных бумаг;
• на участие в управлении акционерным обществом;
• на долю имущества при ликвидации АО.

     Обыкновенная  акция - акция, по которой дивиденды  выплачивается из части прибыли, оставшейся после уплаты процента обладателям  привилегированных акций. Владельцы  обыкновенных акций обладают правом голоса на общем собрании акционеров. Дивиденды по обыкновенным акциям не гарантируются.

     Именная акция - акция, выданная на имя определенного  лица и зарегистрированная в книге-реестре  регистрации акций. Продажа или  передача именных акций осуществляется по индоссаменту (передаточной надписи).

     Стоимость пакетов акций неодинакова в  расчете на 1 акцию. Оценка акционерного капитала должна быть соотнесена с  функциями собственности, т.е. правом на пользование, контроль и распоряжение, характеризующих меру владения. Функция «пользование» обеспечивает владельцу акции право претендовать на доход в виде дивиденда и курсовой разницы. Контрольные и распорядительные функции олицетворяют реальные возможности акции. Точнее, важны сочетания: «пользование – контроль» или «пользование – распоряжение». Цена акции таким образом прямо зависит от принадлежности к контрольному (большому) или малому (миноритарному) пакетам акций. Контрольный пакет акций – минимальная доля акций, дающая возможность их владельцам осуществлять фактический контроль за деятельностью акционерного общества, блокировать принятие нежелательных решений.

     Это означает, что оценщик должен в  процессе оценки применять либо скидку за неконтрольный характер миноритарного пакета акций, либо премию за контроль – в отношении мажоритарного (контрольного) пакета. Только применив или скидку или премию, оценщик может получить достаточно обоснованную оценку. В основе такой оценки лежит вначале выявление пропорциональной доли стоимости бизнеса безотносительно к наличию или отсутствию дополнительных прав контроля. И уже после этого выполняется процедура корректировки.

     Скидка  на неконтрольный характер доли собственности  – уменьшение относительно пропорциональной доли в стоимости бизнеса в  целом стоимости акций, отражающее отсутствие полномочий по управлению компанией.

     Премия  за контрольный характер – дополнительная доля, присущая контрольной доле собственности  в противоположность миноритарной доле, отражающая дополнительные полномочия по управлению компанией.

     Существуют  российские особенности разделения на миноритарные и контрольные пакеты акций:

• 75% акций. Лишь владельцы 75% пакета акций обладают возможностями абсолютного контроля в АО, так как решения по ключевым вопросам деятельности акционерных обществ (внесение изменений в устав, реорганизация, ликвидация общества и др.) принимаются большинством в три четверти голосов акционеров;
• 50% акций + 1 акция. Владельцы такого пакета обладают правами операционного контроля. Именно им принадлежит та существенная роль в акционерных обществах, которая связана с правом формирования из состава своих представителей большинства в совете директоров;
• 25% акций + 1 акция. Владельцы данного пакета акций располагают правом заблокировать принятие тех решений общего собрания акционеров, которые предполагают обладание абсолютным контролем (75%). Это зеркальное, только негативное по сути отражение прав, присущих обладателям абсолютного контроля в АО. Поэтому такой пакет принято называть блокирующим пакетом;
• 10% акций. Обладатель 10% пакета акций имеет только небезусловные возможности заблокировать принятие решений, которые принимаются большинством в 75% акций. Речь идет только о кворуме в 30% акционеров. Обладающих голосующими акциями и принявших участие в общем собрании. В таком случае на обладателя 10-процентного пакета акций приходится 33% голосов, т.е. больше величины блокирующего пакета голосов (больше величины блокирующего пакета в 25% + 1 акция). Такими правами пользуются довольно редко, но все же они реализуются.

     Скидка  за неконтрольный пакет акций  по существу противоположна премии за контрольный пакет. Между ними существует определенная количественная зависимость. Используемые при этом формулы связывают  между собой скидку за неконтрольный  пакет и премию за контрольный  пакет таким образом:

     Скидка = 1 – 1 / (1 + премия);

     Премия = скидка / (1 – скидка).

     Представление о взаимозависимости скидки и  премии важно при проведении практических расчетов. Если в их рамках установлен тот или иной размер премии за контроль, то скидка за недостаток контроля не может быть установлена изолированно.

     Скидка  за недостаток ликвидности отражает уменьшение стоимости, вытекающее из невозможности  быстро конвертировать долю собственности  в деньги. Она также выводится  из рыночных данных. Причем считается, что большинство из них дают более  точное указание относительно этой поправки, чем рыночные данные, используемые для расчета премий за контроль. Результаты зарубежных исследований по ограниченно обращающимся акциям указывают, что в течение 1990-х годов обычная  скидка составляла приблизительно 35%. Таким образом, неконтрольные пакеты акций публично торговавшихся корпораций, которые временно, в течение установленного периода, не допускались к продаже  на открытом рынке, из-за недостаточной  ликвидности испытывали снижение стоимости  примерно на треть. Этот факт говорит  о значительном спросе рынка на ликвидность  и значительном сокращении стоимости, наблюдавшемся при снижении уровня ликвидности.

     Однако  для контрольных пакетов акций  такие скидки не всегда оказываются  уместными. Владелец контрольного пакета акций, особенно владелец 100% пакета акций, используя контролирующее влияние, может принять решение о немедленном  выставлении компании для продажи  на рынке. Обладая полномочиями, свойственными  контрольной доле собственности. Такой  собственник имеет возможность  предпринять любые шаги, необходимые  для подготовки компании к продаже  и представить ее в лучшем свете. Кроме того, этот акционер контролирует чистый денежный поток компании и  все статьи расходов, производимые компанией от имени акционеров. Миноритарные акционеры обычно не имеют таких возможностей, что увеличивает и без того повышенную озабоченность инвестора относительно возможного ущерба ликвидности его доли собственности.

     Контролирующий  компанию акционер при продаже бизнеса  часто сталкивается с существенными  транзакционными затратами, и процесс  продажи способен занять значительное время. В течение этого времени  общеэкономические или отраслевые условия могут измениться, оказав положительный или отрицательный  эффект на цену акций компании. В  зависимости от состояния отрасли  и применяемой модели покупки, акционеры  могут также сталкиваться с рыночными  обстоятельствами, в которых поглощения осуществляются с оплатой в форме  акций или долговых расписок, менее  привлекательных, чем денежные средства. Каждый из этих факторов способен увеличивать  сложность продажи контрольного пакета и обычно рассматривается  в процессе определения размера  скидки за недостаток ликвидности.

     В настоящее время российский рынок акций имеет следующие особенности:

1. стремительные темпы формирования в процессе приватизации предприятий и трансформации отношений собственности;
2. «неоформленность» в макроэкономическом смысле в качестве стабильного источника финансирования развития народного хозяйства, института коллективных сбережений и накоплений;
3. неразвитость материальной базы, технологий торговли, торговой сети, инфраструктуры;
4. раздробленная система государственного регулирования рынка, включая Центральный банк Российской Федерации (контроль операций банков с ценными бумагами), Федеральную службу по финансовым рынкам с системой региональных управлений (общий контроль за соблюдением законодательства, контроль за деятельностью профессиональных участников рынка и саморегулируемых организаций), Министерство финансов Российской Федерации (контроль небанковских финансовых институтов), Федеральную антимонопольную службу по поддержке развития предпринимательских структур (контроль за соблюдением антимонопольного законодательства). Отсутствует действенная система надзора государства и саморегулируемых организаций за деятельностью участников рынка на региональных вторичных рынках ценных бумаг;
5. высокая степень всех рисков, связанных с ценными бумагами, из-за большой зависимости от значительного числа факторов (начиная от уровня инфляции и заканчивая слабой профессиональной квалификацией менеджеров предприятий-эмитентов);
6. сравнительно небольшой объем операций, относительно невысокая ликвидность;
7. слабая активность вторичного рынка ценных бумаг, его неустойчивость и спекулятивный характер;
8. разделение рынка на высоколиквидные (рынок «голубых фишек») и малоликвидные сегменты;
9. развитие в довольно сложных экономических условиях, которые связаны с высокими темпами инфляции, финансовой нестабильностью, огромной взаимной задолженностью предприятий, спадом производства и дефицитом бюджетов всех уровней.

     Стоимость ОАО, акции которых котируются на мировом организованном рынке ценных бумаг (public company) можно оценить с помощью определения показателей их капитализации. Такого рода оценки выполняются с целью установления стоимости той или иной компании. Подобные, широко распространенные оценки основываются на текущих котировках акций.

     Что касается определения стоимости  ЗАО, то применительно к ним необходимы специальные расчеты, имитирующие  их «открытость», вернее, предположительный  уровень котировок их акций на рынке ценных бумаг. В результате этих расчетов можно убедительно  ответить на вопрос, сколько стоили бы эти закрытые акционерные общества (closed company), если гипотетически представить, что они стали открытыми.

     Следствием  таких особенностей российского  рынка акций является то, что для  оценки стоимости подавляющего большинства  ОАО приходится ориентироваться  на методы оценки, применимые к ЗАО. Ведь акции большей части российских ОАО не котируются на организованном рынке ценных бумаг.

     Нередко для правильной ориентации в выборе стратегии развития ОАО, акции которых  все же котируются на рынке ценных бумаг, следует обязательно использовать отдельные процедуры оценки бизнеса, специально разрабатываемые применительно  к закрытым компаниям. Для этого  существуют две причины:

1. Российский рынок капитала не всегда достаточно точно фиксирует стоимость того или иного ОАО. Акции многих российских компаний остаются недооцененными, хотя в последнее время степень такой недооцененности снижается;

    Оценки  стоимости ОАО на основе капитализации  котировок их акций не в полной мере представляют реальную ценность таких компаний, т.к. количественные характеристики их капитализации основываются на данных о купле-продаже миноритарных пакетов акций. Поэтому для определения стоимости всего ОАО в случае слияния или поглощения нужны расчеты, основывающиеся на определении стоимости всей совокупности акций. Это связано с тем, что стоимость одной акции в миноритарном пакете существенно ниже, чем в рамках всей совокупности акций или их большей части (контрольного пакета).